证券研究报告 固收定期报告 hyzqdatemark 2025 年 07 月 27 日 信用债机会或源自调整 ——信用分析周报（2025/7/21-2025/7/25） 投资要点： 本周（7/21-7/25）市场概览： 1）一级市场：本周传统信用债发行量、偿还量、净融资额环比上周均有所增加；资 产支持证券净融资额环比上周增加；本周 AA 主体产业债、AA+主体金融债加权平均 发行利率较上周大幅上行，其余不同券种不同评级的发行利率较上周小幅波动。 联系人 2）二级市场：本周信用债成交量环比上周增加 1780 亿元；换手率方面，本周传统 信用债换手率较上周整体上升，资产支持证券换手率较上周有所下降。本周不同期 限不同评级的信用债收益率均有较大幅度上行，幅度在 7-17BP 范围内。总体来看， 本周不同行业信用利差大多走扩，少部分行业信用利差收窄。具体来看，本周 AA+ 电子、建筑材料信用利差较上周分别收窄 17BP、8BP，AA+轻工制造信用利差收窄 不到 1BP，AAA 休闲服务信用利差较上周收窄 1BP。除此以外，其余各行业各评级 的债券信用利差大多走扩，走扩幅度在 0-7BP 不等。 请务必仔细阅读正文之后 ...

近日，一则关于A股市场估值测算的PPT内容在网络平台流传，其标题出现的"牛市10000点"引发市场关 注。 《每日经济新闻》记者从同泰基金方面了解到，该则PPT属于内部分享内容。 事实上，机构对行情的复盘往往会借助量化模型测算，在一定程度上可以预测趋势，而并非是行情"金 指标"，且从目前的A股市场来看，资产配置的难度依然不小。 结合此前基金二季报的观点和策略来看，机构对于当前宏观背景下的权益市场前景依然看好，但主线不 清晰的问题也被提及，不少季报内容提及，未来仍需关注红利类资产以及指数化配置的机会，稳健参与 市场投资。 同泰基金回应：属于内部分享内容 有些估值模型或算法较为常见，但都不能脱离交叉验证而独立存在，这也是金融界的常识。就目前的市 场环境来看，尽管A股在最近一个月表现出色，但让机构以及个人投资者困惑的难题还有不少。 最引人关注的就是资产配置的方向。事实上，从今年二季度报告来看，不少基金经理在策略汇报和总结 中就指出，年内并没有出现明确的主线行情，板块轮动的节奏依然很快。比如，此前大热的水电、基建 等板块近期突然出现了大幅调整，反而是沉寂一段时间的AI、机器人等概念又一次活跃。 不少季报内容显示，未来 ...

2025 年 07 月 27 日 交易拥挤下的后市研判 策略研究团队 ——投资策略周报 韦冀星（分析师） 简宇涵（分析师） weijixing@kysec.cn jianyuhan@kysec.cn 证书编号：S0790525050005 市场突破后，我们的观点：中枢缓慢上行的震荡市 市场突破后，虽然分歧仍然存在，但我们对于指数的长期突破维持乐观判断，形态 类似"中枢缓慢上行的震荡市":（1）短期指数临近关键点位，市场博弈加剧，警 惕短期回调的风险；（2）市场对突破存在两大疑惑，"基本面尚未触底"和"反内卷 财政支撑不强"；（3）在宏观预期未显著变化的背景下，汇金是本轮突破的核心力量， 也是市场最重要的底气之一，持续性的长期资金投入稳定及抬升市场中枢。（4）我 们认为，要以"牛市思维"操作，但最好以"中枢缓慢上行的震荡市"的心态进行 交易，在交易和配置层面不建议盲目追高，应坚守自我。（5）风格上，看好成长板 块，在市场风险偏好高位，成长更易跑出超额。 拥挤度视角下看当下市场的交易热度 本周，总量的交易热度处于高位，指数或有概率出现调整/盘整。但是并不代表行情 一定结束，比如 2020 年中、2021 年初。即 ...

