证券研究报告 Keep (3650 HK) 持续建设 AI 驱动的运动健身生态 2026 年 3 月 27 日│中国香港 互联网 据公司公告，公司 2025 平均月活用户同减 27.2%至 2,177 万人，每位月活 跃用户的每月平均收入同增 0.5 元至 6.3 元，平均月度订阅会员数为 274 万 人（2024/1H25：316/279 万人），会员渗透率为 12.6%（2024/1H25： 10.6/12.4%）。管理层在 2H25 业绩会上表示，在 AI 的投入阶段公司主动 大幅减少了 APP 的获客成本，转而深耕核心用户；虽然大盘用户数因低频 用户流失有所下降，但核心用户粘性及运动活跃指标得到了改善提升，30 岁以下的人群占用户大盘的 70%，用户运动渗透率提升到至 57.8%，运动 时长同比提升 6.9%，DAU 的次日留存率提升至 41.7%。 转型 AI 驱动的运动健康生态平台，预计 1H26 集中发布 AI 产品 管理层表示，在 2025 年公司完成了从内容平台向 AI 驱动的运动健康生态 的转型：公司构建了基于多 Agent 协同的原生智能体系，已实现 10 个核心 Agent 以及 33 ...

证券研究报告 Keep (3650 HK) 持续建设 AI 驱动的运动健身生态 2026 年 3 月 27 日│中国香港 互联网 Keep 2H25 总收入 8.2 亿元，同比-20.7%，非 IFRS 净利润 0.15 亿元，对 应非 IFRS 净利率 1.8%，同比改善 31.8pp，我们认为收入同比有所下降和 净利率同比改善主因公司主动缩减低毛利硬件业务提升收入质量，并提升了 供应链效率以降低采购成本。管理层在 2H25 业绩会上预计 2026 年将实现 收入规模 20%以上增长，同时维持经营利润率稳定，实现增长和质量双目 标。我们建议关注公司 2026 年在 AI 全生态布局上的进展、一定规模投入 下的用户增长趋势和各项降本增效效果。维持"买入"评级。 低毛利品收缩和供应链效率提升带动自有品牌运动产品毛利率改善 公司 2H25 收入同比-20.7%至 8.2 亿元，其中自有品牌运动产品收入同比 -15.7%至 3.8 亿元，该业务毛利率为 36.8%，同比+4.9pp，主因低毛利品 类的收缩和高毛利品类的聚焦，叠加规模采购、工程降本和物流管理提升带 来的供应链效率改善。线上会员及付费内容收入同比-28 ...