证券研究报告——晨会聚焦 2025 年 7 月 2 日 中银晨会聚焦-20250702 资料来源：万得，中银证券 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 产品组 证券分析师：王军 ■重点关注 【策略研究】2025 年中期策略报告*王君 徐沛东 郭晓希 徐亚 高天然。在科 技重估、关税冲击、政策储备等多维度下，怎么配 A 股才能成功突围？ 【宏观经济】一季度对外经济部门体检报告*管涛 刘立品 。2025 年一季度， 我国国际收支延续经常项目顺差、资本项目逆差的自主平衡格局，交易引起 的外汇储备资产减少但外汇储备余额增加，民间部门首次转为对外净资产。 | 市场指数 | | | | --- | --- | --- | | 指数名称 | 收盘价 | 涨跌% | | 上证综指 | 3457.75 | 0.39 | | 深证成指 | 10476.29 | 0.11 | | 沪深 300 | 3942.76 | 0.17 | 行业表现（申万一级） | 指数名称 | 涨跌% | 指数名称 | 涨跌% | | --- | --- | --- | --- | | 综合 | 2.60 | 计算机 | (1.18) | ...

每经编辑｜彭水萍 直播嘉宾： 当前推动金价的核心动能在于避险属性的强化与全球"去美元化"趋势。避险属性来看，当前地缘政治冲 突频发，美国宏观政策的不稳定也加剧全球市场的不确定性。未来任何超预期的地缘政治事件都可能成 为金价上涨的催化剂。 杨晓磊 知名投顾主理人 彭悦 国泰基金量化投资部基金经理助理 直播时间： 2025年6月25日 摘要： 近期黄金价格因中东地缘冲突加剧快速上涨，随后因避险情绪回落及美联储偏鹰表态而回调，显示出短 期走势的高波动性。当前分析黄金的核心逻辑有所转变，以美国实际利率为锚的传统分析框架有一定程 度的失灵，金价更多反映的是对美元信用的对冲。 影响美元信用的因素主要来自两方面：一是美国自身的经济与财政状况，二是地缘政治冲突。美国经济 上行时，美元往往走强，投资者也会更愿意持有美元，金价这个时候往往会下跌。 美联储的货币政策走向也是影响金价的重要因素。美联储方面，2025年6月的联邦公开市场委员会 （FOMC）会议上，美联储以12:0的结果维持联邦基金利率目标区间于4.25%-4.5%区间不变，公布的点 阵图显示降息节奏放缓，整体表态中性偏鹰。鲍威尔强调利率预测可能会根据经济数据发生变化， ...

随着全球"去美元化"加速，中资企业海外发债币种结构显著多元化，离岸人民币、欧元、港币 等非美元债券发行占比持续提升。为全面反映市场动态，万得（Wind）新增中资离岸债承销 排行榜，以多币种发行数据为核心，覆盖美元、欧元、离岸人民币、港币等主要币种。 考虑到美元在全球外汇储备中占比仍达57.8%（IMF最新数据），万得在推出新榜单的同时保留了传统 中资美元债承销榜，兼顾市场多元参考需求。 据Wind最新统计显示，2025年上半年中资离岸债市场共新发行837只债券，合计规模达3990.44亿美元， 较去年同期实现12.74%的增长。然而，市场净融资缺口仍较为显著，存量债务的滚续压力仍存在。分 板块来看，离岸城投债上半年发行154只，规模155.88亿美元；离岸金融债发行417只，规模355.40亿美 元，两类债券在市场发行结构中占据重要位置。 在中资离岸债承销领域，2025年上半年各家机构表现如何？万得正式揭晓2025年上半年中资离岸债承销 排行榜，为您呈现市场参与者的最新竞争格局。 总承销排行榜 1.1 中资离岸债承销规模排行榜 2025年上半年中国银行共承销115只债，总承销金额56.3亿美元，位居第一；汇丰 ...

