宏观研究 证 券 研 究 报 告 【宏观快评】 发债快慢之间的财政线索 ——4 月财政数据点评 事 项 4 月广义财政收入同比 2.7%，3 月同比-1.7%；4 月广义财政支出同比 12.9%， 3 月同比 10.1%。 主要观点 一、发债快慢之间的财政线索 收入端承压之下（1-4 月税收收入同比-2.1%，卖地收入同比-11.4%），今年财 政或较往年更依赖债务端；通过观察政府债发行，可以得到若干财政政策线 索： （一）开年以来发债进度较快，支撑财政靠前发力→年内财政要保持力度，或 大概率需要增量债务 观察 1：开年以来政府债发行进度较快（今年政府债净融资预计 13.9 万亿，较 去年增加 2.2 万亿（13.9 万亿包括：一般国债净融资约 4.9 万亿，特别国债净 融资约 1.8 万亿，新增一般债 8000 亿，新增专项债 4.4 万亿，特殊再融资债约 2 万亿）；截至 5 月 20 日，已知政府债净融资 6.2 万亿，进度 44.9%，去年 1- 5 月 2.6 万亿，进度 22.5%，2018~2024 年同期进度分别为 5.7%、38.8%、37.4%、 23%、40.3%、27.4%、22.5% ...

监测周报 2025 年 5 月 12 日—2025 年 5 月 18 日 总第 342 期 2025 年第 17 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范"处置风险的风险" 地方政府债与城投行业 城市更新"路线图"出台融资支持将加大 吉林提出加快退出重点省份目标 ——地方政府债与城投行业监测周报 2025 年第 17 期 本期要点 ◼ 要闻点评 ◼ 地方政府债与城投债交易情况 作者： 中诚信国际 研究院 中诚信国际研究院 院长 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 【地方政府债与城投行业监测周报 2025 年 第 16 期】政策加码下城投科创债有望持续 扩容，江苏泰州推动存量定向融资清零 2025-05-16 【地方政府债与城投行业监测周报 2025 年 第 15 期】政治局会议提出将适时推出增量 政策，广东深化投融资体制改革和城投转 型，2025-04-29 【地方政府债与城投行业监测周报 2025 年 第 14 期】财政部隐债问责通报案例首涉 PPP 项目，河南发布国企境外债管理办法 意见稿，2025-04-24 【地方政府债与城投行业监测周报 2025 年 第 13 期】拟成立专项基金加大收储力度， ...

"地方政府发行专项债置换隐性债务相关贷款，统计上会下拉信贷增速，但实质上只是将金融体系对实 体经济的支持方式由贷款转变为债券，不影响金融支持力度。"另有权威专家表示。 政府债券发行加快社融增速抬升 政府债券发行加快是最主要的拉动因素。业内专家分析，今年政府债券发行明显加快，1～4月政府债券 净融资超过5万亿元，同比多约3.6万亿元。其中，4月启动超长期特别国债、中央金融机构注资特别国 债发行，加上用于置换存量隐性债务的再融资专项债发行持续推进，当月净融资约9700亿元，同比多约 1.1万亿元，上拉社融增速大约0.3个百分点。 5月14日，央行发布4月金融数据。受隐债置换、季末透支等影响，4月新增人民币贷款2800亿元，同比 少增4500亿元；而在政府债券大规模发行及上年同期低基数双重作用下，4月社会融资规模增量为1.16 万亿元，大幅同比多增1.22万亿元，月末社会融资规模存量同比增长8.7%。受上年同期低基数及存量社 融增速加快带动，4月末M2同比增长8%，比上月末高1个百分点。 受访分析人士认为，4月社融、M2增速加快，当前金融对实体经济支持力度增强。值得一提的还有，近 期一揽子支持稳市场稳预期的金融政策 ...

