铜、铝、黄金等，建议以逢低做多为主 在下半年可能迎来美联储再度降息的预期下，市场对于降息对大宗商品价格的影响关注度再度升温。然 而，关于美联储降息对大宗商品价格的影响，市场存在分歧：一部分观点认为，美联储降息往往意味着 经济增长放缓，并且从历史数据来看，降息的同时大宗商品价格下跌的情况较为常见；但也有观点认 为，降息能够刺激经济增长、释放流动性，进而对大宗商品价格起到提振作用。本文基于历史数据，阐 述利率变动路径对大宗商品价格的传导逻辑，深入分析下半年及后续的降息可能性，并进一步探索大宗 商品在降息预期下的交易逻辑。 A降息周期中经济的表现 1982年以来，美国经历了大小11轮降息周期，本轮降息周期开始于去年9月，到目前为止本轮降息周期 中共降息100个基点，利率从5.25%~5.5%调整至4.25%~4.5%。美联储开启降息周期一般是面对较大的经 济下行压力，甚至进入危机模式之时。与加息周期相比，降息周期基准利率调整的节奏一般更为连续而 迅速，降息很少出现降一次后就暂停降息的情况，而且降息幅度往往较大。 1982年之前的美联储降息周期大多处于大通胀时代，其间经济绝大部分时间处于停滞或负增长的状态， 叠加高企 ...

【机构观点】 非农就业数据不仅证伪了关联储关于就业市场强劲的论断，显著升了9月的降息顶期。CPI数据低于市 场预期，史强化了9月降息预期。但核心CPI创2月以来新高，叠加7月 PPI也远超预期，创2月以米新 高，9月降息50基点率随之下降:目前市场普遍押注9月降息25基点，虽然威尔在全球央行年会上讲话异 常派，市场仍表现得较为谨慎。下半年美联储人概车进入降息周期、全球贸易擦缓和、全球央行持续购 金等因素均对黄金价格构成利灯。美国违胀数反复，关税带来的通胀效果尚不明确，短期抑制金价。 美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上发表重磅讲话，称风险平衡似乎正在发生变化，当前的形势 意味着，就业面临的下行风险上升。随着政策处于紧缩区域，这种风险平衡的转变可能意味着需要调整 政策立场。鲍威尔讲话后，交易员加大对美联储9月降息的押注，完全消化年底前降息两次预期。 澳新银行在给客户的报告中称，美联储主席杰罗姆·鲍威尔正确地指出了美国劳动力市场在未来一个月 可能迅速走弱的风险，这使得恢复货币宽松政策成为必要。鲍威尔的基本假设是，关税将导致一次性价 格上涨，但可能需要一段时间才能完全显现。澳新银行表示，早期数据表明关税对消费者价 ...

分析师：陶川 分析师：林彦 研究助理：武朔 海外市场点评 美元弱一定需要降息吗？ 2025 年 08 月 24 日 [Table_Author] 执业证号：S0100524060005 执业证号：S0100525030001 执业证号：S0100125070003 邮箱：taochuan@mszq.com 邮箱：linyan@mszq.com 邮箱：wushuo@mszq.com ➢ 杰克逊霍尔会议后，对美联储转鸽的预期上升，美元也应声下跌。一直以来， 美货币政策的松紧都是美元定价的重要路标，但回顾历史这并不是唯一路标。 ➢ 美联储 9 月重启降息已经是市场一致预期，且目前看来落空的概率不大。但 就像我们在报告《杰克逊霍尔会议：给降息预期"踩刹车"？》中，提到了后续 降息的节奏还是取决于数据。同时我们在之前一系列的报告中，也阐明了"通胀 不是不到，是时候未到"的观点。 ➢ 那么今年年底到明年年中（基数低，且鲍威尔 5 月前还在任）美联储是否有 概率重复之前 7 次 FOMC 暂停降息的"袖手旁观"模式。而这样会不会导致美 元指数就在当前位置窄幅波动甚至明显反弹？ ➢ 今年我们在美国通胀的判断上犯了和一致预期一 ...

宏 观 研 究 华福证券 2025 年 08 月 24 日 鲍威尔重磅讲话之后：相信你所相信的 ——Jackson Hole 年会点评 投资要点： 宏 观 点 评 鲍威尔发言引发全球金融市场震荡。鲍威尔在 Jackson Hole 会议上的讲 话首度给出明确的降息暗示，全球市场震动，美元指数随即大幅跳水。当地时 间 8 月 22 日，美联储主席鲍威尔 Jackson Hole 全球央行年会发表重磅讲话， 称美联储在短期内面临着"通胀风险偏向上行，而就业风险偏向下行"的挑战 性局面，并称在"基准情形展望和不断变化的风险平衡"之下，美联储可能需 要"调整政策立场（adjusting our policy stance）"。今年以来首度给出了较为明 确的降息暗示，引发全球市场震动。但结合鲍威尔在发言中对美国通胀和劳动 力市场未来走势的相关描述，降息预期落地后的市场走势如何发展目前仍尚难 确定。鲍威尔发言后，市场对美联储 9 月会议降息的预期骤然升温，但当前市 场已经充分预期的降息于 9 月会议兑现后，美联储后续决策又将如何发展仍需 从鲍威尔的发言中寻找蛛丝马迹。 放弃平均通胀目标，美国通胀能否快速下行？本次有关美联 ...

