证券研究报告 | 朝闻国盛 gszqdatemark 2025 08 27 年 月 日 朝闻国盛 央地财政关系的历史、现状和前景分析 今日概览 重磅研报 【固定收益】央地财政关系的历史、现状和前景分析——20250826 研究视点 【有色金属】锑：7 月供应大幅下滑，锑品出口收紧或接近尾声—— 20250826 【计算机】寒武纪-U（688256.SH）-时代的主角，利润率大超预期—— 20250827 【计算机】中科创达（300496.SZ）-AI 端侧成为重要成长动力，智能软 件与汽车业务提供稳健基本盘——20250827 【环保】聚光科技（300203.SZ）-业绩短期承压，高端科学仪器发力在 即——20250827 【食品饮料】今世缘（603369.SH）-充分释压，行稳致远——20250827 【建材】赛特新材（688398.SH）-国内市场价格和盈利阶段性承压，新 国标或带来显著订单增量——20250827 【食品饮料】农夫山泉（09633.HK）-龙头强势恢复，业绩表现亮眼—— 20250827 【环保】华宏科技（002645.SZ）-利润大幅增长，稀土价格回升&新增 产能提升盈利弹性——202 ...

机构：山西证券 研究员：王冯/孙萌 事件描述 8 月22 日，公司发布2025 年上半年业绩。2025H1，公司实现营收31.04亿元，同比下降6.12%；实现归 母净利润2.88 亿元，同比增长3.19%。 线下渠道收入下滑且门店净减少，线上渠道保持增长韧性。分渠道看，1）线下渠道方面，截至2025H1 末，公司共拥有门店1765 家，较期初净减少74 家。2025H1，直营、经销渠道分别实现营收24.31、0.78 亿元，同比下降7.69%、38.32%，占集团收入比重78.3%、2.5%。2）线上渠道方面，2025H1，实现营 收5.95 亿元，同比增长8.88%，占公司收入比重提升至19.16%；其中天猫、唯品会、EEKA 商城、抖 音、微信视频号分别实现营收1.29、2.45、0.33、1.16、0.56 亿元，同比增长3.81%、2.03%、-34.00%、 14.25%、136.45%，显示出公司在新兴社交电商平台的布局取得积极成效。 毛利率小幅提升，费用率优化带动净利率改善，经营性现金流表现强劲。 盈利能力方面，2025H1，公司毛利率为76.41%，同比微升0.11pct，其中电商渠道毛利率 ...

2025 年上半年经营活动产生的现金流量净额为8.96 亿元，同比大幅增长98.3%，主要因上年同期存货增 加占用了较多现金。截止到6 月末存货金额14.9 亿元，相比年初下降5.5%，期末资产负债率（银行贷 款/总权益）为10.6%，财务状况健康。 公司以打造中国轻奢品牌管理集团为愿景，多品牌运营能力出众，在全新定位和管理升级下，后续有望 展现出更强的增长动能。短期考虑到零售环境仍在复苏，女装市场竞争激烈，我们下调公司25-27 年盈 利预测，预计归母净利润分别为5.1/5.5/5.9 亿元（原为6.4/7.1/7.7亿元），对应PE 9/9/8 倍。选取同为中 高端女装的锦泓集团、江南布衣作为可比公司，在业务模式、盈利能力、用户群体、渠道分布上较为可 比。考虑到可比公司25 年平均PE 为10 倍，给予公司10 倍PE，相比当前市值仍有13%的上涨空间，维 持"增持"评级。 风险提示：宏观经济及消费复苏低于预期；市场竞争加剧风险；存货管理风险。 分渠道看，电商连续12 年保持增长，线下渠道优化调整。1）线上电商增长稳健。同比增长8.9%至5.95 亿元，收入占比提升至19.2%，毛利率同比提升2.3pct ...