Core Viewpoint - The recent decline of the US dollar index is attributed to a crisis of confidence in the dollar, compounded by structural and cyclical factors, marking a shift from previous economic cycle-driven fluctuations [2][5][7]. Group 1: Dollar Index Performance - The dollar index experienced a significant drop of over 10% in the first half of the year, falling from a peak of 110 in January to a low of 96.4578 by July 1, marking its lowest level since February 2022 [3][4]. - The decline began after the dollar index briefly touched the 110 mark, followed by a series of negative economic signals, including rising inflation and discussions of stagflation risks [3][5]. - Key events influencing the dollar's trajectory included changes in US tariff policies, which led to a drop below the 100 mark in April, and ongoing concerns about US economic performance [3][5]. Group 2: Non-US Currencies - In contrast to the dollar's decline, non-US currencies have generally appreciated, with the euro rising over 13% against the dollar in the first half of 2025, and the Chinese yuan showing resilience with a 1.82% appreciation in the onshore market [4][6]. - The strengthening of the yuan is attributed to both the passive appreciation effect from the dollar's weakness and robust domestic economic policies that support growth [6][8]. Group 3: Economic Factors and Outlook - Short-term factors contributing to the dollar's decline include expectations of a US economic slowdown and potential interest rate cuts by the Federal Reserve, while long-term concerns revolve around a broader credit crisis affecting the dollar's status [5][7]. - Analysts predict that the dollar index may continue to face downward pressure due to uncertainties in US trade policies, increasing concerns about US debt, and a shift in investor sentiment towards diversifying away from dollar assets [7][8]. - The expectation is that the dollar index will remain below 100, with a gradual appreciation of the yuan against the dollar, moving from a central rate of 7.1 towards 7.0 [8].

"我们讨论了关税、全球化的未来，以及大家对中东局势的担忧——这些都是当前最受关注的重大宏观 议题。" 在近期举行的2025年夏季达沃斯论坛期间，标普全球评级全球首席经济学家保罗·格伦瓦尔 （Paul Gruenwald）在接受南方财经记者专访时表示，今年上半年，全球经济在不确定性加剧的背景下 依然展现出一定韧性，但结构性分化趋势愈发明显。他指出，关税政策对全球经济的影响不仅体现在税 率本身，更在于其带来的高度不确定性。 展望下半年，格伦瓦尔指出，决定经济走向的关键变量之一是政策不确定性的缓解。他预计，美国经济 将在今年实现"软着陆"；欧元区经济则有望逐步回暖；而中国经济"看起来相当稳健"。对于新兴市场， 格伦瓦尔同样持相对乐观态度，表示只要油价保持低位、美元相对稳定，这些市场的表现预计将较为良 好。不过，他也坦言，全球增长将呈现"不平衡"特征——各经济体受制于不同的经济周期和政策环境 等，处境将不尽相同。 谈及人工智能，格伦瓦尔表示，人工智能等新技术的广泛应用，有望成为未来5到10年全球增长的重要 动力。 上调对中国的增长预测 全球财经连线：你对于这次论坛有什么感受？ 保罗·格伦瓦尔：非常忙碌。我们讨论了关税 ...

Group 1: Stock Market Performance - Global stock market risk appetite has steadily increased, with the S&P 500 and Nasdaq indices reaching record closing highs [1] - The S&P 500 index closed at 6204.95 points, up 25% from its low on April 9, while the Nasdaq rose over 34% from its low [5] - The Korean Composite Index surged over 28%, leading global stock markets, while the German DAX index saw a cumulative increase of 20% [1] Group 2: Commodity Market Trends - Gold prices rose significantly, with a 25.59% increase in the first half of the year, following a 19% rise in Q1 and a 6% increase in Q2 [1][8] - Platinum experienced a notable "catch-up" rally, with a cumulative increase of 48% in the first half of the year, while silver futures rose by 32.61% [1] - The COMEX gold futures saw a 5.67% increase in Q2, while platinum prices surged approximately 36.14% in the same period [8] Group 3: Currency Market Dynamics - The US dollar index fell over 10% in the first half of the year, marking the largest decline since 1973, while non-US currencies strengthened [1][5] - The euro appreciated by 13.8% against the dollar, and both the yen and pound rose by 8% [1] Group 4: Oil Market Analysis - International oil prices experienced wide fluctuations, with WTI crude oil reaching a high of nearly $80 per barrel and a low of around $55 [10] - OPEC+ has begun increasing production, with plans to add approximately 1.37 million barrels per day by July [11] - Analysts predict that oil prices may have reached their peak for the year, with expectations of a downward trend influenced by OPEC+ production increases [11]

