证券研究报告 医药健康 CXO：拐点已至，新周期启航 华泰研究 2025 年 12 月 16 日│中国内地 深度研究 包袱渐轻，情绪渐暖，行业进入新一轮上升周期 CXO 行业外部扰动因素（美国生物安全法案、美国药品关税、新冠药品及 疫苗业务高基数、生物医药投融资走弱等）已边际改善，包袱渐轻，情绪渐 好。伴随海外降息、国内复苏、叠加产业升级三重驱动，行业已开启新一轮 高景气周期。我们认为，中国 CXO 核心竞争力仍在（效率、成本、质量、 快速扩产能力等），中短期全球地位难以撼动，且大浪淘沙后格局有望逐渐 向头部集中。穿越周期，外需型 CXO 已于 2H24 陆续走出困境，1-3Q25 订单、收入同比双增，美国降息+新分子订单拉动下有持续提速潜力；内需 型 CXO 经历 23-24 年集中降价后目前订单端已量增价稳，收入端有望于 26 年起陆续迎来曙光。推荐外需型且具备新分子布局优势的龙头，包括药明合 联、药明康德 AH 股、康龙化成 AH 股、凯莱英 AH 股、昭衍新药 AH 股等。 新周期：海外降息+国内复苏共振，高景气周期开启 CXO行业经历2H21-1H24相对漫长的调整期后，外部扰动因素已逐渐好转， 包 ...