投资建议：公司是国内中高端女装市场领军企业，产品运营提效有望带动中长期业绩持续成长，估值具 备吸引力。我们预计2025~2027 年归母净利润分别为4.97/5.59/6.24 亿元，当前股价对应2025 年PE 为10 倍，维持"买入"评级。 渠道优化持续推进，期待2025H2 门店数量环比平稳为主。公司渠道体系以直营为主，近年来调整升级 渠道结构。分渠道来看：2025H1 直营/加盟/电商收入分别24.3/0.8/5.9 亿元，同比分别-8%/-38%/+9%， 毛利率分别同比+0.1/-0.8/+2.3pct至79.7%/73.5%/63.4%。量价拆分来看：1）店数方面：2025H1 末直营 门店较期初-56 家至1388 家，加盟门店较期初-18 家至377 家，期待2025H2 门店数量环比H1 末平稳为 主。2）店效方面：我们估计短期公司坚持渠道优化，开大店、关小店，调整门店面积及位置，2025 年 以来店效估计同比稳健为主。中长期来看，品牌力及产品效率的提升有望带动店效稳健提升。 零售承压导致库存周转效率变慢。短期公司终端表现承压使得库存周转速度变慢，2025H1 末公司存货 金额同比+17% ...

证券研究报告 | 半年报点评 gszqdatemark 2025 08 26 年 月 日 赢家时尚（03709.HK） 净利润表现稳健，渠道优化持续推进 2025H1 公司收入 31.0 亿元/净利润 2.9 亿元，同比分别-6%/+2%。1） 2025H1：公司收入/净利润分别为 31.0/2.9 亿元，同比分别-6%/+2%，业绩表现 稳健。2）盈利质量方面：2025H1 公司毛利率同比+0.1pct 至 76.4%；销售费用 率同比-1.2pct 至 56.3%；管理费用率同比-1.1pct 至 10.1%；综合以上，2025H1 公司净利率同比+0.8pct 至 9.3%。 品牌线表现分化，La Koradior 稳健成长，Koradior、NEXY.CO 相对稳健。公 司旗下八大高端女装客群定位与价格带互补，充分参与市场竞争，短期消费环境 波动，不同品牌表现分化。分品牌来看：1）2025H1 Koradior 品牌收入 10.4 亿元， 同比-1%，期末门店 654 家（较年初-22 家）；2）NAERSI 品牌收入 6.5 亿元，同 比-11%，期末门店 425 家（较年初-11 家）；3）NEX ...

上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 纺织服饰 资料来源：Bloomberg 2025 年 08 月 25 日 赢家时尚 (03709) —— 业绩表现符合预期，盈利能力提升，资产质量稳健 报告原因：有业绩公布需要点评 增持（维持） | 市场数据： | 2025 年 08 月 22 日 | | --- | --- | | 收盘价（港币） | 7.34 | | 恒生中国企业指数 | 9079.93 | | 52 周最高/最低（港币） | 10.06/6.56 | | H 股市值（亿港币） | 51.68 | | 流通 H 股（百万股） | 704.05 | | 汇率（人民币/港币） | 1.0955 | 一年内股价与基准指数对比走势： -22% 28% 78% HSCEI 赢家时尚 相关研究 证券分析师 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 联系人 刘佩 (8621)23297818× liupei@swsresearch.com 投资要点： 财务数据及盈利预测 | 单位：人民币，百万元 | FY2023 | FY2024 | FY2025E | FY2026E ...

纺织服饰 赢家时尚（03709.HK） 买入-B(维持) 公司近一年市场表现 资料来源：最闻，山西证券研究所 市场数据：2025 年 8 月 22 日 收盘价（港元）： 7.340 | 年内最高/最低（港 | 10.060/6.560 | | --- | --- | | 元）： | | | 流通/总股本（亿股）： | 7.04/7.04 | | 流通市值（亿港元）： | 51.68 | | 总市值（亿港元）： | 51.68 | 王冯 执业登记编码：S0760522030003 邮箱：wangfeng@sxzq.com 孙萌 执业登记编码：S0760523050001 邮箱：sunmeng@sxzq.com 请务必阅读最后股票评级说明和免责声明 1 2025H1 业绩稳健增长，电商渠道表现领先 事件描述 8 月 22 日，公司发布 2025 年上半年业绩。2025H1，公司实现营收 31.04 亿元，同比下降 6.12%；实现归母净利润 2.88 亿元，同比增长 3.19%。 事件点评 2025 年上半年营业收入同比下滑，但业绩端因费用控制实现增长。营收 端，2025H1，公司实现营收 31.04 亿元，同比 ...

