交银国际研究 宏观策略 2025 年 7 月 4 日 全球宏观 劳动力参与率三连降推动失业率意外放缓。6 月新增就业呈现出明显的结构性 特征：政府裁员、人工智能发展驱使科技行业主动裁员，压缩了对行政类和高 技能劳动者的需求。另一方面，特朗普政府收紧移民政策削弱了低技能劳动力 供给，使得部分服务型、劳动密集型行业面临人手短缺。新增移民锐减趋势 下，劳动力供给的减少意味着失业率分母基数的下降，也解释了为何在新增就 业放缓的背景下，失业率仍能从 4.2%回落至 4.1%，主要是由于劳动参与率 （由 4 月的 62.6%放缓至 6 月的 62.3%）下降而非就业需求的实质性改善。 后市观察：当前的经济数据格局为美联储维持观望立场提供了充分支撑。尽管 特朗普持续施压要求降息，并尽早提名新的美联储主席，且美联储主席鲍威尔 本周虽然表示 7 月降息选项"未排除"，但这更多是一种策略性表态，而非政 策立场的实质性转变。从技术层面看，领先指标的初请失业金人数仍维持在相 对较低位置，劳动力市场韧性依然存在。美联储当前的核心关切仍是防范通胀 风险，特别是关税政策可能带来的夏季价格上涨压力。在经济基本面尚能承 受、劳动力市场保持相对 ...

最新的就业报告呈现私营部门就业放缓，但劳动力市场更趋紧张。大摩认为，这主要是移民政策收紧引发的劳动力供给下降所导致。美联储将维持观望立 场，继续等待关税对通胀和消费的数据。 7月4日，据追风交易台消息，摩根士丹利在最新研报中称，6月非农就业人口增加14.7万超预期，但是私营部门就业仅增加7.4万人，低于此前三个月12.8 万的平均水平。这主要是因为移民政策收紧影响了劳动力市场供给。 针对6月失业率从4.24%降至4.12%，大摩表示，这一下降并非源于就业机会增加，而是劳动参与率下降，同样是因为移民政策的收紧，降低了劳动力参与 意愿。 对于美联储认为，大摩认为，这些数据不支持7月降息，继续预期关税推动的通胀上升与低失业率的组合将使美联储保持观望态度。 移民政策的双重影响 华尔街见闻此前文章提及，美国6月非农就业人口增加14.7万，高于市场普遍预期增加10.6万。从行业细分来看，六月就业增长主要集中在州政府和医疗保 健领域。其中，政府部门就业总计增加7.3万人。 大摩报告称，私营部门就业放缓，低于此前三个月均值，主要由服务业引领。服务业就业全面放缓，除零售和运输外，所有服务业类别的增幅都小于5月 或出现更大幅度下 ...

机构：非农数据支撑美联储观望立场，但需警惕贸易谈判不确定性 金十数据7月3日讯，LPL Financial首席经济学家Jeffrey Roach表示，最新的非农数据显示，企业若延续 今年以来的招聘趋势，美联储在即将召开的政策会议上料将维持"观望"立场。尽管存在关税和贸易政策 的不确定性，企业迄今尚未出现大规模裁员潮。但需警惕的是，美国政府仍在与多个主要贸易伙伴进行 细节谈判，最终对企业的影响尚难预估。 ...

Group 1: Gold Market Analysis - The gold market is currently experiencing a weak state, with prices fluctuating around 3332, and there is potential for a rebound if the market weakens further [2][4] - Long-term, gold remains a solid asset for inflation protection and risk aversion, despite pressures from geopolitical stability and the Federal Reserve's cautious stance [2] - Technical indicators show a bearish trend, with a significant drop in prices and a critical resistance level at 3350, suggesting a continued weak outlook unless this level is breached [2][4] Group 2: Oil Market Analysis - The oil market has stabilized after two days of decline, with Brent crude oil prices rising by 1.1% to $67.89 per barrel, and WTI crude oil increasing to $65.08 [5] - The reduction in U.S. crude oil inventories by 4.23 million barrels, exceeding market expectations, indicates strong refinery demand and supports oil prices [5] - Technical analysis suggests a mixed outlook for oil, with short-term bearish trends but potential for upward movement if key resistance levels are surpassed [6]

