证券研究报告 | 2025年08月28日 蜜雪集团（02097.HK） 优于大市 蜜雪冰城下沉能力再验证，咖啡副牌进入放量期 2025H1 归母净利润同增 43%。公司实现收入 148.7 亿元/+39.3%；实现归母 净利润 26.9 亿元/+42.9%。分业务看，商品销售收入 138.4 亿元/+39.5%， 收入占比 93.1%/+0.1pct；设备销售收入 6.5 亿元/+42.3%，收入占比为 4.4%/+0.1pct；加盟服务收入 3.8 亿元/+29.8%，收入占比为 2.6%/-0.2pct。 东南亚聚焦经营质量提升，国内门店持续下沉。2025年中期末门店数达53014 家，加盟/直营店分别为 52996/18 家。2025H1，公司加盟店新增 7721 家、 关店 1187 家、净增 6534 家；直营店净关店 3 家。分品牌看，参考幸运咖官 网数据，期内预计蜜雪/幸运咖分别净增约 5000 家/1500 家。 分地理区域看，内地/内地以外门店数分别为 48281/4733 家，较年初分别净 增 6697 家/净关 162 家，占比分别 91.1%/8.9%，印尼/越南门店数减少，主 因公司 ...

Group 1: Automotive Industry Insights - The automotive industry is experiencing a significant shift towards intelligent driving technologies, with companies like HUAWEI and Horizon leading the way in advanced driver assistance systems [13][14]. - The penetration rate of L2 and above autonomous driving features in passenger vehicles reached 29.7% as of June 2025, reflecting a year-on-year increase of 13 percentage points [14]. - Investment recommendations include companies such as Xpeng Motors, Leap Motor, and Geely for complete vehicles, and suppliers like Suoteng Technology and Hesai Technology for components [15]. Group 2: Pharmaceutical Sector Developments - The pharmaceutical sector showed weaker performance compared to the overall market, with the biopharmaceutical segment rising only 1.05% [16]. - The World Lung Cancer Conference (WCLC) in September 2025 will showcase innovative research from Chinese pharmaceutical companies, highlighting the growing competitiveness of domestic products [16][17]. - Investment focus is recommended on companies presenting at major conferences like ESMO and WCLC, particularly those with promising clinical data [17]. Group 3: Mining and Metals Performance - Luoyang Molybdenum's net profit for H1 2025 increased by 60% to CNY 8.67 billion, driven by rising copper and cobalt prices alongside increased production [18][19]. - Zijin Mining reported a 54.41% year-on-year increase in net profit for H1 2025, attributed to a significant rise in gold production and prices [22][23]. - Cloud Aluminum's net profit for H1 2025 grew by 10%, with a strong performance in aluminum production and a proposed cash dividend of CNY 3.2 per share [20][21]. Group 4: Real Estate and Property Management - Poly Property's revenue for H1 2025 reached CNY 8.4 billion, with a net profit increase of 5%, indicating steady growth in property management services [31][32]. - Greentown China reported a significant decline in net profit by 89.7% for H1 2025, primarily due to uneven revenue recognition and asset impairment provisions [33][34]. - The company maintained a strong sales performance, with total sales area down only 10% compared to the industry average, reflecting resilience in a challenging market [34].

证券研究报告 | 2025年08月28日 越秀地产（00123.HK） 优于大市 业绩承压，销售逆势增长 归母净利润-25%。2025 上半年公司实现营业收入 476 亿元，同比增长 34.6%； 归母净利润 14 亿元，同比下降 25.2%；核心净利润 15 亿元，同比下降 12.7%。 公司增收不增利的是由于结算毛利率约为 10.6%，同比下降 3.1pct。 销售逆势取得正增长。2025 上半年公司实现销售面积 146 万平方米，同比下 降 22%；实现销售金额 615 亿元，同比增长 11%，完成全年销售目标的 51%， 其中一线城市销售占比贡献 80.5%。上半年公司新增 13 幅土地，总建筑面积 约 148 万平方米，其中 68%位于一线城市。截至 2025 上半年末，公司总土储 2403 万平方米，其中大湾区占比 39%，一二线占比 94%，土储结构保持优质。 财务稳健，债务结构合理。公司财务水平始终保持"绿档"，截至 2025 上 半年末，公司剔除预收账款后的资产负债率为 64.6%，净负债率为 53.2%， 现金短债比为 1.7。公司融资成本继续下降，上半年平均借贷成本为 3.16%， 同比 ...