新华社华盛顿8月22日电 综述｜鲍威尔暗示降息 通胀就业难平衡 通常来说，高通胀要求美联储保持高利率，而就业市场放缓将推动其降低利率。但观察人士认为，尽管 就业市场疲软与政治压力构成降息推力，但通胀黏性与政策滞后效应使美联储倾向于"以时间换空间"， 今年以来在货币政策方面一直"按兵不动"。 美国就业市场7月明显降温。美国劳工部8月份公布的数据显示，7月美国失业率环比升高0.1个百分点至 4.2%，当月非农业部门新增就业岗位7.3万，表现逊于市场预期的11万。 美国7月份通胀压力维持6月份以来的上升势头，剔除波动较大的食品和能源价格后，7月份核心消费者 价格指数同比上涨3.1%，远高于美联储制定的2%目标。 在美联储内部，降息信号引来质疑。圣路易斯联储银行行长阿尔伯托·穆萨莱姆22日表示，目前美国通 胀高于美联储2%的目标，就业市场的风险也尚未真正到来，在决定支持美联储9月降息之前，需要更多 数据支撑。 新华社记者徐静 美国联邦储备委员会主席鲍威尔22日在怀俄明州杰克逊霍尔举行的年度经济研讨会上发表讲话，暗示尽 管当前存在通胀上行风险，但美联储仍可能在未来数月降息。 鲍威尔当天表示，短期内美国通胀风险偏向上行， ...

鲍威尔表示，短期内美国通胀风险偏向上行，而美国就业下行风险正在上升，这是一个充满挑战的局 面。在政策仍处于紧缩区间的背景下，基于经济前景和风险平衡的变化，美联储货币政策立场可能需要 调整。 但他同时强调，货币政策没有预设路径，联邦公开市场委员会成员将完全基于对数据的评估，以及这些 数据对经济前景和风险平衡的影响来做出决策。 鲍威尔还说，今年上半年美国经济增长放缓至1.2%，约为2024年同期的一半。经济增长率下降在很大 程度上反映了消费支出的放缓。他承认，关税对消费品价格的影响已经十分明显。 新华社华盛顿8月22日电（记者徐静）美国联邦储备委员会主席鲍威尔22日在怀俄明州杰克逊霍尔举行 的年度经济研讨会上发表讲话，暗示尽管当前存在通胀上行风险，但美联储仍可能在未来数月降息。 当天，美国金融市场对鲍威尔的讲话做出明显回应。纽约股市三大股指涨幅均超1%，美元指数下跌 0.8%，10年期美债收益率下跌超7.5个基点至4.256%。（完） ...

PGIM首席全球经济学家Daleep Singh在报告中表示，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议上可能暗示将 采取更为渐进的降息策略。上周美国CPI和PPI数据显示，美国通胀依然顽固，维持在3%以上。他指 出，CPI中高于4%的构成部分数量与低于2%的部分相当，这种情况自2021-2022年通胀高峰以来还是首 次出现。在此背景下，PGIM仍对其预测保持信心，预计美联储到明年将累计降息100个基点，比当前市 场预期低约50个基点。 ...

Group 1 - The core driver of inflation risk in the U.S. is the significant increase in import tariffs, with the effective tariff rate rising to 9.1% as of June 2025, an increase of 6.9 percentage points since the beginning of the year [1][10][20] - The current inflation in core goods is primarily driven by high import dependence and low inventory levels in categories such as furniture, apparel, and leisure goods [1][10][28] - The direct impact of tariffs has been significant, with import prices rising approximately 5.4% since early March, indicating that about half of the tariff burden is passed on to consumer prices [1][10][30] Group 2 - The indirect effects of tariffs on domestic goods have shown a slowing trend, with price increases for domestic products that are similar to imported goods starting to decelerate from April onwards [1][10][35] - The correlation between tariffs and inflation increased from March to May but has not deepened further, suggesting a weakening relationship [1][10][39] - If the effective tariff rate rises to 15%, it is estimated that U.S. goods prices could increase by approximately 2.8% based on the average import dependence of 37% and a transmission coefficient of 1/2 [1][10][50] Group 3 - Service inflation has not shown a trend of significant rebound, with core service inflation being the largest contributor to nominal inflation, but expected to be dragged down by a weakening labor market [2][11][54] - The nominal Consumer Price Index (CPI) is projected to peak at around 3.2% in December 2025, followed by a gradual decline to approximately 2.3% by mid-2026 [2][11][70] - The overall inflation risk is expected to be lower than market expectations, indicating a potential for further monetary policy easing by the Federal Reserve [2][11][73]

