固定收益 | 固定收益专题 基金转债持仓分析 证券研究报告 25Q2，类底仓转债方向分化 2025Q2 公募基金转债持仓概览 2025Q2，权益市场延续旺势，债市震荡，股票及混合型基金业绩整体亮 眼，纯债型基金业绩偏弱；权益指数类基金份额微增，纯债型及被动指数 型债基份额明显上升。公募基金"落袋为安"情绪浓厚，持有股债主流资 产市值占比下降，持债市值环比上涨 7.69%至 21.21 万亿元，债券仓位占 比 57.79%，环比下降 0.40pct。 伴随转债赎回潮，2025Q2 公募基金持有转债市值环比继续微降，但转债 参与度继续上升。全市场持有转债的公募基金数量在 25Q2 末降至 2229 只，与 23Q3 持平；持有转债市值占存续转债余额衡量的比例环比提升 0.81pct 至 41.65%，由转债价格上涨和转债市场缩量共同驱动。 2025Q2，二级债基继续减仓转债，一级债基持有转债市值创历史新高。 2025Q2 持有转债市值环比下降 8.66%至 858.67 亿元，为 2021Q4 以 来最低水平；一级债基持有转债市值环比大幅增长 9.26%至 726.56 亿 元，创历史新高；转债基金持有转债市值环 ...

行业报告 | 行业点评 医药生物 证券研究报告 2025 年 07 月 25 日 | 投资评级 | | | --- | --- | | 行业评级 | 强于大市(维持评级) | | 上次评级 | 强于大市 | 从作用靶点来看，多类药物均持续有 BD，包括：1）基于 B 细胞清除机制 的 TCE 等；2）TNF（TL1A、OX40 等）；3）JAK（TYK2、JAK1 等）；4）IL （IL4、IRAK4 等）。 建议关注： 益方生物、泰恩康、云顶新耀（H）、科兴制药、再鼎医药（H）、恒瑞医药、 康哲药业（H）、三生国健、信达生物（H）、先声制药（H）、丽珠集团、智 翔金泰、中国抗体（H）、荃信生物 风险提示：宏观经济环境风险、药物临床研发风险、国内市场竞争风险、海 外市场销售不及预期风险 自身免疫性疾病患病基数大，市场潜力值得期待 全球自身免疫疾病治疗药物市场规模超千亿美元。Business Research Insight 预测，2024 年市场规模约为 1079 亿美元，2033 年预计增长至 1375.9 亿美 元。自身免疫性疾病（autoimmune disease, AID）是指机体免疫系统对自身 成 ...

公司报告 | 半年报点评 亚翔集成（603929） 证券研究报告 中报业绩短暂承压，看好大订单持续兑现 中报业绩短暂承压，看好公司业绩释放潜力 公司发布半年报，25H1 公司实现收入 16.83 亿，同比-41%，实现归母净利 润为 1.61 亿，同比-32%；25Q2 实现收入 8.48 亿，同比-52%，归母净利润 为 0.79 亿，同比-34.5%。公司上半年收入及利润下滑主要系去年同期基数 较高，考虑到公司在手订单充足，看好公司业绩释放潜力。 大订单持续落地，新加坡市场需求景气 今年以来公司公告两个大订单，4 月公司公告获得世界先进半导体新加坡 工程订单总金额为 31.63 亿，7 月份公告公司获得台湾亚翔发包的 15.82 亿订单。截至 25 年上半年公司未完工合同金额 61 亿，在手订单充足。台 湾亚翔 2025 年前 5 月新签订单达 957 亿台币，折合 200+亿人民币，公司 对新加坡市场保持乐观展望，后续公司业绩仍有较大释放潜力。 毛利率明显提升，现金流仍保持较好水平 25H1 公司毛利率为 16.9%，同比+5.89pct，销售、管理、研发、财务费用 率为 0.08%、2.57%、1.1 ...

固定收益 | 固定收益专题 7 月政治局会议前瞻 证券研究报告 政治局会议专题 7 月政治局会议前瞻 上半年 GDP 增速达 5.3%，政策驱动效应是支撑宏观经济修复的关键力量， 全年实现 5%增长目标的难度并不大，但经济真正的考验在于能否将政策驱 动的复苏转化为市场内生的增长动能。我们预计宏观政策的基调将延续扩 张中性的特征，稳增长、扩内需、稳预期的诉求仍在，预计会议可能更强 调政策的延续性，强刺激的必要性或在下降，以及利用当前窗口期加快推 进调结构、产业改革等方面举措。 （1）"反内卷"政策方面 "反内卷"政策出台的背后，一是部分行业产能无序扩张，加剧供需结构 性失衡；二是企业以价换市，开启价格战，PPI 已连续 33 个月负增长。我 们预估 7 月政治局会议或将重点提及"反内卷"政策，推动国内调结构、 优供给、防风险。 （2）财政政策方面 考虑到当前中美关税博弈有所缓和，全年实现 5%经济目标的难度不算大， 我们预计财政政策可能延续 4 月政治局会议的政策基调，强调加快地方政 府专项债券、超长期特别国债等发行使用，政策重在抓好落实，加快资金 支出和使用，进而释放政策效果。在增量储备政策方面，重点关注新型 ...

