中金：宏观眼中的“水牛”

点击小程序查看报告原文 Abstract 摘要 虽然二季度名义经济增速不高，物价也仍然比较低迷，但近期A股出现一波比较快速的升势。美国和日本在金融周期下行阶段都有出现过股市上涨，市场 形象地将之比喻为"水牛"（流动性驱动）。在国内经济基本面尚待改善的背景下，市场对股市改善的原因及其前景出现分歧。中国这几年经历了金融周期 见顶转向的大调整，经济增速一度下滑，但经济结构改善。映射到资本市场，我们认为突破传统的经济周期视角，从金融周期视角可能比较容易理解这波 股市的走势。 美国金融周期下行时期的股市表现提供了较好的历史经验。2007年，美国次贷危机爆发，金融周期见顶转向，经济增速下行，但2009年左右美国股市在经 济指标未见改善、楼市未见底的情况下就出现上行，开启了一波所谓的"水牛"行情，与金融周期下行时期其私人资产负债表的变化以及资产配置行为有紧 密关系。 金融周期下行导致美国私人资产负债表恶化，私人减少配置风险资产而增加安全资产配置。但美国政府松货币、宽财政的速度较快、力度较 大，政府宏观杠杆率随之上升，私人部门宏观杠杆率随之下降，储蓄率也会上升。 美国次贷危机后私人资产负债表的改善叠加政府政策持续发力，私人部 ...