高盛闭门会-全球市场 26 展望，股市波动性加剧 ai 主题扩 散，利率新兴市场外汇 20251221 今年的整体宏观背景相当温和。经济增长稳健，通缩趋势日益清晰，劳动力市 场虽然疲软，但并未过度疲软，足以推动更多降息。从市场角度看，挑战在于 市场已大幅领先宏观经济周期。股票和信贷市场的高估值与宏观周期尚未显现 典型后期周期特征（如失衡、高杠杆）之间存在矛盾。例如，失业率仍相对较 低，企业杠杆率也不算过高。尽管通胀高于历史水平，但我们认为它正在下降。 因此当前宏观周期并未显现出特别担忧的失衡或过度扩张迹象。然而，美国股 市和信用利差极低的信贷市场估值水平明显偏高。 如果能够度过劳动力市场等 短期担忧，我们预期中的建设性周期背景将主导估值担忧，股市应能延续上行 趋势。但这种矛盾意味着，在股市上涨过程中波动性将周期性上升。如果市场 更关注再杠杆化、供应问题（如 BAT 相关调查），则对历史低位的信用利差将 构成更大挑战。此外，人工智能相关讨论是当前市场的重要议题。人工智能周 美债与美股相关性稳步下降，有利于债券在多资产投资组合中发挥更有 效作用。需关注财政政策、债务与 GDP 比等因素对债券收益的影响，以 及劳动 ...