美团-W(03690.HK)：外卖竞争边际趋缓 到店业务持续承压

机构：中金公司 研究员：白洋/吴维佳/焦莞 4Q25 收入端基本符合市场预期 4Q 收入同增4%至921 亿元；受竞争中用户补贴和广告支出的提升及海外投入增加影响，经调整净亏损 达到151 亿元。 到店业务持续承压。我们测算4Q25 到店酒旅业务GTV 同增15%，预计1Q26 增速略下滑至12%。我们预 计4Q25 和1Q26 到店酒旅OPM 保持在25%左右，主要受短期到餐业务竞争影响，以及在低线城市的拓 展，公司维持远期OPM 高于30%的指引。整体我们预计1Q26 核心本地商业收入同比基本持平为645 亿 元，1Q26 核心本地商业营业亏损环比减亏至43 亿元。 Keeta 投入加大导致4Q25 新业务亏损高于预期。4Q25 新业务收入同增19%至273 亿元，经营亏损受 Keeta 新开国家前置投入影响同环比均增至47 亿元。我们预计1Q26 新业务收入同增20%至267 亿元，营 业亏损环比收窄至25 亿元。虽然小象超市今年加速扩张带来一定亏损压力，但考虑Keeta UE 改善以及 其他新业务效率提升，整体公司仍指引2026 年全年新业务亏损小于2025 年，其中沙特业务或有望在今 年内达到盈亏平 ...