文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001） 联系人： 陆银波（15210860866） 核心观点 对于 8 月经济数据，我们讨论对政策的影响 1 、首先，过往经验来看，触发政策加码的条件思考。从需求端来看，以出口、社零、制造业投资合计的增 速代表顺周期需求（债务依赖低，政策掌控力弱）增速走低时，有四次带来政策的加码（体现在基建、地 产等逆周期数据上）。从供给端来看，以 PMI 综合产出指数代表供给，有五次进入局部低点时带来政策加 码。 8 月，两个条件均已触发，政策加码必要性上升。 2 、其次，讨论本轮政策加码的方向。考虑到当前的宏观背景是物价偏低，政策加码应既兼顾短期需求，也 兼顾中期供需矛盾。更可能的方向或是制造业的"需求端"以服务消费的促进与释放。对于制造业上游，当 前制造业上游投资已经快速回落，需要加码的是制造业上游对应的需求，如可适当前置十五五重大工程叠 加"准财政"发力。对于制造业中游，当前需求增速尚可，关注机电出口、耐用品消费增速的变化。此外， 对于服务业，可在供需两端加力促进服务消费，包括餐饮的消费需求；医疗、教育、文娱的差异化供给 等。 报 ...