证券研究报告 | 2025年08月28日 亚钾国际（000893.SZ） 优于大市 受益于钾肥行业景气向上，2025 年上半年公司钾肥量价齐升 2025 年上半年公司钾肥量价齐升，归母净利润同比增长 217%。2025 年上半 年公司实现营收 25.2 亿元（同比+48.5%），归母净利润 8.5 亿元（同比 +216.6%），扣非归母净利润 8.6 亿元（同比+219.5%）。2025 年上半年公司 实现氯化钾产量101.41 万吨（同比+20.0%），销量104.54 万吨（同比+21.4%）， 平均不含税售价为 2353 元/吨（同比+22.1%），生产成本约 1025 元/吨（同 比+2.1%），毛利率为 57.5%（同比+8.4pcts），单吨利润约 910 元/吨（同 比+160.8%），净利率为 33.8%（同比+18.8pcts）。 2025 年第二季度公司归母净利润环比增长 22.4%。受益于年初至今，海外钾 肥供给减少、叠加全球需求旺盛，钾肥价格大幅上涨，第二季度港口老挝白 粉钾含税均价 3025 元/吨（环比+8.9%）。2025 年第二季度公司实现营收 13.1 亿元（同比+23.0% ...

证券研究报告 | 2025年08月28日 巨化股份（600160.SH） 优于大市 制冷剂价格持续提升，液冷业务打开成长空间 公司 2025 年上半年归母净利润 20.51 亿元，同比提升 146.97%。2025 年 8 月 27 日，公司发布《2025 年半年度报告》。根据公司公告，2025 年上半年 公司实现营业收入 133.31 亿元，同比增长 10.36%；实现归母净利润 20.51 亿元，同比增长 146.97%；扣非后归母净利润为 20.26 亿元，同比增长 155.23%。其中二季度实现营收 75.31 亿元，同比+13.93%，环比+29.84%； 实现归母净利润 12.42 亿元，同比+137.07%，环比+53.56%。公司业绩大幅 增长的核心驱动力源于制冷剂业务的强劲表现。在第三代制冷剂（HFCs）配 额制度下，行业供给格局发生根本性变革，从过剩竞争转向供给受限，公司 凭借全球领先的生产配额优势，充分享受行业景气上行红利。2025 年上半年， 公司制冷剂产品均价同比大幅上涨 61.88%至 3.94 万元/吨，推动制冷剂板块 营业收入同比增长 55.09%。根据公司增减利因素分析，主要 ...

1. Report Industry Investment Rating No relevant content provided. 2. Core View - The report presents key economic indicators including a 1.60% year - on - year cumulative growth in fixed asset investment, 3.70% year - on - year growth in the total retail sales of consumer goods for the current month, 7.20% year - on - year growth in exports for the current month, and an 8.80% growth in M2 [4]. 3. Summary by Related Categories Government Bond Net Financing - Government bond net financing was 5614 billion yuan in the 34th week (8/18 - 8/24) and 64 billion yuan in the 35th week (8/25 - 8/31). As of the 34th week, the cumulative net financing reached 10.3 trillion yuan, 4.8 trillion yuan more than the same period last year [1][5]. Treasury Bond - Treasury bond net financing was 3526 billion yuan in the 34th week and - 2371 billion yuan in the 35th week. The annual net financing is 6.66 trillion yuan. As of the 34th week, the cumulative net financing was 4.9 trillion yuan, with a progress of 73.7%, exceeding the average of the past five years [6]. Local Bond - Local bond net financing was 2088 billion yuan in the 34th week and 2435 billion yuan in the 35th week. As of the 34th week, the cumulative net financing was 5.5 trillion yuan, 3 trillion yuan more than the same period last year [8]. New General Bond - New general bond issuance was 95 billion yuan in the 34th week and 353 billion yuan in the 35th week. The 2025 local deficit is 8000 billion yuan. As of the 34th week, the cumulative issuance was 5855 billion yuan, with a progress of 73.2%, exceeding the same period last year [8]. New Special Bond - New special bond issuance was 2393 billion yuan in the 34th week and 1880 billion yuan in the 35th week. The 2025 new special bond quota is 4.4 trillion yuan. As of the 34th week, the cumulative issuance was 3.1 trillion yuan, with a progress of 69.9%, exceeding the same period last year [12]. Special New Special Bond - Special new special bonds worth 9680 billion yuan have been issued, with 2129 billion yuan issued since August, accounting for 44% of new special bonds. Besides 800 billion yuan for debt resolution, the remaining over 100 billion yuan will be used for "arrears clearance" [12]. Land Reserve Special Bond - Land reserve special bonds worth 3031 billion yuan have been issued. As of August 24, projects in 27 provinces and municipalities covered 4949 parcels of land, with a total capital scale of 5476 billion yuan [12]. Special Refinancing Bond - Special refinancing bond issuance was 245 billion yuan in the 34th week and 291 billion yuan in the 35th week. As of the 34th week, the cumulative issuance was 1.9 trillion yuan, with a progress of 95% [22]. Urban Investment Bond - Urban investment bond net financing was - 6 billion yuan in the 34th week and is expected to be - 402 billion yuan in the 35th week. As of this week, the balance of urban investment bonds is 10.2 trillion yuan [2][27].

