|研究院 纽约分行 行内偕作·宏观点评 2024 年 3 月 21 日 从短期看，美联储保持了前瞻指引的稳定性，"年中首降，全年三次" 的利率路径指引和"很快放缓缩表"的量化操作指引均未有变动。2023 年四 季度，19 名委员中的 6 名认为 2024 年全年将降息 3 次；2024 年一季度，19 名委员中的 9 名认为 2024 年全年将降息 3 次。 附录 2024 年 3 月 21 日 美联储大幅上调经济预测，指向委员会一度高估了当前利率对经济的限 制效果。一季度经济预测将 2024 年经济增速预测值从 1.4%大幅上调至 2.1%， 并将 2025 和 2026 年经济增速预测值小幅上调至 2.0%，长期增速预测值仍为 1.8%。高利率对私人投资，特别是知识产权投资的限制效果并不显著，对居 民消费的限制效果同样受到了来自薪资增长和财政扩张的对冲。 2 招 商 银 行 |研究院 纽约分行 美国利率预期上修 美东时间 3 月 20 日，美联储宣布将利率水平维持在 5.25-5.5%区间，缩 表节奏维持在$950 亿/月。 一、经济：韧性仍强 美联储认可劳动力市场仍然强劲，但也强调单纯的就业强劲不会成为 ...

宏观点评（2024 年 3 月 19 日） 1-2 月经济数据表现显著好于市场预期。规模以上工业增加值累计同 比 7.0%（市场预期 4.3%）；社会消费品零售总额累计同比 5.5%（市场预 期 5.4%）；城镇固定资产投资额累计同比 4.2%（市场预期 3.0%），其中 房地产投资累计同比-9.0%，基建投资累计同比 9.0%，制造业投资累计同 比 9.4%。 服务业生产增势向好。1-2 月服务业生产指数同比增速较去年 12 月下 降 2.7pct 至 5.8%，但主要受基数效应影响，实际动能有所增强，高于去年 同期。接触聚集型服务业和现代服务业增势较好，住宿餐饮、交通运输、 就业形势保持稳定。1-2 月全国城镇调查失业率分别为 5.2%、5.3%， 低于过去三年同期水平，但略高于疫前 2018-19 年同期水平。农民工就业 形势同比改善，2 月外来农业户籍人口调查失业率虽季节性上行至 4.8%， 但大幅低于 2022-2023 年同期水平。 （1）房地产：弱势开年 宏观点评（2024 年 3 月 19 日） 基建投资资金来源受到多方面支撑。一是去年 4 季度增发的 1 万亿国 债，大部分在今年形成支出。二 ...

1 |研究院 资产负债管理部 行内偕作·宏观点评 2024 年 3 月 20 日 超宽松时代终结 ——日央行议息会议点评（2024 年 3 月） 3 月 19 日，日本央行宣布终结负政策利率、收益率曲线控制和资产购买 计划。至此，以"负利率"为代表的超宽松时代正式终结。 2024 年"春斗"1涨薪幅度创 1992 年以来新高，叠加通胀连续 2 年位于 2%上方，日本央行相信薪资和价格之间的正向循环已经具备可持续性，超宽 松政策也就完成了历史使命。 由于长期低通胀、低涨薪的经历，日本央行内部的鸽派力量仍然存在， 故退出超宽松政策的过程显得十分谨慎，大规模购债仍将继续，加息步伐也 极其缓慢，"套息交易"仍有存在基础，日本央行仍然大幅落后曲线。但从长 期看，日本物价和薪资增长已经具备了一定的内生性和可持续性，"加息交 易"或将徐徐展开。 一、经济：确认正向循环 "春斗"薪资涨幅创 1992 年以来新高，日本央行认为薪资与价格之间 的正向循环已经具备可持续性。日本央行在决议文本中表示，政策委员会评 估了薪资和价格之间的良性循环，并判断"2%"通胀目标已经可以持续、稳 定地被实现。通胀来源亦已发生转换，输入性通胀在减少 ...