公司报告 | 公司点评 常熟银行（601128） 证券研究报告 事件： 常熟银行发布 2025 年半年度业绩快报。2025 上半年，公司营业收入、归 母净利润分别同比增长 10.10%、13.55%；不良率、拨备覆盖率分别为 0.76%、489.53%。 点评： 营收增长提速，盈利水平稳定 公司 2025 年 1-6 月实现营收约 60.62 亿元，YoY+10.10%，较一季度 增速提升 0.06pct；归母净利润 19.69 亿元，YoY+13.55%。 2025H1 常熟银行加权平均净资产收益率、总资产收益率分别为 13.33%、 1.10%，分别同比+0.05pct、+0.02pct。在低利率背景下，银行业营收和 利润整体承压，而常熟银行经营基本面压力并不突出，营收仍有向上动能， 预计 2025 全年常熟银行营收利润将保持优异表现。 资产负债规模扩张双双提速 资产方面，2025 年 6 月末公司总资产规模约 4013 亿元，较年初增长 9.46%；其中，贷款余额约 2515 亿元，较年初增长 4.40%，占总资产 62.67%。 负债方面，2025 年 6 月末公司总负债规模约 3693 亿元，较年初 ...

证券研究报告 2025年07月25日 行业报告： 行业深度研究 乘用车 摘要 丰田出海北美，快速实现品牌高端化转型 布局：本土品牌形象固化，日本高端化受阻。抓住石油危机机遇，借助低贸易壁垒与经济型豪华车需求缺口，设立全新豪华车品牌雷克萨斯 初试北美破局。面对贸易限制灵活调整策略，以高产品附加值应对出口数量限制，后从整车出口转向对外投资，进一步降低成本，巩固海外 市场地位。 乘用车专题：复盘丰田高端化，对比亚迪有何启示 作者： 分析师 王彬宇 SAC执业证书编号：S1110523070005 分析师 孙潇雅 SAC执业证书编号：S1110520080009 1 行业评级： 上次评级： 强于大市 强于大市 维持 （ 评级） 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 研发：国际化团队精准剖析北美客户需求，投入10亿美元研发 LS 400;前后生产450辆原型车，经历近千次发动机设计、超170万英里测试以 保证速度和可靠性；严格保持轻量化避免"油老虎税"；从源头解决噪音问题，实现动力性能与静谧性的完美平衡，凭借差异化取胜。 营销：高脚杯广告树立雷克萨斯快速舒适的高端汽车品牌形象，快速提升影响力，成为快速舒适高性价比汽车 ...

证券研究报告 | 2025 年 07 月 25 日 $$\overline{{{\prod_{i\in\mathbb{N}}}}}\frac{\bigtriangleup}{\bigtriangleup}\frac{\bigtriangleup}{\bigtriangleup}\frac{\bigtriangleup}{\bigtriangleup}$$ 制作：产品中心 重点推荐 风险提示：地缘冲突风险、下游复苏不及预期、政策传导效应不及预期等 买方观点 客户看好稳定币，认为或是长期产业趋势，不会只是八月之前的题材股。 关注和寻找反内卷中能够真正优化产业竞争结构的行业和标的，而非只是 单纯的供给端变化。 晨会焦点 《策略|2025 中报前瞻：关注预告日至财报日的景气超额》 1、2025 中报业绩预告分析：截至 2025 年 07 月 20 日，全 A 共 1574 家 公司披露 25Q2 业绩预告或业绩快报或正式财务报告，披露率约为 29%， 业绩预告预喜率约 43.7%。2、交易维度，关注周期&资源类在预告日至正 式财报日的超额行情。尤其可以关注景气叠加的基础化工方向。3、盈余 惊喜角度，我们梳理了出现了股 ...