今年上半年，在零售复苏的宏观数据背后，服装行业却相对增长乏力。国家统计局数据显示，全国限额 以上社零同比增长 5.0%，但服装类零售额仅录得 2.5% 的增幅。 与此同时，高端服饰消费更显疲态 ——贝恩预计全球奢侈品消费将下滑2%至5%，中国市场已连续六个季度负增长。 在消费心态趋向理性谨慎的氛围下，国内领先的轻奢品牌管理平台——赢家时尚（03709.HK）却交出 一份"高收入、高效率、稳利润"的中期业绩答卷，展现穿越周期的经营韧性。 财务层面，公司上半年实现营收31.04亿元，期内溢利2.89亿元，同比增长2.17%；整体毛利率提升0.11 个百分点至76.41%；每股基本盈利增长5.2%至42.6分。 这一轮业绩改善的背后，离不开公司对多品牌矩阵、全渠道布局及数智化协同经营方法论的持续深耕。 1.主力品牌稳健支撑，顶端品牌逆势增长 从品牌层面看，公司旗下八大品牌的差异化布局实现了广度与深度的双重覆盖。品牌风格上， Koradior、NEXY.CO、FUUNNY FEELLN 等分别围绕"浪漫、女人味""简约、知性、智美""酷飒"等风格 打造独特造型语言，有效覆盖从成熟职场女性到年轻休闲群体的多元需求；价格 ...

[Table_Date] 2025 年 08 月 23 日 证券研究报告|港股公司点评报告 [Table_Title] 上半年净关店，未来利润弹性仍旧可期 [Table_Title2] 赢家时尚(3709.HK) | [Table_DataInfo] 评级： | 买入 | 股票代码： | 3709 | | --- | --- | --- | --- | | 上次评级： | 买入 | 52 周最高价/最低价(港元)： | 9.29/6.8 | | 目标价格(港元)： | | 总市值(亿港元) | 51.68 | | 最新收盘价(港元)： | 7.34 | 自由流通市值(亿港元) | 51.68 | | | | 自由流通股数(百万) | 704.05 | [Table_Summary] 事件概述 2025H1 公司实现收入 / 净利润/ 经营 性 现金 流净 额 分别 为 31.04/2.89/8.96 亿 元 、同比提升- 6.12%/2.17%/98.3%，我们分析，收入下滑主要由于上半年仍有关店以及终端需求疲弱，而在去年存在股权激 励费用、今年没有激励的情况下利润弹性尚未充分释放（约 1 亿元影响），主要由 ...

格隆汇8月22日丨赢家时尚(03709.HK)发布公告，2025年上半年，集团收益达到人民币31.04亿元，报告 期间的纯利为人民币2.89亿元，同比增加2.17%，纯利率由2024年上半年的8.55%上升至报告期间的 9.31%。集团利用第三方电子商贸平台及自有电子商贸平台作为其销售渠道之一。来自电子商贸平台的 总收益同比增加8.88%至报告期间的人民币5.95亿元，其中，天猫电子商贸平台产生的收益达到人民币 1.29亿元；唯品会电子商贸平台产生的收益达到人民币2.45亿元；抖音电子商贸平台产生的收益达到人 民币1.16亿元，同比增加14.25%；及微信视频号电子商贸平台产生的收益达到人民币5566万元，同比大 幅增加136.45%。 报告期间电子商贸收益增长主要得益于公司实施全面升级策略，作为集团着力适应消费者线上消费及购 物习惯转变及扩充电子商贸团队规模之举措的一环。该策略现已开始取得积极运营成效。通过重点投入 抖音直播销售模式，抖音渠道销售额实现快速增长。 下半年，集团将进一步落实各领域的改革措施，强化"轻奢品牌管理集团"的专业能力与协作效能，高效 支持多品牌发展，全力达成年度业务目标。品牌推广方面， ...