深度专题 | “反内卷” ：市场可能误解了什么？（申万宏观·赵伟团队）

关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、屠强、侯倩楠 联系人| 屠强 、耿佩璇 摘要 市场对"反内卷"重视度明显上升，但对"内卷"的理解却有很大分歧；多数观点以供给侧改革的思维理 解，但差之毫厘、谬以千里；除产量调控与自律约谈外，"反内卷"也有很多"隐藏手段"。 误解"内卷内涵"："反内卷"="反过剩"？ 需求成因不同："过剩"是需求下滑、供给被动过剩，"内卷"是需求强劲领域供给主动增加。 供给侧改革 前，地产基建需求走弱，高耗能行业产能被动过剩；当下外需表现更强，但外需行业固定资产周转率下 滑至历史最低水平（2.6以下），内需行业固定资产周转率虽在下行，但仍处于历史中位数，外需行业比 内需行业更卷；外卖等服务业（非贸易部门）不存在产能过剩问题、但也在内卷。 物价表现不同："过剩"是企业因需求下滑跟随式降价，"内卷"是企业因需求强劲"降价无序竞争"。 供给 侧改革前，地产基建需求走弱，煤炭钢铁等PPI随之明显回落，相关行业制造业投资也下行；当下内卷领 域，盈利偏弱而制造业投资大幅扩张，外需领域投资增速更高（13%）。出口商品价格（同比-5%以下） 甚至低于相同商品内销价格（同比-1%~-2.5%之间）， ...