证券研究报告 | 2026年03月28日 力量发展（01277.HK） 优于大市 高分红回报股东，在建项目放量在即 公司发布 2025 年报：2025 年公司实现营收 52.9 亿元（-6.4%），净利润 9.0 亿元（-57.5%）。营收、净利润减少主要系煤价中枢下行，永安煤矿在试运 营期间营运成本增加以及房地产开发分部计提存货减值加剧净利润下滑幅 度。 核心煤炭业务：煤价中枢下行拖累利润。2025 年受煤炭市场价格中枢下移影 响，公司核心的煤炭业务收入 45.1 亿元，同比下降 15.9%，占总收入比重为 85.3%。核心产品 5000 大卡低硫环保动力煤平均售价约为 602.8 元/吨，同 比下降 19.9%，同期秦皇岛 5000K 动力末煤年均价 613 元/吨（含税），同比 下降 18.4%；销量则较上年同期微增 0.7%。2025 年煤炭业务除税前溢利约 17.5 亿元，同比下降 42.6%，主要系煤价中枢下行，此外报告期公司所持 MC Mining 部分股权按权益法入账，确认应占亏损约 0.76 亿元；宁夏力量下属 的永安煤矿处于初期联合试运转阶段、韦一煤矿仍在建设阶段，经营成本上 升，致宁夏力 ...

证券研究报告 | 2026年03月27日 2026年03月28日 毛戈平（01318.HK） 优于大市 量价齐升驱动高增，盈利韧性持续验证 公司业绩持续快速增长。公司 2025 年实现营业收入 50.50 亿/yoy+30.0%， 期间净利润12.05 亿/yoy+36.8%，同时经调整净利润为12.09 亿/yoy+30.8%， 经调净利润率 23.9%/yoy+0.1pct。 分品类看，彩妆实现营收 29.96 亿/yoy+30.0%，其中光感柔纱凝颜粉饼、凝 脂柔肌妆前霜、奢华鱼子无瑕气垫粉底液零售额均超过 3 亿元；护肤实现营 收 18.73 亿/yoy+31.1%，其中大单品奢华鱼子面膜零售额超 10 亿元，养肤 焕颜黑霜零售额超 3 亿元；新拓展的香氛品类实现收入 0.34 亿；化妆艺术 培训业务收入为 1.47 亿/yoy-2.8%，主要由于公司为提高培训服务水平和学 员满意度，主动严控招生人数。 分渠道看，线上渠道实现收入 24.77 亿/yoy+38.8%，其中线上直销收入 19.45 亿/yoy+36.1%。线下渠道实现收入 24.26 亿/yoy+24.5%，其中线下直销收入 21.83 ...

证券研究报告 | 0000 年00月00日 2026年03月28日 招商证券（600999.SH） 优于大市 财富与机构基础夯实，四季度业绩显韧性 2025 年公司业绩亮眼，归母净利润创历史新高，盈利能力持续释放。全年 公司实现营业收入 249.72 亿元（调整后），同比+19.53%，实现归母净利润 123.50 亿元，同比+18.91%；加权 ROE 同比提升 1.12 个百分点至 9.94%；EPS 达 1.35 元/股，同比+19.47%。Q4 单季度营收 67.28 亿元，归母净利润 34.79 亿元，环比略有回落但同比保持正向增长。公司财富管理和机构业务优势凸 显，其余业务保持稳健发展，共同推动业绩稳步提升。 机构业务协同发力，精准赋能。作为量化私募服务的核心载体，公司深耕"私 募领航计划"核心品牌，持续提升私募服务专业度。整体私募服务成效显著， 私募交易资产规模同比增长 55.41%；截止 12 月末，对管理规模超百亿的私 募客户交易覆盖率突破 90%，托管外包产品 3.37 万只，规模 4.28 万亿元（同 比+23.72%），其中境外基金行政管理外包业务规模 225.79 亿港元（同比 +2 ...

