宏观研究 证 券 研 究 报 告 【宏观专题】 A 股盈利的四个宏观线索 ❖ 核心观点。 我们聚焦 2025Q3 万得全 A 的盈利分析，通过杜邦分解和供需格局等视角，寻 找上市公司盈利数据背后的宏观线索，以辅助宏观经济的跟踪与研判，可以发 现：1）ROE 的企稳主要靠销售净利率提升（费用控制）支撑，但销售毛利率 持续承压，说明宏观需求偏弱的背景下企业更多依赖"节流"而非"开源"来 稳定盈利；此外，从资产周转率和资产负债率来看，上市公司运营效率有所改 善，同时杠杆水平维持稳定。2）我们通过产能利用率与资本开支/折旧摊销来 观察行业供需格局，观察到 17 个行业中有 10 个行业处于产能利用率低且资 本开支/折旧摊销低的状态，在宏观上意味着多数行业处于当前供需格局较差 但未来将改善的状态。3）从估值/股息视角，我们根据"估值-股息"四象限梳 理不同行业在当前宏观环境下的相对位置，以此作为观察市场风险偏好的基 准。过去一年 33 个行业中有 24 个呈现"估值升、股息降"的特征，这一微观 结构的变化，侧面印证了宏观层面市场风险偏好在过去一年的边际提升。4） 从动态传导视角看，通过历史数据回溯，我们验证了微观盈利改 ...