建筑装饰 证券研究报告 反内卷行情持续升温，把握建筑板块投资机遇 核心观点 本周 CS 建筑板块上涨 7.1%，沪深 300 板块上涨 1.2%，建筑板块跑赢大盘 5.9pct。受雅下水电站开工基建建设、专业工程以及民爆板块涨幅靠前。近 期反内卷行业持续扩散，我们梳理了建筑板块投资逻辑。当前时点，我们 继续维持此前观点，建议关注反内卷行情建筑蓝筹及钢结构投资机遇，固 投产业链重点关注中西部基建（建筑，水泥，民爆）和重点产业投资（水 电站、煤化工、核电等）带来的产业链相关机会，同时关注中小市值建筑 转型品种。 反内卷政策预期持续加强，把握四个角度建筑板块投资逻辑 行业报告 | 行业研究周报 我们认为可以从四个角度把握建筑板块投资机遇： 1）"价格弹性"角度，资源开发或贸易类型推荐北方国际、中国中铁、四 川路桥、上海建工等企业；资源生产类型，主要是建筑+实业类企业，化工 产品涨价有望利好中国化学、三维化学、东华科技等。资源加工类型，钢 价上涨有利于刺激需求短期增长，凸显龙头企业的采购成本优势，同时利 好企业废钢销售的利润，推荐鸿路钢构、精工钢构。 2）供需格局优化关注建筑蓝筹，行业内卷导致行业付款条件以及利润率持 ...

在黄少卿眼中，"内卷式"竞争出现的根源并不在产业或企业， 而在于地方政府在微观领域的不当干预。 作者： 宋笛 封图：视觉中国 从2024年年中起，特别是进入2025年，综合整治"内卷式"竞争开始成为供给侧的一项主线政 策，受到市场的普遍关注。光伏、汽车、电商等多个行业纷纷高举"反内卷"大旗，酝酿一系列调 整与改革举措。 在政策的推进过程中，"反内卷"的内涵也逐步丰富，在推进行业自律外，政策开始将更多目光投 向了约束地方政府的行为。2024年底召开的中央经济工作会议中提出将"综合整治'内卷式'竞争， 规范地方政府和企业行为"；今年7月1日召开的中央财经委员会第六次会议也首提"统一政府行为 尺度"。 地方政府在"内卷式"竞争中发挥了什么作用？如何在"反内卷"中进一步规范地方政府行为？就 此，经济观察报专访了上海交通大学安泰经济与管理学院教授黄少卿。黄少卿著有《重塑中国的产 业政策：理论、比较与实践》等著作，持续关注产业政策和创新政策对技术创新和产业发展的影 响。 在黄少卿眼中，"内卷式"竞争出现的根源并不在产业或企业，而在于地方政府在微观领域的不当 干预。 黄少卿说： "'反内卷'的核心在于地方政府要尽快放弃选择 ...

（二）券商最新研判 （一）重磅消息 据新华社报道，国务院总理7月26日在上海出席2025世界人工智能大会暨人工智能全球治理高级别会议 开幕式并致辞。围绕如何把握人工智能公共产品属性、推进人工智能发展和治理，提出三点建议。一是 更加注重普及普惠，充分用好人工智能发展的已有成果。二是更加注重创新合作，力求更多突破性的人 工智能科技硕果。三是更加注重共同治理，确保人工智能在造福人类上最终修成正果。 信达证券：当下市场具备政策和流动性驱动牛市的条件 牛市重要的驱动力量之一是股市政策驱动股权融资减少。2023年下半年以来，随着股权融资规模的下 降，股市的供需结构也在扭转。当下市场也具备政策和流动性驱动牛市的条件。 战略上，2025年下半年可能会出现类似2014年下半年的突破，战术上要等待经济或政策的催化。估值位 置偏低、上市公司盈利偏弱、政策基调积极、各类主题机会活跃，这些很像2013年~2014年年中和2019 年的震荡市，最终的结局大概率是更全面的牛市。战术层面，之前突破的临界点均有政策和经济高频数 据催化，目前需要等待观察1~2个月。 行业配置方面，稳健策略包括非银、银行，指数权重大且机构低配。需要轮动的策略上， ...