证券研究报告 | 0000 年00月00日 2026年03月28日 招商证券（600999.SH） 优于大市 财富与机构基础夯实，四季度业绩显韧性 2025 年公司业绩亮眼，归母净利润创历史新高，盈利能力持续释放。全年 公司实现营业收入 249.72 亿元（调整后），同比+19.53%，实现归母净利润 123.50 亿元，同比+18.91%；加权 ROE 同比提升 1.12 个百分点至 9.94%；EPS 达 1.35 元/股，同比+19.47%。Q4 单季度营收 67.28 亿元，归母净利润 34.79 亿元，环比略有回落但同比保持正向增长。公司财富管理和机构业务优势凸 显，其余业务保持稳健发展，共同推动业绩稳步提升。 财富管理赋能增长，筑牢核心发展根基。2025 年，公司财富管理和机构业务 实现营收 138.25 亿元，同比+35.1%，占营收的比重 55.36%，是公司最主要 的增长引擎。其中，财富管理业务依托 APP 等互联网导流成效显著，2025 年公司 APP 月均活跃客户数同比增长 13.44%，排名证券行业第 5，人均单日 使用时长位居行业第一，有效助力客群引流与留存，推动客户基础持续夯实 — ...

证券研究报告 | 2026年03月28日 宏观经济周报 输入型通胀无碍资金面 输入型通胀通常表现为国际原材料价格上涨向国内终端消费品传导的成本 压力，在指标上体现为 CPI 与 PPIRM 定基指数比值持续下行，即原材料价格 涨幅持续强于消费品。2012 年以来，国内经历了两轮典型周期：2016 年 2 月至 2018 年 11 月、2020 年 5 月至 2022 年 6 月，持续时间均超过两年。 回顾两轮周期的资金面表现，一个值得关注的共性是：资金面均呈现"先收 紧后宽松"的走势，但背后的驱动因素与货币政策取向并不完全一致。 2016-2018 年期间，国内政策利率处于上行通道，货币政策整体偏紧；而 2020-2022 年期间，政策利率持续下调，货币政策处于宽松周期。尽管货币 政策基调截然不同，但两轮周期中资金面的变化节奏却高度相似——均随实 际经济增速先升后落，在经济上行期资金面收紧，在下行期逐步放松。 这一规律揭示了一个关键判断：在输入型通胀阶段，资金需求变化对资金面 的影响权重，实际上大于央行货币政策的主动调节。换言之，经济增速回升 带动融资需求扩张，才是驱动资金面收紧的主导力量，而非货币政策本身的 ...

证券研究报告 | 2026年03月28日 力量发展（01277.HK） 优于大市 高分红回报股东，在建项目放量在即 公司发布 2025 年报：2025 年公司实现营收 52.9 亿元（-6.4%），净利润 9.0 亿元（-57.5%）。营收、净利润减少主要系煤价中枢下行，永安煤矿在试运 营期间营运成本增加以及房地产开发分部计提存货减值加剧净利润下滑幅 度。 核心煤炭业务：煤价中枢下行拖累利润。2025 年受煤炭市场价格中枢下移影 响，公司核心的煤炭业务收入 45.1 亿元，同比下降 15.9%，占总收入比重为 85.3%。核心产品 5000 大卡低硫环保动力煤平均售价约为 602.8 元/吨，同 比下降 19.9%，同期秦皇岛 5000K 动力末煤年均价 613 元/吨（含税），同比 下降 18.4%；销量则较上年同期微增 0.7%。2025 年煤炭业务除税前溢利约 17.5 亿元，同比下降 42.6%，主要系煤价中枢下行，此外报告期公司所持 MC Mining 部分股权按权益法入账，确认应占亏损约 0.76 亿元；宁夏力量下属 的永安煤矿处于初期联合试运转阶段、韦一煤矿仍在建设阶段，经营成本上 升，致宁夏力 ...

证券研究报告 | 2026年03月27日 2026年03月28日 毛戈平（01318.HK） 优于大市 量价齐升驱动高增，盈利韧性持续验证 公司业绩持续快速增长。公司 2025 年实现营业收入 50.50 亿/yoy+30.0%， 期间净利润12.05 亿/yoy+36.8%，同时经调整净利润为12.09 亿/yoy+30.8%， 经调净利润率 23.9%/yoy+0.1pct。 分品类看，彩妆实现营收 29.96 亿/yoy+30.0%，其中光感柔纱凝颜粉饼、凝 脂柔肌妆前霜、奢华鱼子无瑕气垫粉底液零售额均超过 3 亿元；护肤实现营 收 18.73 亿/yoy+31.1%，其中大单品奢华鱼子面膜零售额超 10 亿元，养肤 焕颜黑霜零售额超 3 亿元；新拓展的香氛品类实现收入 0.34 亿；化妆艺术 培训业务收入为 1.47 亿/yoy-2.8%，主要由于公司为提高培训服务水平和学 员满意度，主动严控招生人数。 分渠道看，线上渠道实现收入 24.77 亿/yoy+38.8%，其中线上直销收入 19.45 亿/yoy+36.1%。线下渠道实现收入 24.26 亿/yoy+24.5%，其中线下直销收入 21.83 ...

