证券研究报告 | 公司点评报告 2026 年 01 月 21 日 颐海国际（01579.HK） 业绩提速股息可观，重视关联方积极变化 消费品/食品饮料 公司核心看点在于业绩改善+高股息，此前公司关联方业务价格不断下调制约业 绩的同时影响公司估值，目前看这一阻力有望得到改善，同时第三方业务在海 外及 B 端业务快速发展下有望延续双位数的增长。公司 23 年开始持续开启高 分红，未来看预计分红率保持较高水平。我们预计 25-26 年 EPS 分别为 0.81、 0.88 元，对应 26 年估值 15X，25-26 年股息率均有望超过 6%，我们看好餐饮 复苏+关联方改善下，公司业绩上修带动估值中枢上移，26 年目标估值 22X， 对应股价 21.5 港元，空间 44%，维持"强烈推荐"评级。 强烈推荐（维持） 目标估值：21.5 港元 当前股价：14.9 港元 基础数据 | 总股本（百万股） | 1037 | | --- | --- | | 香港股（百万股） | 1037 | | 总市值（十亿港元） | 15.4 | | 香港股市值（十亿港元） | 15.4 | | 每股净资产（港元） | 4.3 | | ROE ...

证券研究报告 | 公司点评 gszqdatemark 2026 01 21 年 月 日 安踏体育（02020.HK） 2025 年公司经营稳健，关注长期多品牌表现 其他品牌：流水保持高速增长，集团多品牌孵化以及运营能力卓越。2025Q4 其他 品牌流水增速为 35%~40%，长期来看，我们判断迪桑特和可隆在高端户外领域 已经逐步建立起强劲的品牌力，面对国内户外运动赛道的持续快速增长迪桑特和 可隆市占率有望稳步提升。我们判断 Maia Active 目前各项调整顺利，预计 2025Q4 也有优异的增长表现。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2026 年 1 月 20 日收盘价 事件：安踏体育发布 2025Q4 经营情况公告，安踏品牌流水同比下降低单位数（（ 年增长低单位数），Fila 品牌流水同比增长中单位数（ 年增长中单位数），其他 品牌流水同比增长 35%~40%（ 年增长 45%~50%），整体表现符合预期。 2025 年我们预计公司归母净利润 132 亿元左右，展望 2026 年我们预计公司收 入增长 10%+，归母净利率或有小幅下降。基于 年的经营表现，我们预计公司 2025 年营收增 ...

2025 年公司经营稳健，关注长期多品牌表现 事件：安踏体育发布 2025Q4 经营情况公告，安踏品牌流水同比下降低单位数（（ 年增长低单位数），Fila 品牌流水同比增长中单位数（ 年增长中单位数），其他 品牌流水同比增长 35%~40%（ 年增长 45%~50%），整体表现符合预期。 安踏品牌：短期消费环境波动叠加春节滞后等因素，Q4 安踏流水波动，库存质量 预计仍然健康。2025Q4 安踏品牌流水同比下降低单位数，我们判断 Q4 安踏流水 波动一方面原因系 Q4 国内消费环境较弱，另一方面原因系 2026 年春节较晚导致 了年货消费滞后。分渠道来看，我们判断电商销售或略有增长，延续 2025 年前三 季度的表现；线下渠道中我们判断童装销售压力对比成人或较大，主要原因系童 装销售的假期属性更强。营运方面，我们预计截至 2025Q4 末安踏品牌库销比略 高于 5，整体处于健康水平。 展望 2026 年：我们判断电商业务销售对比 2025 年或有望改善，同时线下渠道持 续推进差异化门店建设（包括安踏冠军店、灯塔店等），产品端继续发力 PG7 系列 产品、马赫系列以及竞速 C 系列，多举措下有望提振安踏品牌表现 ...

