白云山(600332)：25Q3报表端已企稳修复 冲击圆满完成“十四五” 重点布局“十五五”

大商业保持稳健发展，大南药业务短期承压：①大商业板块为公司收入基石。2020-2024 年间大商业板 块收入CAGR 约6%，2024 年大商业板块收入达545.5 亿元（同比+3%），2025H1 大商业板块收入增速 仍超4%，收入规模达290亿元。考虑近年来大商业业务一直处于稳健发展，叠加公司在华南等地具备较 强竞争力，我们认为公司的大商业板块收入将实现稳健增长。②大南药方面，2025H1 中药收入占比约 60%。2020-2024 年间大南药板块收入CAGR 约-1%，其中中药收入CAGR 约8%，而化药收入CAGR 约-11%。2024 年大南药板块收入97.56 亿元（同比-10%），其中中药收入60.66 亿元（同比-3%），而 化药收入36.9 亿元（同比-20%）。中成药业务近年处于去库存的周期，而化药业务由于行业竞争加 剧、限抗令、集采等因素影响有所下降，大南药业务短期承压。③大健康方面，2020-2024 年间大健康 板块收入CAGR 约5%，2024 年大健康板块收入达97.05 亿元（同比-13%），2025H1 大健康板块收入增 速仍超7%，收入规模达70 亿元。公司目前正推行多个新 ...