2025年美国关税政策打破全球宏观环境稳态，受益于不确定性环境中的确定性溢价，国际金价累计上涨 逾50%、国际银价累计上涨逾70%，领涨大宗商品市场和全球主要大类资产。与过去3年有所不同的 是，今年贵金属的强势突破由以欧美ETF为代表的周期性买需主导，市场表现为白银涨幅反超黄金。展 望2026年，该行认为周期性需求与结构性趋势有望继续共振，金银价格或仍处于上行通道。一方面，美 国短期货币政策宽松或仍是大概率方向，长期通胀预期脱钩风险也难言消散，该行认为贵金属周期性投 资需求出现拐点的概率或较低;另一方面，实物黄金的独特配置价值和白银的战略资源属性或有望在秩 序新章中进一步彰显，为全球央行购金、私人部门实物投资和区域库存建设提供结构性支撑。 今年金银突破得益于周期性买需回归，拐点或暂未出现 过去三年，新兴国家央行加速增持黄金储备，成为全球黄金投资需求的边际增量来源，为金价提供了结 构性上涨支撑。但这一情况在今年发生了变化，黄金投资需求继续扩张的主导权回归欧美黄金ETF市 场，也意味着今年金价的进一步突破或离不开周期性利好的加持。据WGC，1-10月全球黄金ETF持仓累 计增加约674吨，远高于去年同期的18吨， ...