Semiconductor Industry - The semiconductor sector is expected to see a strong recovery, with global sales projected to reach a new high of $687.38 billion in 2025, reflecting a year-on-year growth of 12.5% [6][9] - The memory segment is anticipated to experience significant growth, with a forecasted increase of 76.8% in 2024, while logic chips are expected to grow by 10.7% [9] - The domestic semiconductor market in China is also recovering, with sales reaching $162 billion in April 2025, a year-on-year increase of 14.4% [9] Consumer Electronics - The smartphone and PC markets are showing signs of moderate recovery, with Apple expected to see a 10.5% increase in iPhone sales in 2025 [2] - The 3D printing industry is moving towards mass production, with significant potential for growth in various application areas [2] AI and Computing - The global investment in computing power remains high, driven by the demand for AI infrastructure, with ASIC demand expected to rise significantly [2][23] - Marvell predicts that the market for customized ASICs will grow at a CAGR of 45% from 2023 to 2028, with the total addressable market reaching $750 billion by 2028 [23] Capacitor and Display Technologies - The MLCC market is projected to see double-digit growth from 2024 to 2027, driven by the demand from AI servers and laptops [2] - The LCD TV panel market is stabilizing, with a recovery in demand expected to support price increases [2] CIS Market - The demand for CMOS image sensors (CIS) is expected to rise, particularly in the automotive sector, with a projected increase in global automotive CIS shipments from 354 million units in 2023 to 755 million units by 2029 [34] - The smartphone market remains the largest application area for CIS, accounting for 71.4% of the total market [33]

Group 1 - The report highlights the performance of 1574 companies in the A-share market, with a disclosure rate of approximately 29% for Q2 2025 earnings forecasts, and a positive earnings forecast rate of about 43.7% [3] - It suggests focusing on cyclical and resource sectors for excess returns between the earnings forecast date and the official earnings report date, particularly in the basic chemical sector [3] - The report identifies 10 companies that have shown "earnings surprise" signals, with over 5 companies in the pharmaceutical and biological sector having a probability of earnings surprise of no less than 2% [3] Group 2 - The report discusses the introduction of government bond trading as a monetary policy tool, which was launched in August 2024 but was suspended in January 2025 [4] - It emphasizes that the bond trading aims to diversify monetary policy tools and alleviate liquidity pressure while stabilizing issuance costs [4][30] - The report notes that the probability of resuming bond trading in the short term is low due to high interest rate risks faced by rural commercial banks [4] Group 3 - The report covers the performance of Hong Kong-listed companies in the explosive materials sector, particularly in relation to the recently commenced Yarlung Zangbo River hydropower project, which is expected to significantly boost local demand for explosives [10][34] - It estimates that the hydropower project could lead to a demand for tens of thousands of tons of explosives, with several listed companies already positioned in the region [10][34] - The report provides data on the production and sales of industrial explosives in Tibet, indicating a 10% year-on-year increase in production from January to May 2025 [10] Group 4 - The report discusses the ongoing supply-side reforms in the chemical industry, focusing on the re-pricing of "cost factors" to combat "involution" in competition [12][32] - It highlights the importance of standardizing land, energy efficiency, safety, and environmental factors as part of the supply-side reform strategy [12][32] - The report suggests that the chemical sector could see a structural improvement due to enhanced supply constraints and demand support [12][32] Group 5 - The report on Hong Kong-listed company Macro Technology (301662) indicates a projected revenue decline of 34.64% in 2024, with further declines expected in Q1 2025 [6][26] - It emphasizes the company's leadership in material handling and its focus on expanding into the lithium battery sector, with significant orders from major clients [6][26] - The report forecasts a recovery in orders starting in 2025, with a total order backlog of 9.18 billion yuan as of Q1 2025 [6][26]

策略报告 | 投资策略专题 策略专题 证券研究报告 2025 中报前瞻：关注预告日至财报日的景气超额 核心结论：交易维度，关注周期&资源类在预告日至正式财报日的超额行情。 尤其可以关注景气叠加的基础化工方向。盈余惊喜角度，我们梳理了出现了 股价维度"盈余惊喜"信号，且近一个月分析师盈利预测中值上调的 10 家 公司；从行业分布来看，出现股价维度盈余惊喜信号的公司数量超过 5 家， 并且盈余惊喜出现概率不小于 2%的申万一级行业为：医药生物。此外"盈余 惊喜"出现概率较高的行业还有钢铁、有色、电子、通信行业、美容护理、 家用电器行业。已发布的业绩预告中，电子、基础化工、机械设备、电力设 备 25H1 业绩预告表现亮眼，中报预告利润增速同比增速超 30%的公司数量 已超 45 家，综合来看，大部分行业二季报业绩预告表现与一季度表现大致 相同。 2025 中报业绩预告分析：截至 2025 年 07 月 20 日，全 A 共 1574 家公司披 露 25Q2 业绩预告或业绩快报（含在招股说明书中披露上半年业绩预告的公 司）或正式财务报告，披露率约为 29%，业绩预告预喜率约 43.7%。从盈余惊 喜角度，我们梳理了出 ...