图说地方政府债券 ——2025年4月 4月地方政府债券（以下简称"地方债"）发行及净融资规模环比均下降、但 同比均大幅上升，新增债发行2534亿元、同比增长97%，新增专项债发行2301 亿元、同比增长1.6倍，其中265亿元为特殊新增债；再融资债发行4399亿元， 其中特殊再融资债2617亿元、均用于置换存量隐性债务。1-4月，新增专项债 累计发行1.19万亿元，完成限额进度27.1%，快于去年同期、但仍低于近三年 平均水平；用于置换隐性债务的特殊再融资专项债发行1.59万亿元、今年2万 亿置换额度发行进度约八成。后续来看，在4月25日中央政治局会议"加快地 方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用"的要求下，新增专项债的发行 使用有望加快，推动及时发挥专项债稳基建、稳投资、扩内需的重要作用。 一、一级市场：发行及净融资额同比大幅上升，新增债发行进度快于去年同期、但仍低于近三年平 均水平，置换存量隐性债务的特殊再融资债累计发行1.59万亿、完成全年额度约八成 4月地方债发行6932.91亿元、同比增长101.59%，净融资5280.89亿元、同比增长8.6倍 1-4月地方债累计发行3.53万亿元、同比增长8 ...

智通财经5月13日电，四川省5月20日将发行再融资专项债券115.41亿元，置换存量隐性债务。 ...

近年来，地方债务风险持续引发关注。在"防暴雷"的底线约束下，地方政府及城投平台面临存量债务化解与增量融资模式重构的双重挑战。贵州等地区通过 债务重组探索出的"展期降息+市场化融资"模式，为其他地区提供了重要参考。然而，随着债务压力向利息支付环节传导，单纯依赖存量展期已难以持续， 如何以项目为抓手实现债务自平衡，成为破局关键。本文将从项目筛选逻辑、资金来源优化及隐性债务规避策略三个维度，探讨地方债务风险化解的可行路 径。 一、项目筛选逻辑：锚定国家战略与商业自平衡 在债务压力倒逼下，城投平台的增量项目必须同时满足"服务地方职能"与"市场化造血"的双重属性。其核心逻辑可归纳为"三个锚定"： 1.锚定国家战略导向 "黄河流域生态保护""乡村振兴""一带一路"等重大战略，既是政策资源倾斜的领域，也是资金合规落地的安全区。例如，某中部省份通过包装"沿黄生态廊 道+文旅综合体"项目，将生态修复与商业开发捆绑，成功申请专项债15亿元，并引入社会资本参与运营。乡村振兴领域，通过县域土地综合整治项目，将 宅基地复垦指标交易收益转化为项目现金流，既解决资金缺口，又规避了依赖土地出让收入的隐性债务风险。 2.锚定经营性现金流闭环 ...

地方发债快增 在地方财政收支矛盾较大的背景下，地方政府投资建设重大项目等愈加依赖举债，而举债的合法途径基 本就是发行地方政府债券。 随着前期2万亿元化债额度发行近尾声，在中央部署下，以及应对关税战冲击财政政策靠前发力，专家 普遍认为后续新增专项债发行将提速。 为稳经济、防风险，地方政府加快发行债券筹资，将资金投向重大项目建设、偿还隐性债务、支持楼市 稳定和消化拖欠企业账款等。 根据财政部、中国债券信息网等数据，2025年前4个月，全国发行地方政府债券合计约35354亿元，同比 增长约84%。无论是发债规模还是增速均创近年同期新高。 为何今年以来地方政府发债规模急剧增长？这笔巨额资金花哪儿了？影响几何？近期召开的中共中央政 治局会议要求，加快地方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用。未来专项债发行将有何变化？是 否会增加额度？ 地方政府债券按用途分为新增债券和再融资债券。新增债券资金主要用于基础设施等重大项目、民生项 目等建设，而再融资债券主要用于偿还到期地方政府债券本金或置换隐性债务等，即"借新还旧"。 根据前述公开数据，今年前4个月全国发行的约3.5万亿元地方政府债券中，新增债券约1.5万亿元，同比 增长 ...