——对于金价创历史新高的点评 实际上，大多数投资者目前并不质疑黄金的基本面。但投资者普遍产 生了"恐高"的心理，认为黄金价格太贵不敢入场，在"观望还是买入" 中纠结。那么，黄金市场现在过热了吗？ 投资策略上，我们对黄金维持中高配的配置建议不变。对于已经有黄 金持仓的投资者来说，建议继续持有。对于暂无持仓的投资者来说，短期 金价的确上涨过快，未必要去追涨，建议等待金价回调后，再分批进行配 置。 资本市场点评（2024 年 3 月 11 日） 黄金仍处于上涨周期，伦敦金在 2024 年或有望突破 2,300 美金/盎司， 建议维持中高配。第一，我们认为美联储降息为基准情形，美债实际利率 的高企压力缓解，利好黄金。第二，在降息周期中，美元缺乏单边升值动 力，对黄金无利空影响。第三，央行购金的趋势仍在，利好黄金。 但是，还不需要"恐"，因为从各项指标来看，市场还未到过热的程度。 第一，COMEX 黄金期货的净多头持仓近期虽有所上行，但是距离峰值仍有 一段距离。第二，SPDR 黄金 ETF 持有量甚至还在回落，说明部分投资资金 尚未入场。第三，根据招商银行研究院的模型测算，伦敦金本轮极值位为 2530 美金，目前也仍有 ...

1 春节效应支撑居民物价 2 月 CPI 通胀 0.7%，超过市场预期的 0.4%。环比增速 1.0%，符合春节月 特征；PPI 通胀-2.7%，弱于市场预期的-2.5%。环比增速-0.2%，持平前值。 前瞻地看，年内猪价大概率实质性见底，这将支撑 CPI 通胀的进一步修 复。随着上游价格企稳向下游传导，PPI 通胀亦有望转负为正。 2 月 CPI 通胀录得 0.7%，为 2023 年二季度以来最高值。读数反弹来自 于春节效应对猪肉和旅游价格的提振，进一步改善仍有赖于需求回暖。 能源通胀转跌为涨，与国际油价走势相一致。2 月交通工具用燃料价格 环比上涨 1.9%，同比上涨 0.8%，拉动总通胀约 0.02pct。 宏观点评（2024 年 3 月 11 日） 二、PPI 通胀：依然低迷 受产能持续去化影响，上游价格或已率先企稳。上游价格连续第 2 个月 环比正增，与中下游走势分化。供给侧改革以来，采掘业产能利用率从 65% 上行至 77%，供求关系或已逐步逆转，对冲了需求转弱的影响，叠加海外经 济韧性对部分大宗商品价格的支撑，上游价格实现止跌企稳。相比之下制造 业产能利用率未有显著变化。汽车、TMT、设备制造业 ...

1 ——进出口 2024 年 1-2 月数据点评 1-2 月出口金额累计同比增速较去年 12 月单月增速大幅上行 4.8pct 至 7.1%，同时受低基数和动能改善提振。一方面，春节错位叠加疫情影 响，去年同期我国出口金额基数偏低，部分支撑了今年 1-2 月累计增速上 行。另一方面，1-2 月以 2019 年为基数的年均复合增速达 8.4%，较去年 12 月上行 2.2pct，动能小幅改善。考虑到外部经济体同期出口数据也出现边 际改善，以及随着美国经济韧性仍强，未来我国外需动能或保持平稳。 分地区来看，1-2 月我国对东盟和美国出口增速大幅转正，对欧盟出 口降幅小幅收窄，仍存在基数扰动。对日本、韩国出口降幅走阔，对拉丁 美洲、非洲和印度出口增速大幅改善。 二、进口：动能持续偏弱 从重点商品来看，大宗原材料进口表现分化，燃料类增速上行，部分 原材料增速放缓，去年末基建投资所支撑的该类进口需求或遇生产淡季而 未进一步改善。机电产品进口增速则与出口同步改善，上行至 7.7%，其 中半导体产业链进口增速明显上行。 三、前瞻：出口动能或超预期，进口有望迎来改善 （作者：谭卓 王欣恬） 资料来源：Wind、招商银行研究院 ...

|研究院 招银欧洲＆卢森堡分行 行内偕作·宏观点评 2024 年 3 月 10 日 三、市场：解读偏鸽 量化紧缩或将持续至年底，与利率操作相独立。美联储理事沃勒、美联 储主席鲍威尔先后表示量化紧缩可能"长期化"，这可能成为一种潮流。随着 "利率零下限"问题退出历史舞台，欧央行资产负债表"正常化"进程或将 长期持续。 |研究院 招银欧洲＆卢森堡分行 行内偕作·宏观点评 2024 年 3 月 10 日 ——欧央行 2024 年 3 月议息会议点评 欧央行宣布保持三大关键利率不变，且没有给出任何降息指引。欧央行 继续强调货币政策目标是将通胀恢复至 2%。为了实现这一目标，欧央行需要 将限制性利率维持更久。拉加德主席在新闻发布会上表示，欧央行尚未讨论 降息问题，仅开始讨论是否有必要放松限制性立场。 欧央行下调经济与通胀预测被市场解读为利好。欧元区股市普涨。欧元 区 STOXX 50 指数收涨 1.19%，续创历史新高，法国、德国、意大利股市均在 上涨；欧元区国债收益率普跌。欧元区国家国债收益率连续多日下行，衡量 欧元区整体经济健康度的德意利差也降至 130bp 附近，几乎回归启动加息前 的水平。受美联储主席鲍威尔听证 ...

