证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 债券市场专题研究 报告日期：2026 年 01 月 12 日 同业存单利率或仍将"上下两难" 关于"人民币汇率升值对银行间资金面"的传导路径上，我们认为"价"而非 "量"起到主要作用。"量"方面，由于当前的结售汇制度是意愿结售汇，即 企业加速结汇后，商业银行可自主选择是否愿意把美元等外汇卖给央行，商业银 行对于外汇的态度影响"企业结汇—商业银行卖出外汇给央行—央行购汇、投放 基础货币"的链条。但目前无论是央行资产负债表"外汇占款"科目环比变动， 还是外管局发布的银行结售汇数据，都未能观察到这一链条的发生。因此人民币 升值下，"量"对于银行间流动性利多作用有限。"价"方面，我们认为对于近 期资金面宽松起到主要作用，即央行对于回购利率下破政策利率的容忍度提高。 人民币兑美元的中间价逆周期因子走势和 DR001 明显反向变化，且 2025 年下半 年以来香港地区人民币融资成本（CNH HIBOR 1M）非常平稳。 ❑ 2026 年 1 月份信贷"开门红"程度 关于信贷"开门红"程度，我们或在 1 月下旬能得到更为清晰的先行指标数据。 票据利率目前没有太明显的异动，商 ...