国泰海通｜固收：国债期货跨期价差的倒挂与修复的背后——债市中性策略之四

报告导读： 长端合约（ T/TL ）价差倒挂后回正，反映预期与现实再统一，投机力量减 弱；短端合约（ TS/TF ）倒挂呈现常态化，宜聚焦基差套利与 IRR 正套机会。 从理论定价看，国债期货跨期价包括 CTD 券价差与基差之差两部分，其中后者可拆分为持有收益差和净 基差之差，具体而言： ① CTD 券净价之差：近远月合约最便宜可交割券（ CTD 券）的净价差异，受可 交割券范围切换影响，通常与行情无关。②持有收益差：反映资金成本与票息差的持有收益差异，主要受 资金利率预期驱动；③净基差之差：衡量两合约交割期权价值差异，实际交易中主要由市场情绪和行情预 期主导。净基差是扣除持有收益后的基差剩余部分，反映的是交割期权的价值。 长端国债期货合约（ T 、 TL ）跨期价差回正说明什么？ 2023 年以来， 长端国债期货跨期价差基本为 正值，但这一情况在 2024 年末至 2025 年初发生了变化， T 、 TL 合约跨期价差两次走向深度倒挂， 其中 2024 年 11 月中旬主因主力合约切换在即，多头力量集中体现在远月合约，而 2025 年 2 月则是 由于 "谨慎"现实与"乐观"预期的共存。但 2509 合约成 ...