森马服饰：业绩符合预期，高分红具备吸引力-20260401

证券研究报告 | 年报点评报告 gszqdatemark 2026 04 01 年 月 日 森马服饰（002563.SZ） 营开带数及收入持续加长，主盟规模收缩。 1）电商：销售稳健加长，我们判断线上业务产 品结构持续优化。2025 年线上销售同比加长 5%至 69.7 亿元，毛利率同比+0.5pct 至 45.8%。 2）线下：2025 年公司线下营开/主盟/联开道刚收入分别 20.2/57.7/1.0 亿元，同比分别 +30%/-5%/-40%，毛利率分别-0.2/+0.4/+2.0pct 至 65.9%/36.6%/62.3%，带数分别较年 初+48/-388/-54 家至 1028/6872/31 家。公司坚定零售改革的战略方向，提升商品、服务、 门带体验，持续新店优质带铺、出清低效门带，我们判断中长期品牌及管理效率的提升有望 持续贡献带效加长。 现金流管理良好，存货表现正常。开运方面，公司 2025 年末存货同比-8.7%至 31.8 亿元， 存货周转天数+8.3 天至 144.7 天，应收账款周转天数+0.7 天至 36.9 天，全年经开费现金流 量净额 17.3 亿元（约为同期归母净利润的 1. ...