国泰海通证券研究 报告导读：变化的沃什的政策倾向，不变的美联储独立性困境。美债建议防御优先、久期中性、控制波 动。 1．聚焦美联储换届：货币政策与美债市场前瞻 1.1美联储换届前后的历史规律回顾：货币政策和债市行情变化 曲线形态方面，换届往往触发期限利差的结构性调整。历史数据显示，若新任主席被市场解读为"鸽 派"，短端受降息预期压制更多，曲线陡峭化；若被视为"鹰派"，长端因通胀担忧走高更快，曲线先陡 峭后平坦。2018年鲍威尔上任后延续加息，2s10s利差从50个基点收窄至20个基点以内，最终在2019年 倒挂，倒逼美联储转向降息。这种"换届-政策预期-曲线调整-政策纠偏"的反馈循环在历史上屡见不鲜。 风险溢价层面，换届期间国债波动率指数（MOVE Index）平均上升15-25%，反映市场对政策路径分歧 加大。若新任主席来自美联储内部或延续前任政策框架，溢价上升相对温和；若为外部人选且政治色彩 浓厚，市场对独立性的担忧将显著推升期限溢价和流动性溢价。2018年鲍威尔虽为外部人选但政策延续 性强，MOVE指数仅短暂飙升后回落；而1979年沃尔克上任后激进转向，债市波动率持续高位运行长达 两年。 2026年的换 ...

报告导读： 变化的沃什的政策倾向，不变的美联储独立性困境。美债建议防御优先、久期 中性、控制波动。 1. 聚焦美联储换届：货币政策与美债市场前瞻 1.1 美联 储换届 前后的历史规律回顾：货币政策和债市行情变化 从历史经验来看，美联储主席换届对债券市场的影响主要体现在收益率波动加剧、曲线形态调整以及风险溢价重估三个维度。 换届前后6- 12个月通常是政策不确定性最高的时期，市场对新任主席的政策立场、沟通风格和独立性存在疑虑，这种不确定性直接转化为债券市场波 动率上升和流动性溢价扩大。 从收益率走势来看，换届期间债市表现呈现明显的"情景依赖"特征。 2006年格林斯潘-伯南克交接时，10年期美债收益率在交接前后三个 月内波动区间仅30个基点，政策延续性强；2014年伯南克-耶伦交接正值QE退出初期，10年期收益率从交接前的2.7%升至年底3.0%，反 映市场对政策正常化路径的重新定价。2018年耶伦-鲍威尔交接时经济强劲、通胀回升，10年期收益率从2.4%快速攀升至3.2%，曲线平 坦化趋势加速，市场担忧新主席延续渐进加息导致曲线倒挂。 曲线形态方面，换届往往触发期限利差的结构性调整。 历史数据显示，若新任主席 ...