一边是爆满的会场，一边是大面积的业绩亏损，冰与火交融，正是光伏行业目前的写照。7月24日， 2025光伏行业供应链发展（大同）研讨会召开，虽然行业目前处于深度调整期，企业亏损严重，但光伏 人仍在困局中积极"求生"。 "反内卷"，这是会上提到的热频词。今年上半年，隆基减亏、爱旭二季度率先扭亏都给行业打上了一 针"强心剂"，"反内卷"初有成效。但多家光伏主产业链企业仍对北京商报记者直言"压力很大"。在光伏 企业高管看来，仅靠市场、企业自身调节已难以改变当前格局，大家都在等政策。不过，对于光伏行业 的长期发展，多位接受采访的光伏人还是一致看好。 "焦虑"的光伏人 相比去年底的2024光伏行业大会，今年的光伏行业年中大会热度依旧，大会现场座无虚席。在与多位光 伏行业人士交流中，提及目前光伏行业环境，大家均表示与去年相比没有太大改善。 在今年7月中旬的半年报业绩预告中，隆基绿能上半年大幅减亏，爱旭股份二季度率先扭亏为盈，从数 据上看，似乎也让市场嗅到了光伏周期要变的信号。但实际上，身处行业之中的光伏主产业链企业对此 感受并不深。隆基绿能、爱旭股份更像是技术代差构建起的利润护城河，均押宝了BC组件。 "压力还是很大，行业 ...

镍不锈钢产业链周报 2025/07/25 咨询业务资格：沪证监许可【2012】1515号 研报作者：许亮 Z0002220 审核：唐韵 Z0002422 【免责声明】 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布时的观点、结论 和建议。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情 形下做出修改， 交易者（您）应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，交易者（您）并不能依靠本报告以取代行 使独立判断。对交易者（您）依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻 版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为"东亚期货"，且不得对本报告进行任何有 悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追 ...

铜行业周报 2025/07/25 咨询业务资格：沪证监许可【2012】1515号 研报作者：许亮 Z0002220 审核：唐韵 Z0002422 【免责声明】 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布时的观点、结论 和建议。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情 形下做出修改， 交易者（您）应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，交易者（您）并不能依靠本报告以取代行 使独立判断。对交易者（您）依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻 版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为"东亚期货"，且不得对本报告进行任何有 悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责 ...

在黄少卿眼中，"内卷式"竞争出现的根源并不在产业或企业，而在于地方政府在微观领域的不当干预。 黄少卿说："'反内卷'的核心在于地方政府要尽快放弃选择性产业政策，约束其对产业和企业的微观干预能力。因为'内卷'的本质是市场供需失衡，而地方政 府的各种补贴和产业基金正是这种失衡的重要推手。" 经济观察报：如何看待上半年的中国经济增长？ 黄少卿：上半年中国GDP增长取得了亮眼的成绩，这反映了中国市场的韧性和潜力。但另一方面，也有一些值得关注的数据，主要是名义GDP增速的边际放 缓。二季度名义GDP增速回落至3.9%，GDP实际增速为5.2%，GDP平减指数是-1.3%。名义GDP是包含价格因素的指标。 从2024年年中起，特别是进入2025年，综合整治"内卷式"竞争开始成为供给侧的一项主线政策，受到市场的普遍关注。光伏、汽车、电商等多个行业纷纷高 举"反内卷"大旗，酝酿一系列调整与改革举措。 在政策的推进过程中，"反内卷"的内涵也逐步丰富，在推进行业自律外，政策开始将更多目光投向了约束地方政府的行为。2024年底召开的中央经济工作会 议中提出将"综合整治'内卷式'竞争，规范地方政府和企业行为"；今年7月1日召开的中央 ...