美国经济研究 保税区库存，美企避税的最后自留地 2025 年 08 月 18 日 ➢ 为何年初美国中上游企业抢进口的廉价库存消耗殆尽，但通胀上行却未如预 期般"汹涌"？我们在报告 《关税"悖论"：真的越加越通缩？》 中提到，年初企 业抢进口囤积的大量廉价库存使得短期通胀效应并未明显显现，此前我们预计这 批库存会在 7 月前逐步消耗完毕，而通胀的上行也会加快。当然我们的确看到了 6-7 月核心 CPI 加速上行，但无论是上涨的幅度和广度似乎都有些不及预期。 ➢ 我们认为关键环节或在于美国保税区政策——其通过延迟缴税为企业提供 了短期避税空间，暂时缓解了成本压力。围绕这一问题，我们展开以下讨论，来 看看"消失的通胀"究竟藏于哪个"隐秘角落"。 ➢ 首先，保税区如何实现企业的合理避税？根据美国海关条例，货物进口美国 后通常可存放于保税区（对外贸易区或海关保税仓库）。进口产品无论是存放至 保税仓库还是对外贸易区（FTZ），仅需在离开保税区并进入美国消费市场时缴纳 关税（税率按离区时标准计算）。这一制度被美国进口商广泛采用。近年数据显 示，美国进口至保税区的商品约占总进口的 10%。 ➢ 但在 4 月关税大幅上调后，这 ...

Report Industry Investment Rating - Gold: Volatile [1] Core Viewpoints of the Report - London gold dropped 1.8% to $3,336 per ounce. The 10-year US Treasury yield was 4.32%, inflation expectation was 2.38%, and the real interest rate rebounded to 1.93%. The US dollar index fell 0.33% to 97.8, the S&P 500 index rose 0.94%, the RMB showed a volatile trend, and the discount of Shanghai gold narrowed [2] - After the US officially announced no additional tariffs on gold, the price difference between London gold and New York gold quickly converged, leading to a weakening of global gold prices. The market returned to trading based on fundamental data. US inflation has room to continue rising, and the Fed is in a dilemma on monetary policy. The current data supports a 25bp interest rate cut. Attention should be paid to Powell's speech at the Jackson Hole Global Central Bank Annual Meeting [3] - Geopolitical factors did not bring incremental positive news, and the Trump-Putin talks did not reach an agreement but did not deteriorate either [4] - In the short term, the gold price remains in a range-bound state, with resistance formed around $3,400. Short-term gold prices need to be cautious about correction risks [5] Summary by Relevant Catalogs 1. Gold High-Frequency Data Weekly Changes - The basis of the domestic market (spot - futures) was -2.71 yuan/gram, a week-on-week change of 1.82 yuan or -40.2%. The price difference between domestic and foreign futures (domestic - foreign) was -5.09 yuan/gram, a week-on-week change of 5.70 yuan or -52.8%. The Shanghai Futures Exchange's gold inventory was 36,345 kilograms, a week-on-week increase of 300 kilograms or 0.8%. The COMEX gold inventory was 38,636,332 ounces, a week-on-week increase of 51,345 ounces or 0.13%. The SPDR ETF's gold holding was 965.36 tons, a week-on-week increase of 5.72 tons or 0.60%. The CFTC's net long position in gold speculation was 154,226 contracts, a week-on-week decrease of 7,585 contracts or -4.7% [12] 2. Financial Market Related Data Tracking 2.1 US Financial Market - The US dollar index fell 0.33% to 97.8, and the US Treasury yield was 4.32%. The S&P 500 index rose 0.94%, and the VIX index dropped to 15. The US overnight secured financing rate was 4.34%. Oil prices fell 0.1%, and US inflation expectation was 2.38% [16][19] 2.2 Global Financial Markets - Stocks, Bonds, Currencies, and Commodities - Developed country stock markets all rose, with the S&P 500 rising 0.94%. Most developing country stock markets rose, with the Shanghai Composite Index rising 1.7%. The real interest rate rebounded to 1.93%, and the gold price fell 1.8%. The spot commodity index declined, and the US dollar index fell. US and German bonds rose, with a US - German yield spread of 1.53%. The UK Treasury yield was 4.69%, and the Japanese bond yield was 1.57%. The euro appreciated 0.52%, the pound sterling appreciated 0.75%, the yen appreciated 0.37%, and the Swiss franc appreciated 0.19%. The US dollar index fell 0.33% to 97.8, and non - US currencies showed mixed performance [24][25][29] 3. Gold Trading - Level Data Tracking - The net long position in gold speculation dropped to 154,000 contracts, and the SPDR Gold ETF's holding rebounded to 965 tons. The RMB showed a volatile trend, and the discount of Shanghai gold narrowed. Gold and silver prices corrected, and the gold - silver ratio dropped to 87.8 [34][36] 4. Weekly Economic Calendar - Monday: US NAHB Housing Market Index - Tuesday: US July new home starts and building permits - Wednesday: China's August LPR - Thursday: France, Germany, the Eurozone, the UK, and the US August manufacturing PMI; Fed monetary policy minutes - Friday: Jackson Hole Global Central Bank Annual Meeting (August 21 - 23) [37]