张瑜：看股做债，不是看债做股

文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001） 联系人： 文若愚（微信 LRsuperdope） 核心观点 1 、宏观资配研判的时候，辨析股债关系是极其重要的 : 当居民存款搬家为流动性主要矛盾的时候，股债交易大的逻辑是看股做债带来的股债跷跷板——股票表达 风险偏好 ➡ 风险偏好带动居民存款搬家 ➡ 居民存款搬家带动非银存款提升 ➡ 非银存款存在脉冲性 ➡ 央行 对冲空转的警惕 ➡ 银行间资金易紧 ➡ 债券下跌； 当央行货币宽松为流动性主要矛盾的时候，股债交易大的逻辑是看债做股带来的股债双牛——央行大幅宽 松 ➡ 银行间充裕带来非银存款提升 ➡ 无风险利率下行 + 非银存款提升 ➡ 股票估值与增量资金双击。 2 、虽然本轮非银流动性的增长规模接近 2014 年 2015 年，但与 20142015 年货币宽松主导流动性改 善显著不同，本轮流动性改善的主逻辑是居民存款搬家。因此大的宏观交易逻辑上，我们认为本轮更倾向 于看股做债的股债跷跷板逻辑，而非看债做股的股债双牛逻辑。 3 、值得注意的是，与过往流动性宽松相比，本轮居民存款搬家也存在特殊性： 第一特殊，居民 ...