宏观经济研究 2025.12.14 传统思维易误估汇率 近期市场比较关注人民币汇率走势，有研究基于传统汇率模型（新古典思维）来评估人民币汇率与其 所谓的均衡值的差距，得出人民币汇率与其所谓的"均衡值"明显偏离的结论。评估汇率高估或者低 估本身就非常不容易，而且其结论与所采用的框架紧密相关。 简而言之，常用的新古典汇率框架强调实体而轻视金融对汇率的影响。常用的汇率模型，比如购买力 平价、巴拉萨-萨缪尔森模型等就是如此。即使一些模型也加入了利率与货币等变量，但在新古典框架 中，资本流动和外汇交易更多被视为对实体基本面的反应，而不是决定长期汇率水平的独立、持续因 素。当今，每年全球外汇市场的交易量是实体贸易量的几十倍，聚焦经常项目而忽视资本流动，聚焦 实体而轻视金融对汇率的影响与现实差距很大。与此不同，（后）凯恩斯主义并不否认实体经济和经 常项目的重要性，但认为在现代金融体系下，资本流动和预期变化构成汇率波动的核心机制。资金流 动既影响短期汇率，也在长期内影响汇率走势，购买力平价所决定的汇率水平可能一直达不到、甚至 在方向上也可能发生持续偏离。 我们不必将新古典汇率框架与（后）凯恩斯汇率框架完全对立，但在金融高度发 ...