金属石化 迈向黄金新时代 - 2025 年中金公司中期投资策 略会 20250630 摘要 黄金的表现与宏观经济环境密切相关。自 2022 年提出新宏观范式以来，全球 进入了高通胀、高利率、高波动的新阶段，这一变化推动了实物资产的价值上 升。2023 年 8 月，我们预测未来几年利率中枢和黄金价格中枢将持续上升， 美元未来几年面临持续贬值压力，原因包括特朗普政府的制造业回归政 策、贸易赤字缩减以及解决债务压力的需求。新兴信用品种如金银铜成 为避险选择，将进一步推动这些实物资产价值上升。各主要国家都面临 类似的债务压力，信用货币普遍存在贬值风险。 中美再平衡的实现路径包括关税、汇率和财政。关税空间收缩，财政力 度加大导致失衡加剧，汇率价格调整成为硬约束。美元贬值可通过市场 化行为实现，无需协议干预。4 月 2 号以来，美元跌幅主要发生在亚洲 时段，验证了资金在美国和亚洲之间存在再平衡。 黄金市场长期走势受美国通胀中枢和财政赤字中枢影响。看空美国通胀 和财政力度可能结束黄金牛市，反之则牛市远未结束。过去 50 年黄金 实际价格基本上由美国财政赤字解释，黄金可以抗国家信用。中国等新 兴市场国家未来还有很大的增持黄金 ...

中金研究 无论脱虚向实，还是化解债务，在没有生产率大幅改善的情况下，我们判断其政策路径的交集大概率指向全球资金再平衡、通胀压力、美元贬值、金 融抑制。 点击小程序查看报告原文 "特朗普有意制造衰退"[1]、"特朗普不顾股市"[2]、"美国经济可能经历排毒期（detox period）"[3]......迥异于特朗普1.0的新闻头条近期不断冲击着本就脆 弱的美股市场。叠加特朗普2.0难以自洽的多重政策目标，令投资者莫衷一是。 我们提出一个尝试理解特朗普最终目标和政策路径的框架---"大重置"。我们认为特朗普面临二战以来亟需解决的两大根本问题：悬殊的贫富差距；史高的 政府债务压力。在该框架中，我们预计特朗普试图通过重置资本结构，即调整产业资本和金融资本的关系，期望实现脱虚向实、再工业化，并最终缩小贫 富分化。同时，在没有生产力重大提升的情况下，我们认为特朗普可能试图通过通胀贬值、必要时候金融抑制来重置债务负担，最终化解债务风险。 特朗普高位接盘"拜登大循环" 无论脱虚向实，还是化解债务，在没有生产率大幅改善的情况下，我们判断其政策路径的交集大概率指向全球资金再平衡、通胀压力、美元贬值、金融抑 制。脱虚向实，意味着 ...