东吴证券晨会纪要-20251231

证券研究报告 东吴证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要 2025-12-31 宏观策略 [Table_MacroStrategy] 宏观深度报告 20251230：2026 年财政可能有两个超预期 尽管市场普遍预期 2026 年财政的边际增量资金可能放缓，但财政支出仍 有可能超预期。超预期主要来自两个方向：一是物价回升将带来的财政收 入增量；二是 2025 年有较多的财政"余粮"留到下年使用。具体而言， 若 PPI 同比增速回升 1.8 个点（-2.4%→-0.6%），可能带来约 2600 亿元的 额外税收收入，这一效果相当于赤字率提高 0.2 个点（即 4.0%→4.2%）； 同时，今年支出偏慢，财政"余粮"可能超 5000 亿。这两项合计 7600 亿， 可额外提升一般公共预算支出增速约 2.6 个百分点，从而在预算框架内实 现超预期的支出扩张。 风险提示：（1）房地产和土地市场变化，对财政 影响较大，如果未来房地产市场出现趋势性变化，财政收支变化也较大； （2）物价回升幅度，以及物价回升对财政的影响，是基于一定逻辑下的 估算，结果存在一定风险；（3）如果 12 月突击花钱超预期，最终剩下的 财政余粮也有可能低 ...