国泰海通：新型口含烟产业趋势明确 烟草巨头加速布局

2022年PMI以160亿美元收购新型口含烟发明商、全球龙头品牌ZYN母公司瑞典火柴，实现对新型口含 烟板块的直接布局。过去菲莫国际在HNB业务表现出色，印证无烟领域战略眼光及经验能力，并购进 印证产业前景，刺激投资热潮。2025年1月FDA首次批准ZYN旗下20款产品上市，含薄荷及水果风味。 此外，线上新型口含烟分销商Haypp对2025年业绩指引积极，验证产业高景气。 风险提示 国泰海通主要观点如下： 新型口含烟在产品制造及市场准入端门槛低，市场也存竞争格局恶化的担忧(如雾化电子烟)。实际情况 是，目前份额仍集中国际烟草公司，该行也不预期格局恶化，原因如下：1)路径依赖。产品形态上，新 型口含烟有明确对标的传统口含烟，客户基本盘、销售渠道在多年经营传统口含烟的国际烟草公司手 中。雾化电子烟作为全新产品型态，不存在渐进式产品替代关系。2)政策环境。过去雾化电子烟格局差 的原因在于不对等的竞争关系，国际烟草公司出于合规经营考虑，在产品风味及型态上多有掣肘。新型 口含烟门槛高于雾化，对公众健康影响明显更低(尤其在保护未成年人方面)，因为政策环境稳定且温 和，大中小品牌处在同样的监管环境下，难有政策套利空间。3) ...