编辑丨木木 文丨木木 本文陈述所有内容皆有可靠信息来源，赘述在文章结尾 "继续减持美元慢慢的减完就可以了" 据相关新闻报道，自从特朗普上台以后，对等关税造成的问题接踵而至，债务的持续膨胀加上美国国内出现的一系列问题，甚至让人认为美国已经开始 想"赖账"。 这绝非一时兴起的财务调整，回看过去几年的轨迹，你会发现这是一场蓄谋已久的战略撤退。 减持的节奏、时机和力度，都像经过了精密的计算。 它既是避险更是反击。 面对美国在关税、科技和地缘政治上的步步紧逼，中国不再被动接招，抛售美债就像是从支撑美元大厦的结构中，不疾不徐地抽走一根根钢筋。 这不会让大厦立刻坍塌，但足以让里面的人感到震动，每抛售一批，美债收益率就多一分上行压力，美国政府借新还旧的成本就高一分。 这是一种不动声色的金融反制，比任何言语都来得更有分量。 对于美国的这一系列操作，中国也是丝毫不跟美国客气，直接抽走美国筹码。 没有对等筹码的情况之下，特朗普又将会怎么做？ 中国撤走筹码 牌桌上最安静的玩家，往往在下最大的注。 当全世界的目光都聚焦在芯片和关税上时，中国正在悄悄地从牌局里抽走一张关键的牌，美国国债。 美国财政部的数据不会撒谎，中国持有的美债规模，已 ...

跨境支付/稳定币 金砖国家峰会 2025年金砖国家峰会将于7月6日至7日在巴西里约热 内卢举行。巴西作为轮值主席国力推"去美元化"作 为峰会优先议题，目标是将本币结算比例从当前的 28%提升至50% 全球数字经济大会 2025年全球数字经济大会将于7月2日至5日在北京国 家会议中心正式开幕。大会分论坛"数据要素发展论 坛"预计将讨论稳定币在数据资产跨境交易中的应 用。 R, JUME RWA标准体系建设研讨会 7月3日,深圳市信息服务业区块链协会（深圳链协） 将召开"RWA标准体系建设研讨会"，聚焦现实世界 资产（Real World Asset, RWA）的技术标准化与跨 境流通创新。 *数据来源:妙想大模型 仅供参考,不构成投资建议 固态电池 香港稳定币沙盒测试结果公布 香港金管局将在7月公布首批稳定币沙盒参与者的测 试结果,这是《稳定币条例》生效后的首个合规化里 程碑。沙盒中测试的离岸人民币稳定币方案（如京东 研究中的CNH稳定币），可以为人民币跨境流通提供 新工具。 将于7月8日-9日在上海举行,覆盖从材料研发到设备 落地的全链条讨论。参会企业包括杉杉股份、盟固 利、新宙邦、恩捷股份等。 2025电解 ...

Core Viewpoint - The report from BlackRock highlights the reevaluation of the US dollar's status as the world's reserve currency amid trade disruptions and increasing US government debt [1] Group 1: Dollar's Status - The weakening of the dollar coincides with significant risk events for the first time since 2002, prompting institutions to reconsider the reliability of US assets [1] - Speculation about the dollar losing its reserve currency status is deemed premature, and a complete "de-dollarization" is still a long way off [1] Group 2: US Government Debt - BlackRock expresses concern over the dangerous state of US government debt, suggesting that if left unchecked, it poses the greatest single risk to the US's "special status" in financial markets [1]

同时，美国国债供应量持续增加，市场吸收能力面临考验。贝莱德分析，美联储货币政策与长期美债收益率关联性减弱，即便降息，国债收益率 也可能因供应过剩上升。且外国央行和投资者对美债需求下降，美国政府每周超5000亿美元债务发行或"无人接盘"，这将推高借贷成本，加剧财 政压力，挤占其他领域预算。 面对潜在风险，贝莱德建议投资者采取多元化策略，降低对美债依赖，可增加短期美债配置，探索美国以外投资机会。 【环球网财经综合报道】6月30日，全球最大资管公司贝莱德发布重磅警告，称美国国债规模激增正成为威胁其金融市场特殊地位的最大隐患，或 削弱投资者对美元及长期美债信心，推动全球资本外流。 目前，美国联邦债务规模已突破36万亿美元且仍在攀升，无党派分析人士预测，特朗普政府推动的新法案或在未来十年新增5万亿美元国债负担。 贝莱德在报告中指出，美国政府债务已进入"危险处境"，若不控制，将冲击美国在全球金融市场的"特殊地位"，即美元作为世界储备货币、美债 作为全球安全资产的独特优势。 特朗普重返白宫后推行的关税政策加剧市场不确定性，引发对美元储备地位的质疑。贝莱德认为，虽然"去美元化"短期牵强，但美国债务扩张为 其埋下隐患，债务问题 ...