|研究院 纽约分行 行内偕作·宏观点评 2024 年 3 月 13 日 1 越来越远的"2%" ——美国通胀 2024 年 2 月数据点评 2 月美国通胀数据再超市场预期。CPI 同比增速 3.2%（市场预期 3.1%）， 环比增速 0.4%（市场预期 0.4%）；核心 CPI 同比增速 3.8%（市场预期 3.7%）， 环比增速 0.4%（市场预期 0.3%）。 从边际看，劳动力市场降温带来了服务通胀粘性的软化，但这一软化完 全不足以让通胀回归 2%。前瞻地看，不但服务通胀去化仍然艰难，而且商品 也将脱离通缩状态，从中期看美国存在"再通胀"风险。 一、能源＆食品：回到均衡 能源通胀跌幅收窄，食品通胀继续去化，来自供给侧的大起大落进一步 退潮。从同比看，能源价格下跌 1.9%，食品价格同比上涨 2.2%，两者合计对 总通胀的影响几乎为 0；从环比看，能源价格上涨 2.3%，终结了连续半年的 下跌，食品价格环比持平，终结了连续三个季度的上涨。 二、核心商品：环比转正 核心商品价格环比转正，结束了连续 3 个月的下跌。从同比看，核心商 品通胀连续第 2 个月录得负值；从环比看，核心商品价格在二手车带动下环 比上涨 ...

——美国就业 2024 年 2 月数据点评 二、失业率：意外跳升 失业率意外跳升的背后，是企业调查与家庭调查的持续分化，前者指向 就业市场依然强劲，后者则指向就业市场已在转冷。2 月家庭调查失业率超 预期跳升至 3.9%，就业人数亦在继续下行，与非农就业人数的差值持续收窄。 家庭与企业调查的背离主要来自于兼职人数的上升和移民涌入的影响，前者 会在企业调查中被重复统计，后者则因部分人口居无定所易为家庭调查所遗 漏。全职就业人数已与 2023 年四季度见顶，兼职就业人数则仍在持续增长； 国外出生就业人数仍在高增，国内出生就业人数则已经见顶。 3 |研究院 纽约分行 行内偕作·宏观点评 2024 年 3 月 10 日 五、市场：小幅转鸽 失业率意外跳升叠加新增非农前值下修，市场小幅上调降息预期。美元 隔夜利率曲线（OIS）暗示美联储将于 6 月开启降息，2024 年全年降息约 100bp （4 次）。美国国债收益率整体下行，仅 30 年期微涨。2 年期收跌 2.8bp 至 4.47%，5 年期收跌 2.7bp 至 4.05%，10 年期收跌 0.8bp 至 4.07%，30 年期收 涨 1.0bp 到 4.25%； ...

Group 1: Aging Population Trends - The global aging process began in 2001, with varying speeds across countries, and has accelerated overall, making it a national strategy for China[1] - By 2032, China's aging rate is expected to exceed 21.0%, entering a super-aged society, and will reach 33.0% by 2050[2] - In 2021, China's elderly population was approximately 188 million, accounting for nearly 24.3% of the global elderly population, and is projected to increase to 333 million by 2035[3] Group 2: Characteristics of China's Aging Population - China's aging process is characterized by a large elderly population, rapid progression, and a phenomenon of aging before becoming affluent[4] - The total fertility rate (TFR) in China has sharply declined from 7.5 in 1963 to 1.09 in 2022, indicating a significant drop in the number of young people[5] - Urban-rural and regional disparities in aging are influenced by economic development imbalances, with urban areas experiencing lower aging rates compared to rural areas[6] Group 3: Future Projections and Implications - China's total population is expected to decline from a peak of 1.47 billion in 2022 to 1.24 billion by 2050, with the aging rate increasing significantly during this period[7] - In a neutral scenario, the aging rate will rise from 24.5% in 2035 to 33.0% by 2050, with variations in projections based on different fertility rate assumptions[8] - The aging population's growth will have profound implications for labor, finance, housing, and social security systems in China[9]