姜娅｜中信证券 消费产业首席分析师 S1010510120056 消费｜离境退税细则落地，推广提速提振内需 今年以来我国消费政策全面升级创新，近期细分领域政策相继出台，政策体系逐步完 善。近日国家税务总局发布离境退税管理办法修订细则，三方面推动前期离境退 税"即买即退"推广政策落地：①备案流程简化、时间缩短、资质放款，退税商店扩容 覆盖更广阔中小商家；②提额度+降起退点拓宽价格带场景，优质国货商品有望受 益；③进一步提升退税便利度。根据我们测算，乐观假设下离境退税市场潜在空间近 千亿级别，有望进一步提振消费扩大内需。建议密切关注政策效果显现，潜在受益板 块包括：传统零售板块中经营能力强、调改转型领先企业、消费基础设施和相关运营 商、出行服务提供商、景区目的地。 风险因素：关税政策调整；经济增速下行超预期；入境游客数量增长不及预期；入境 游客消费能力弱于预期；政策落地效果不及预期等。 刘春彤｜中信证券 联席首席A股策略师 S1010520080003 亮马组合｜自下而上，发掘高确定性机会（202505） 亮马组合是基于策略聚焦观点和行业研究精选推荐，遴选出的月度金股组合。本篇报 告为2025年第5期，更新中信证 ...

文 ｜ 明明 李晗 徐烨烽 俞柯帆 来正杰 2 0 2 5年4月1 8日，财政部通报了近年来查处的六起隐性债务问责典型案例，这也是继2 0 2 2年以来，财政部第五次通报隐性债务 问责典型案例。此次问责可归纳为违规捆绑包装政府和社会资本合作项目、化债不实、保底量和最低量保证、通过国企垫资和 筹资等方面，问责范围的扩大也是彰显出政府对于隐性债务"遏增化存"的决心。在此基调下，叠加近期3号指引对于城投转型后 发债的规范，预计短期内城投市场融资也将继续维持偏紧的趋势。 ▍ 财政部通报六起隐性债务典型案例。 2 0 2 5年4月1 8日，为进一步严肃财经纪律，发挥警示教育作用，坚决遏制新增隐性债务，财政部通报了近年来查处的六起隐性 债务问责典型案例。2 0 2 2年以来，每年财政部都会进行隐性债务问责典型案例的通报，2 0 2 2年是在5月和7月，2 0 2 3年为11 月，2 0 2 4年在9月。此次财政部隐债问责通报的时间点也为2 0 2 2年以来最早。 ▍ 本次问责的原因可归纳为违规捆绑包装政府和社会资本合作项目、化债不实、保底量和最低量保证、通过国企垫资和筹资 等方面。 本次隐债问责典型案例的范围也有所扩大， ...

城投随笔系列 财政部再提隐债，几点关注 2025 年 04 月 28 日 ➢ 历次财政部通报隐债问责 截至目前，财政部通报地方政府隐性债务问责典型案例共有 5 次，其中 2022 年有 2 次（2022 年 5 月 18 日、2022 年 7 月 29 日），2023-2025 年各 一次（2023 年 11 月 6 日、2024 年 9 月 19 日、2025 年 4 月 18 日）。 解读五次通报的总领及总结段落，分析其表述上的异同，我们可进一步理 解隐债监管逻辑的演进。 首先，共性上，历次财政部隐性债务问责通报均以党中央、国务院对隐性 债务问题"终身问责、倒查责任"的要求为根本依据，聚焦新增隐性债务和化 债不实两类核心问题，均明确"坚决遏制新增隐性债务"，通报具体案例以发挥 警示教育作用，表明防范化解隐性债务风险的重要性。 其次，差异上，关注本次通报。总领段落解读：（1）将隐性债务问题的查 处范围由原本的 2 类拓展为"新增隐性债务、少报漏报隐性债务、隐性债务化 解不实"3 类，监管覆盖更全面。（2）新增"保持'零容忍'高压监管态势" 表述，进一步强调严监管态度。（3）通报案例查处时间范围为"近年来"， ...