春糖平稳收官，持续关注业绩窗口期稳健型配置

投资建议 白酒：本周春糖召开，总体来看：1）行业层面，3 月动销由旺转淡，淡季动销环比回落速率较往年没有明显差异， 渠道层面对 26 年全年动销预期较此前保持一致、即节奏前低后高，26 年全年拉平动销或同比持平/微降。价盘层面， 渠道预期仍预计淡季或有行业价盘再回落风险；考虑到流通市场持续去库存，即使回落、幅度亦有限。2）酒企层面， 落实去库存、控量稳价，以及布局低度化等行业新趋势成为短期主要打法。考虑春节动销同比仍有缺口，且酒企仍处 "去库存"阶段，我们预计 25Q4+26Q1 上市酒企表观整体延续 25Q3 相似的出清斜率，26H2 低基数下或步入表观企稳 阶段。 我们看好当前白酒板块配置价值、低预期下胜率可观，尤其是在市场风偏受外部风险事件影响有所波动的窗口期。预 期先行、节后即使淡季亦具备自上而下催化，从复盘来看 PPI、M1 等对白酒需求侧具备前瞻信号意义。伴随"反内卷" 政策持续落地、企业 ROE 有望改善，并传导至企业端招待等支出提升、居民收入预期改善，行业拐点将逐步临近。 配置方向建议：1）品牌力突出、护城河深厚的高端酒（贵州茅台、五粮液），渠道势能仍处于上行期的山西汾酒，受 益于大众需求强韧 ...