证券研究报告 | 2025年11月02日 新业态持续扩张，单三季度亏损受利息计提和存货跌价影响。其他品牌前三 季度累计收入 24.1 亿元（+37.2%），上半年存在斯搏兹去年同期未并表的 基数影响，三季度收入同比+7%，主要由阿迪达斯 FCC 及京东奥莱等新业务 驱动。截至三季度末，其他品牌门店净增 212 家，其中阿迪达斯 FCC 及京东 奥莱业务均处在快速拓店阶段，京东奥莱预计已有 40+门店，阿迪 FCC 今年 有望再开 350 家左右门店；盈利方面，剔除利息计提和存货跌价影响，门店 预计已实现盈利。 风险提示：线下消费持续疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期。 投资建议：主业企稳，新业态增长可期。公司 2025 年收入增速逐季提升， 单三季度归母净利润增长提速，主品牌增长企稳，尤其线下直营在门店扩张 驱动下保持收入增长，线上主受公司策略调整影响、加盟主受关店影响；团 购业务在客户拓展驱动下提速明显；新业态京东奥莱和阿迪 FCC 业务，保持 快速扩张趋势，预计未来 3-5 年都有新店快速开出，短期盈利受存货减值计 提等因素影响，未来门店自身店效和盈利有望持续爬坡。基于宏观消费环境 的不确定性及新业态短 ...