证券研究报告 | 2026年03月28日 招商银行（600036.SH）2025 年报点评 优于大市 业绩底部明确，攻守兼备优质标的 业绩底部明确，营收扭转了过去两年同比下降态势。公司此前已经披露业绩 快报，2025 年实现营收 3375 亿元，同比增长 0.01%；实现归母净利润 1502 亿元，同比增长 1.2%。其中，第四季度营收和归母净利润同比分别增长 1.6% 和 3.4%。公司 2025 年净利息收入和手续费净收入同比分别增长了 2.0%和 4.4%，扭转了 2024 年下降态势，债市波动下其他非息收入同比下降 14%。 四季度净息差环比企稳回升，规模扩张稳健。2025 年净息差 1.87%，同比收 窄 11bps，较前三季度持平；其中，第四季度净息差 1.86%，较三季度提升 了 3bps，资产负债管理能力优异。期末资产总额 13.07 万亿元，贷款总额 7.26 万亿元，存款总额 9.84 万亿元较年初分别增长 7.56%、5.37%和 8.13%。 公司客群优质，大财富管理业务收入恢复高增。期末零售客户 2.24 亿户， 较年初增长 6.67%。其中，金葵花及以上客户 593.15 万户，较 ...

重点事件点评&重点关注：AI 基建、商业航天、人形机器人 证券研究报告 | 2026年03月27日 2026年03月28日 制造成长周报（第 49 期） 优于大市 Meta 签下史上最大单笔算力合同，宇树科技披露 IPO 申报材 料 事件 1-Meta 签下史上最大单笔 AI 算力合同：2026 年 3 月 17 日，Meta 与 AI 云公司 Nebius 签署为期五年的 AI 基础设施供应协议，总价值最高可 达 270 亿美元。根据协议内容，Nebius 将在多个地点为 Meta 提供总计 120 亿美元的专属算力容量，该算力基于首批大规模部署的 NVIDIA Vera Rubin 平台，供应将于 2027 年初启动。 事件 2-宇树科技正式披露 IPO 申报材料：2026 年 3 月 20 日，宇树科技今日 正式披露 IPO 申报材料。目前已完成上交所预先审阅，包括答复两轮问询。。 AI 基建点评：Meta 签署五年的 AI 基础设施供应协议，总金额可达 270 亿美 元，反映算力快速发展下，基础设施的需求爆发式增长。我们看好 AI 基建 相关产业链，重点关注燃气轮机及液冷方向。建议重点关注 AI 数据 ...

证券研究报告 | 2026年03月27日 2026年03月28日 新华保险（601336.SH） 优于大市 转型红利释放，收益弹性提升 2025 年，公司归母净利润同比提升 38.3%。截至 2025 年末，受益于资本市 场回暖及公司权益投资增加，公司实现营业收入 1577.45 亿元，同比增长 19.0%；实现归母净利润 362.84 亿元，同比增长 38.3%。负债端价值创造能 力强劲，全年实现原保险保费收入 1958.71 亿元，同比增长 14.9%。公司内 含价值达 2878.40 亿元，较年初增长 11.4%。公司拟合计派发现金股利 85.16 亿元，同比增长 7.9%。单季度看，四季度公司实现归母净利润 34.27 亿元。 单季利润环比回落，主要由于当季资本市场波动较大，投资收益贡献减弱， 从而对全年利润增速带来一定拖累。 改革红利持续释放，价值增长动能强劲。2025 年，公司负债端转型成效显著， 新业务价值同比大增 57.4%至 98.42 亿元，增长动能强劲。其中，个险渠道 落地新版基本法与"XIN 一代"计划，队伍质态显著提升，月均人均综合产 能同比大幅增长 43%，带动长期险首年期交保费同 ...