机构：交银国际 研究员：丁政宁/诸葛乐懿 国际多中心III 期即将启动，全球化开发渐入佳境：PD-1/IL2 双抗已获FDA和NMPA 批准开展治疗I/O 耐 药的sq-NSCLC，计划全球多地入组约600 名患者，同时冷肿瘤（包括I/O 初治粘膜及肢端型黑色素瘤和 3L+ MSS 结直肠癌）的中国关键临床已经或者计划启动中。CLDN18.2 ADC 治疗2L+胰腺癌III 期研究 的监管沟通也将在2H25 启动。此外，多款拥有新机制的候选药物正处于全球同步早期开发，包括 EGFR/B7-H3 双靶ADC、CEACAM5 双载荷ADC、GPRC5D/BCMA/CD3 三抗等。非肿瘤领域，2H25 重点关注玛仕度肽两项III 期数据读出：糖尿病合并肥胖（头对头司美）及高剂量减重。 上调目标价：我们基于1H25 业绩和管理层指引上调2025-27 年收入预测约2%，并基于优异的费用率改 善上调净利润预测。我们将DCF 模型起始预测年份滚动至2026 年，上调目标价至105 港元（原85 港 元），对应3.8倍收入达峰时市销率，与其他行业龙头估值倍数相当，维持买入评级。 公司产品收入强劲增长，再次验证公司优异的商业 ...