中金研究 2025年下半年至今，音乐板块的估值经历了深度调整，市场核心担忧主要集中在：订阅业务长期增长空间与增速承压、汽水音乐依托抖音生态与AI翻 唱音乐带来竞争冲击、AIGC对正版内容与平台商业价值的影响等方面。近期，腾讯音乐与网易云音乐均已发布2025年业绩。我们认为，音乐板块长期 增长逻辑不改，多元化收入具潜力，行业具备估值修复潜力。 点击小程序查看报告原文 Abstract 再议竞争：关注免费音乐用户增长趋势和流量入口的影响。 根据QuestMobile，近期汽水/番茄音乐和豆包/元宝的MAU持续提升。我们认为，AI翻唱歌曲 扩容，对轻度音乐用户或有一定吸引力；头部付费音乐流媒体平台仍具生态优势，核心付费用户粘性较高，但竞品面向轻度用户的运营策略或对其既有商 业生态产生外溢影响，付费平台需平衡不同用户画像需求，AI技术和行业竞争正在促使付费平台进一步提升精细化运营水平。 海内外AI技术的影响分化，国内平台治理与创新双轨并行。 我们认为：海外音乐行业近年核心矛盾在于版权方与AI技术公司之间的利益冲突，目前已从 对抗逐步走向共生。而国内音乐行业生态偏一体化，头部付费音乐流媒体平台在AI时代仍有望发挥平台主 ...