美团-W(03690.HK)：4Q外卖补贴趋于理性 关注高客单竞争

我们维持25 年经调整净利润预测-168 亿元，考虑竞争下调26 年预测由196 亿元至-97 亿元，下调27 年 预测34%至299 亿元；考虑业务韧性维持跑赢行业评级及目标价125 港元，对应27E23x经调整P/E及28% 上行空间；现价对应27E 18x经调整P/E。 4Q25 外卖竞争烈度趋缓，到店酒旅竞争影响短期OPM。我们预计4Q25 核心本地商业营业亏损115 亿 元，对应OPM -17.8%，基本符合我们此前预期：1）外卖：我们观察到淡季行业竞争烈度有所下降，预 计外卖4Q25 订单量同比增速略放缓至13%；考虑用户补贴在前期仍处于高位，叠加会员和品牌营销等 增量投入，预计外卖单均UE亏损幅度相比3Q25 虽有收窄但仍将在2 元以上。2）闪购：受深度参与双 11 购物节带动，我们预计4Q25单量同比增速仍较快、有望达到30%，单均亏损幅度少于外卖但也超过1 元，对应闪购OPM-19.5%。3）到店酒旅：我们预计4Q25 GTV增速和收入增速环比均较稳健，但OPM 受抖音到餐竞争影响、环比继续下滑至25.6%。 进入2026 年，竞争不确定性仍存。外卖方面，我们预计竞争仍将持续，但竞争重点倾向 ...