昆药集团(600422)：工业收入有望逐渐修复

盈利能力边际修复，费用结构优化。1）盈利能力：25H1 公司毛利率39.8%（-1.3pct）、主因集采降价 及收入结构变化影响，2Q 环比改善（2Q25 42.6% VS1Q25 36.9%），净利率7.5%（+0.9pct）、2Q 环比 亦有所改善（2Q25 7.8% VS1Q25 7.1%），扣非净利率4.5%（同比持平）；2）25H1 公司销售费用率 24.1%（-3.4pct），管理费用率5.2%（+1.0pct），研发费用率1.3%（+0.2pct）；3）现金流稳健：经营 活动现金流净额2.19 亿元。 投资建议：考虑到集采执行及渠道改革进展，我们下调盈利预测，预计公司25-27 年归母净利润预测为 6.0/7.0/8.5 亿元（25-27 年前值7.2/8.6/10.4 亿元），同比增速为-7.1%/+17%/+20%。参考行业可比公司估 值，给予公司25 年20x 目标PE，对应目标价15.9 元，维持"推荐"评级。 风险提示：产品销售和推广不及预期，渠道改革进度不及预期，整合不及预期。 母公司及商业表现稳健，工业端子公司阶段承压。25H1 母公司收入5.7 亿元（+7.5%）、主因2Q 集采 ...