文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001） 联系人： 陆银波（15210860866） 核心观点 展望 10 月，基数以及政策前倾影响下，出口、地产等多个需求指标以及社融、旧口径 M1 等金融指标或有 所回落。我们重点关注限额以下消费。从短期看，在节假日影响下，或增速回升。在中期看，"十五五"规 划将增加更多普惠性、基础性、兜底性民生建设，或持续给予其增长动能。 1 、此前 9 月，受今年中秋节与国庆节重叠影响，与节假日相关的消费如乡村、限额以下、餐饮，表现不 佳。 10 月，预计双节带动下增速回升。 2 、从趋势看，近两年限额以下商品消费（不含餐饮）有改善迹象。 2023 年两年平均增速为 2.7% ， 2024 年为 3.55% ， 2025 年前三季度为 4.24% 。 9 月当月同比为 3.77% ，预计 10 月增速回升至 5% 左右。 3 、从空间与体量看， 2019 年限额以下商品消费（不含餐饮）增速为 10.6% ， 2025 年前三季度为 4.24% ，增速尚有较大回升空间。从体量看， 2024 年社零中， 52.2% 来自限额以下商品消费 ...

宏观研究 2、从趋势看，近两年限额以下商品消费（不含餐饮）有改善迹象。2023 年两 年平均增速为 2.7%，2024 年为 3.55%，2025 年前三季度为 4.24%。9 月当月 同比为 3.77%，预计 10 月增速回升至 5%左右。 3、从空间与体量看，2019 年限额以下商品消费（不含餐饮）增速为 10.6%， 2025 年前三季度为 4.24%，增速尚有较大回升空间。从体量看，2024 年社零 中，52.2%来自限额以下商品消费（不含餐饮）。若其回升，对社零意义重大。 4、从政策来看，或持续加强普惠性、基础性、兜底性民生建设。例如，2025 年的生育补贴、免费学前教育、城乡居民养老金提升等。"十五五"规划来看， 或继续加力投入。如"合理提高公共服务支出占财政支出比重、稳步推进基本 公共服务均等化、逐步提高城乡居民基础养老金、发挥育儿补贴和个人所得税 抵扣政策作用，有效降低家庭生育养育教育成本、稳步扩大免费教育范围"。 ❖ 一、物价：预计 CPI 同比降幅收窄，PPI 环比或走弱 证 券 研 究 报 告 供需有待 【宏观快评】 限额以下消费或回升——10月经济数据前瞻 ❖ 核心观点：展望 10 月 ...