证券研究报告 宏观 关税对美国 5 月 CPI 传导尚不显著 华泰研究 2025 年 6 月 12 日│中国内地 动态点评 虽然 5 月通胀不及预期，但考虑到 5 月新增非农就业只是温和放缓，且联 储对关税推高通胀的担忧难以完全消除，维持联储 9 月后可能"预防性"降 息 2 次的预测（参见《不轻松的经济"软着陆"》，2025/6/3）。5 月通胀虽然 不及预期，但高频数据显示，关税对超市商品价格仍然在持续传导（图表 8-图表 9），我们预计随着部分分项扰动的消退，核心通胀未来将有所回升。 但由于服务分项能够提供一定对冲，预计通胀回升较为温和。往前看，随着 移民冲击的加大以及经济动能的放缓，我们预计，新增非农就业 6 月后进一 步明显走弱的风险上升，维持联储可能在 9-12 月"预防性"降息 2 次的判断。 风险提示：关税对美国国内价格影响不及预期；美国金融条件大幅收紧。 研究员 易峘 evayi@htsc.com SFC No. AMH263 研究员 胡李鹏，PhD SAC No. S0570525010001 SFC No. BWA860 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1 ...