证券研究报告 | 2025年08月28日 房地产行业 2025 年 9 月投资策略 优于大市 京沪政策边际放松，关注地产板块博弈机会 行业：京沪政策边际放松，基本面延续磨底。从统计局数据看，2025 年 1-7 月，全国商品房销售额同比-6.5%，降幅较 1-6 月扩大了 1.0 个百分点； 商品房销售面积同比-4.0%，降幅较 1-6 月扩大了 0.5 个百分点。观察 相对历史同期的销售规模，2025 年 7 月，商品房的销售额和销售面积分 别相当于 2019 年同期的 43%和 44%，均创下 2022 年以来历史同期新低。 新建商品房销售均价 9613 元/㎡，同比-2.6%，降幅较 1-6 月扩大了 0.5 个百分点。从城市维度看，新房端，2025 年 7 月，70 城新建商品住宅 销售价格同比-3.4%，降幅较 6 月收窄了 0.3 个百分点，自 2024 年 11 月以来已连续 9 个月收窄；70 城新房销售价格环比-0.3%，降幅与 6 月 持平，其中一线城市环比跌幅小幅收窄，二线城市环比跌幅扩大，三线 城市环比跌幅持平。二手房端，2025 年 7 月，70 城二手住宅销售价格 同比-5.9%， ...

渠道转型成效显著，银保渠道增速亮眼。2025 年上半年，公司个险渠道实现 总保费 4004.48 亿元，同比增长 2.6%。其中，十年期及以上首年期交保费占 比超过 45%，业务可持续发展能力稳固。分红险在个险渠道首年期交保费中 占比超过50%，成为新单保费的重要支撑。银保渠道上半年实现总保费724.44 亿元，同比大幅增长45.7%，其中首年期交保费170.32 亿元，同比增长34.4%。 银保渠道客户经理人均产能同比大幅提升 51.8%，网均产能提升效果显著。 投资端增配权益资产，总投资收益同比提升 4.20%。上半年，公司实现净投 资收益 960.67 亿元，净投资收益率为 2.78%；实现总投资收益 1275.06 亿元， 总投资收益率为 3.29%。公司稳步推进中长期资金入市，公开市场权益规模 较年初增加超过 1500 亿元，私募证券投资基金累计出资 350 亿元。截至年 中，公司股票和基金（不包含货币市场基金）配置比例较年初进一步提升至 13.6%。此外，公司积极参与黄金等创新品种投资，拓宽保险资金投资渠道， 增强投资组合多样性。 投资建议：作为我国人身险行业龙头，中国人寿不断推进负债端一系列转型 ...

公司 2025 年第二季度实现归母净利润 330 亿元，盈利能力韧性凸显，业绩 超预期。公司 2025 年上半年实现营业收入 2076.1 亿元（同比-8.5%）， 归母净利润 695.3 亿元（同比-12.8%）；其中第二季度实现营业收入 1007.5 亿元（同比-12.6%，环比-5.7%），归母净利润 329.7 亿元（同 比-17.6%，环比-9.8%），在上半年布伦特油价同比下降 15.1%的背景下， 业绩超预期。我们认为一方面公司持续增储上产，且第二季度实现油价 达到 65.8 美元/桶，超过我们预期，另一方面公司第二季度受益于汇兑 收益，也部分抵销了油价下跌的影响。 公司油气净产量再创新高，成本管控成效显著。公司 2025 年上半年油气销 售收入为 1717.5 亿元（同比-7.2%），油气净产量达到 384.6 百万桶油当量 （同比+6.1%），其中国内净产量 266.5 百万桶油当量（同比+7.6%），占比 69.3%，主要得益于"深海一号"二期等油气田贡献，海外净产量 118.1 百 万桶油当量（同比+2.8%），主要得益于巴西和圭亚那项目带来的产量增长。 从产品结构看，原油、天然气占比分 ...

证券研究报告 | 2025年08月28日 贝壳-W（02423.HK） 优于大市 二季度营收同比增长 11%，利润同比下滑但环比改善 Q2 营收同比增长 11%，主要受益于二赛道业务增长。2025 年 Q2，公司实现 GTV 交易总额 8787 亿元，同比+5%，环比+4%；营业收入 260 亿元，同比+11%， 环比+11%。其中，存量房业务、新房业务、家装家居业务、房屋租赁服务、 新兴业务及其他收入占比分别为 26%、33%、18%、22%、2%，同比分别变动-6、 -1、+0.3、+8、-2pct，二赛道业务持续助力公司收入增长。 利润同比下滑但环比改善。2025 年 Q2，公司实现经调整归母净利润 18.2 亿 元，同比-32%，环比+30%；经调整归母净利率为 7.0%，同比下降 4.5pct， 环比提升 1.0pct；毛利率为 21.9%，同比下降 6.0pct，环比提升 1.2pct； 贡献利润率为 27.1%，同比下降 5.9pct，环比提升 1.0pct。同比增收不增利， 一方面因为收入同比增速较快的房屋租赁服务业务贡献利润率较低，另一方 面 2024 年 Q2 房地产利好政策密集发布，一赛 ...