广发宏观：美元走势将是全球资产定价环境的关键线索

摘要 第一，回顾2025年，全球宏观面有五大特征：一是实际增长率大致稳定，IMF预计2025年全球经济增速为3.2%，和2024年区别不大，关税冲击被进口抢跑 和AI投资部分对冲，是韧性的主要来源；二是不同经济体分化，美国实际增速有所下滑，欧日小幅反弹，新兴市场维持韧性增速；三是通胀和货币政策 分化，但宽松为主，欧元区上半年降息、美国下半年降息、日本加息、新兴市场多数降息；四是关税带来扰动，上半年贸易环境急剧变化带来一定微观抢 跑效应；下半年则随着贸易环境缓和而趋于正常化；五是AI产业链预期升温，带来主要经济体资本开支和全球贸易的增量，以及有色金属需求的强预 期。 第二，从上述特征来理解全球资产定价：一是增长环境的平稳和主要经济体财政货币政策宽松带来了风险资产机会，大宗商品、股票均有较高收益；二是 美国降息带来美元资产利差下降，关税带来信用风险溢价上升，双逻辑下的美元走弱成为大类资产定价的关键助推因素；三是新兴市场有着相对韧性的增 长，叠加资金流出美元资产后的再配置效应，相对收益明显；四是AI的产业基本面、全球产业链重塑预期，叠加有利的流动性环境，形成强叙事特征， 并向有色金属等领域传递。这是一个比较"顺"的 ...