Investment Rating - The report assigns a "Buy" rating for Shenzhen International (00152) [2] Core Views - Shenzhen International is controlled by the Shenzhen State-owned Assets Supervision and Administration Commission and holds quality assets in the Greater Bay Area [8] - The logistics business serves as a solid foundation, with REITs spin-offs and logistics park upgrades opening up profit elasticity [8] - The toll road and port businesses provide stable profit contributions, with a central profit contribution of approximately HKD 1.1 billion [18] Summary by Relevant Sections 1. Control and Asset Management - Shenzhen International is a state-owned enterprise under the Shenzhen State-owned Assets Supervision and Administration Commission, focusing on urban support development and operations [13][14] 2. Logistics Business Development - The logistics business is centered around logistics parks, with an operational area of 6.71 million square meters as of H1 2025, and a compound annual growth rate of 24.07% from 2014 to 2024 [23][24] - The company has completed the REITs spin-off for five projects, contributing a total of HKD 14.2 billion to net profit as of H1 2025 [8][38] - The logistics park projects are expected to generate significant land appreciation and development profits, with projected after-tax returns of HKD 136.5 billion from the South China logistics park project [60][62] 3. Toll Road and Port Business - The toll road and port operations are managed by subsidiaries, contributing a stable profit base with a net profit of HKD 4.9 billion in H1 2025 [65] - The company holds approximately 47.3% equity in Shenzhen Expressway, which operates 16 toll road projects with a total toll mileage of 613 kilometers [66] 4. Financial Projections - The company is projected to achieve revenues of HKD 17.06 billion, HKD 17.61 billion, and HKD 18.75 billion for the years 2025, 2026, and 2027 respectively, with corresponding net profits of HKD 3.17 billion, HKD 3.47 billion, and HKD 3.53 billion [6][8]

Investment Rating - The report maintains an "Outperform" rating for ANTA Sports [2][5] Core Insights - ANTA Brand experienced its first low-single-digit negative sell-through growth in 4Q25 after 11 consecutive quarters of positive growth, primarily due to offline sales decline and challenges in the children's category, although it still achieved a full-year low-single-digit growth target [3][10] - FILA Brand achieved mid-single-digit sell-through growth in both 4Q25 and for the full year 2025, with increased discounts and a stock-to-sales ratio slightly above 5x [3][10] - Management is cautious about 2026, planning increased investments in brand and marketing due to significant sporting events such as the Milan Winter Olympics, World Cup, and Asian Games [3][10] Financial Summary - Revenue projections for ANTA Sports from 2025 to 2027 are RMB 78.26 billion, RMB 85.00 billion, and RMB 92.04 billion, representing year-on-year growth of 10.5%, 8.6%, and 8.3% respectively [5][12] - Net profit attributable to parent shareholders is expected to be RMB 12.98 billion, RMB 14.34 billion, and RMB 16.24 billion for the same years, with year-on-year changes of -13.1%, 14.6%, and 13.8% respectively [5][12] - The corresponding P/E ratios for 2025 to 2027 are projected at 16.0x, 14.5x, and 12.8x [5][12]

2026 年 1 月 20 日 25Q4 零售环境疲软叠加天气反复、春节时点错位等影响，与 25Q3 表现相比， 安踏品牌增速自低个位数增长转为轻微下滑，其他品牌增速自 45%+放缓至 35%+，但 Fila 品牌增速环比提升、自低单位数增长提速至中单位数增长。经营 指标方面，安踏/Fila 品牌库存和折扣保持健康水位。 多品牌战略稳步向前，安踏品牌着力出海 公司研究 四季度弱市下零售表现平稳，多品牌、全球化布局坚定推进 ——安踏体育（2020.HK）2025 年四季度零售流水表现点评 要点 事件： 安踏体育公告 2025 年第四季度及全年零售流水情况。2025 年第四季度安踏品 牌/fila 品牌/其他品牌（迪桑特、可隆等）流水分别同比下降低个位数/增长中个 位数/增长 35~40%；全年累计来看，安踏品牌/fila 品牌/其他品牌流水分别同比 增长低个位数/增长中个位数/增长 45~50%，公司全年流水增长达到双位数、全 年表现符合此前指引。 点评： 25Q4 零售环境较疲弱，经营指标保持健康 公司作为领先的多品牌运动集团，旗下多个品牌定位明确、稳步健康拓展。公司 继续强化产品、渠道等多维度综合竞争力，于 ...

证券研究报告 | 公司深度 | 饮料乳品 原奶周期：当前原奶价格已处周期底部，2025 年 10 月奶牛存栏较 2023 年底降幅 达 8%。在产量收缩、肉奶共振和进口减量共同推动下，原奶价格拐点将至，奶 价有望温和上行。 肉牛周期：2023 年起牛价走低，下半年肉牛产能开启去化，2024 年存栏降幅最 显著，考虑到肉牛繁殖周期长达 2 年，能繁母牛存栏下滑+补栏低迷将拉长产能 恢复周期，行业或现"结构性缺母牛"，支撑牛价开启至少 2 年长期上行周期。 其中，26 年对应 24 年存栏去化幅度最大，有望迎来价格主升浪。 ❑ 公司α：原奶业务成长高弹性，淘牛"副业"随肉牛周期上行有望实现高收益 规模化与一体化布局，奶牛养殖龙头地位稳固。公司已建成国内乳业上游规模最 大的现代化牧场网络。截至 2025H1，公司在全国 17 个省份运营 100 座现代化牧 场，奶牛存栏数达 62 万头，25H1 原奶产量达 208 万吨，位列国内第一。规模化 布局下，公司 2025H1 原料奶饲料成本同比降 12%至 1.91 元/kg，成母牛年化单产 同比+2.4%至 12.9 吨；成母牛占比 25H1 提升至 53.5%，为长 ...

