上市至2022 年股价调整期：商业模式难题和企业韧性。1）2020/12 上市-2022/6，公司收入保持高增， 但成长股估值系统性调整、市场对公司长期发展信心不足叠加盈利指标恶化，导致公司股价下跌。2） 2022/7~2022/10：公司业绩承压，盲盒退潮成市场主流叙事，此阶段股价明显跑输港股大盘。我们认为 公司此阶段业务和估值变化既体现了形象型IP 商业模式中的经典难题（需求变迁、审美疲劳以及创新 的不确定性对形象型IP 需求持续性的影响；自营模式库存管理能力），同时又体现公司较强的组织韧 性和执行力（组织架构调整，系统性提升供应链能力等），并为2024 年之后的国际化加速埋下伏笔。 2023 至今困境反转：国际化与长期价值重估。1）2022/11-2023/6：疫后公司EPS 逐步修复，对2023 年 亦指引积极，但市场更多归因于宏观原因，并未充分反应公司主业的积极变化；2）2023/7 至今，公司 业绩开始体现出α（组织优化和出海加速），并在LABUBU 海外出圈后业绩爆发及估值提升，戴维斯双 击。此阶段labubu 热度持续超预期，我们认为底层是搪胶毛绒品类扩大labubu 受众，重要推手是LISA ...