美联储主席鲍威尔在北京时间25日凌晨的国会证词中，重申观望的立场，表示美联储将继续等待更多经 济数据以获得政策方向的清晰性。 据追风交易台消息，摩根士丹利发布最新研报，分析师Michael T Gapen等预测由于关税政策将推动通胀 在今年夏季上升至3.0-3.3%，同时移民管控政策将保持劳动力市场紧张，美联储在2025年全年不会降 息。 该投行预计，降息将从2026年3月开始，全年共有七次降息，将利率降至2.5%-2.75%区间。 不过，摩根士丹利也承认存在风险：如果私营部门不得不承担比预期更多的关税成本，那么风险将转向 劳动力市场疲软，利率降息可能会更早到来。 美联储继续观望政策，数据决定一切 大摩在研报中表示，鲍威尔重申了上周FOMC会议的核心信息： "我们处于有利位置，可以等待了解更多经济可能走向，然后再考虑对政策立场进行任何调 整。" 他强调美联储将继续保持观望模式，直到数据带来更多清晰性。 美联储认为当前经济状况"稳固"，政策处于适度限制性水平，这让央行处于"良好位置"来等待观察。鲍 威尔强调，美联储的反应将取决于经济偏离双重使命的程度。 关税影响预计第三季度显现 他解释称，关税传导将在第三季度变 ...

美联储卡什卡利表示，通胀率仍高于2%的目标，但已取得了显著进展；关税带来了复杂性；美联储目 前处于观望状态，以期获得关税对通胀影响的更多明确性。 ...

我们预计，将看到商品价格在一定程度上大幅上涨。 鲍威尔：美联储处于观望状态，是为了更好地感知关税（的影响）。 ...

Core Viewpoint - The May CPI report is not expected to significantly impact the Federal Reserve's current wait-and-see stance on interest rates [1] Group 1 - Commonwealth Financial Network's fixed income director, Sam Millette, anticipates that the CPI report will show moderate inflationary pressures [1] - There is a possibility of unexpected volatility for investors depending on the report's outcomes [1]

·景顺：未来几个月美元可能再跌5% ·德商银行：美国CPI数据料确认美联储的观望立场 ·景顺表示，在美国经济增长面临压力且美国总统特朗普乐见美元走弱以促进出口下，未来几个月美元 可能自当前水平再跌5%。景顺亚太全球市场策略师David Chao在简报会上表示，对冲活动的增加将导 致美元面临更大的下行压力；但他认为，美元从当前水平再贬10%的说法可能有点牵强。景顺看好黄 金、瑞士法郎和日元作为避险资产；看好德国、日本和瑞士政府债券。 ·德商银行研究员Rainer Guntermann在一份报告中表示，周三公布的美国通胀数据应该会证实美联储的 观望态度。Guntermann表示，"这些数据将强化美联储在下周政策决定之前的观望立场，因为目前关税 升高的影响仍然有限。"根据LSEG数据，货币市场完全定价了美联储6月18日维持利率不变。他们还预 计，9月降息的可能性超过50%。 ·路透调查显示，由于美国关税政策的不确定性，日本央行今年将放弃再次加息。多数经济学家预计， 下次25个基点的加息将在2026年初进行。多数受访者还表示，日本央行将从下一财年开始放慢缩减政府 债券购买规模的步伐，而四分之三的受访者预计，日本政府将 ...

金十数据6月11日讯，德商银行研究员Rainer Guntermann在一份报告中表示，周三公布的美国通胀数据 应该会证实美联储的观望态度。Guntermann表示："这些数据将强化美联储在下周政策决定之前的观望 立场，因为目前关税升高的影响仍然有限。"根据LSEG的数据，货币市场完全定价了美联储6月18日维 持利率不变。他们还预计，9月份降息的可能性超过50%。 德商银行：美国CPI数据料确认美联储的观望立场 ...