[Table_Date] 2026 年 01 月 20 日 [Table_Title] Q4 主品牌流水略有下滑 [Table_Title2] 安踏体育(2020.HK) | 评级： [Table_DataInfo] | 买入 | 股票代码： | 2020 | | --- | --- | --- | --- | | 上次评级： | 买入 | 52 周最高价/最低价(港元)： | 101.6/80.25 | | 目标价格(港元)： | | 总市值(亿港元) | 2,308.64 | | 最新收盘价(港元)： | 82.55 | 自由流通市值(亿港元) | 2,308.64 | | | | 自由流通股数(百万) | 2,796.65 | 事件概述 [Table_Summary] 公司公告 2025Q4 运营数据：25Q4 主品牌/FILA/其他品牌同比低单位数负增长/中单位数正增长/35-40%正 增长。2025 全年安踏/FILA/其他品牌零售金额同比录得低单位数/中单位数/45-50%的正增长。 证券研究报告|港股公司点评报告 分析判断 我们分析，1）安踏品牌 2025Q4 实现低单位数负增长，环比 2025 ...

证券研究报告 | 公司深度 | 饮料乳品 有"盲区"的周期，待"重估"的价值 ——优然牧业深度报告 投资要点 ❑ 核心逻辑： 我国乳业上游龙头企业，兼具龙头地位与低估值的双重吸引力，随肉牛周期上 行、原奶周期反转，有望实现淘牛高收益+原奶成长高弹性，业绩增长及估值提 升有望超预期。 ❑ 行业β：原奶周期反转将近，肉牛有望迎来周期主升浪 原奶周期：当前原奶价格已处周期底部，2025 年 10 月奶牛存栏较 2023 年底降幅 达 8%。在产量收缩、肉奶共振和进口减量共同推动下，原奶价格拐点将至，奶 价有望温和上行。 肉牛周期：2023 年起牛价走低，下半年肉牛产能开启去化，2024 年存栏降幅最 显著，考虑到肉牛繁殖周期长达 2 年，能繁母牛存栏下滑+补栏低迷将拉长产能 恢复周期，行业或现"结构性缺母牛"，支撑牛价开启至少 2 年长期上行周期。 其中，26 年对应 24 年存栏去化幅度最大，有望迎来价格主升浪。 ❑ 公司α：原奶业务成长高弹性，淘牛"副业"随肉牛周期上行有望实现高收益 规模化与一体化布局，奶牛养殖龙头地位稳固。公司已建成国内乳业上游规模最 大的现代化牧场网络。截至 2025H1，公司在全国 17 ...

Investment Rating - The report assigns a "Buy" rating for Shenzhen International (00152) [2] Core Views - Shenzhen International is controlled by the Shenzhen State-owned Assets Supervision and Administration Commission and holds quality assets in the Greater Bay Area [8] - The logistics business serves as a solid foundation, with REITs spin-offs and logistics park upgrades opening up profit elasticity [8] - The toll road and port businesses provide stable profit contributions, with a central profit contribution of approximately HKD 1.1 billion [18] Summary by Relevant Sections 1. Control and Asset Management - Shenzhen International is a state-owned enterprise under the Shenzhen State-owned Assets Supervision and Administration Commission, focusing on urban support development and operations [13][14] 2. Logistics Business Development - The logistics business is centered around logistics parks, with an operational area of 6.71 million square meters as of H1 2025, and a compound annual growth rate of 24.07% from 2014 to 2024 [23][24] - The company has completed the REITs spin-off for five projects, contributing a total of HKD 14.2 billion to net profit as of H1 2025 [8][38] - The logistics park projects are expected to generate significant land appreciation and development profits, with projected after-tax returns of HKD 136.5 billion from the South China logistics park project [60][62] 3. Toll Road and Port Business - The toll road and port operations are managed by subsidiaries, contributing a stable profit base with a net profit of HKD 4.9 billion in H1 2025 [65] - The company holds approximately 47.3% equity in Shenzhen Expressway, which operates 16 toll road projects with a total toll mileage of 613 kilometers [66] 4. Financial Projections - The company is expected to achieve revenues of HKD 17.06 billion, HKD 17.61 billion, and HKD 18.75 billion for the years 2025, 2026, and 2027 respectively, with corresponding net profits of HKD 3.17 billion, HKD 3.47 billion, and HKD 3.53 billion [6][8]