证券研究报告 | 2026年03月21日 宏观经济周报 PPI 同比提前转正加速名义 GDP 修复 去年下半年以来，"反内卷"政策力度持续增强，推动工业品价格逐步走出 低位。自去年 8 月起，PPI 环比已告别负增长区间，今年 1、2 月连续录得 0.4%的环比涨幅，处于历史较高水平，为 PPI 同比转正奠定了坚实基础。 进入 3 月，外部冲击进一步加速了这一进程。2 月底美以伊爆发严重冲突， 霍尔木兹海峡一度遭封锁，国际油价大幅抬升。统计局数据显示，3 月上旬 化工产品及石油天然气价格环比双双上涨超 10%，与油价联动密切。从历史 经验看，这将显著拉动 3 月 PPI 环比上行。考虑到 3 月中旬相关价格或继续 走高，预计 3 月 PPI 环比有望达到 0.6%甚至更高。按 0.6%测算，3 月 PPI 同 比将达 0.1%，即大概率在本月实现转正，较此前市场预期的二季度时点明显 提前。 展望后续，地缘冲突不确定性犹存，海外囤货需求依然旺盛，预计 4-12 月 PPI 环比有望维持在相对高位。假设后续月均环比为 0.1%（2016 年以来历史 均值），则 PPI 同比将在二季度超过 1%，三季度升至 2%以 ...

证券研究报告 | 2026年03月21日 李宁（02331.HK） 优于大市 全年收入增长 3%，经营利润率小幅上升 2025 年业绩稳健增长，盈利好于市场预期。2025 公司收入同比增长 3.2%至 296.0 亿元，归母净利润同比下滑 2.6%至 29.4 亿元。毛利率同比下降 0.4 个百分点至 49.0%，主要受渠道结构调整及直营渠道促销竞争加剧影响。销 售费用率得益于门店运营优化同比下降 1.1 个百分点至 31.0%，但公司为强 化品牌竞争力，策略性增加奥运营销投入，广告及市场推广开支占收入比重 由 9.5%提升至 10.7%。管理费用率同比小幅增加 0.5 个百分点至 5.5%，其中 包含因凯胜体育商誉减值 7239 万元。经营利润率同比提升 0.4 个百分点至 13.2%，但在预提所得税增加导致实际税率提升的影响下，净利率同比下降 0.6 个百分点至 9.9%。经营性现金流净流入 48.5 亿元，全年派息率维持 50%， 现金储备充裕。 跑步产品驱动增长，羽毛球与户外增长亮眼。跑步/综训/运动时尚/篮球流 水分别+10%/+5%/-9%/-19%，占比分别为 31%/16%/28%/17%。跑 ...

证券研究报告 | 2026年3月21日 锂电产业链双周报（2026年3月第2期） 宁德时代业绩维持高速增长，欧洲天然气期货价格上扬 行业研究 · 行业周报 电力设备新能源 · 锂电池 投资评级：优于大市（维持） 联系人：王喆萱 wangzhexuan@guosen.com.cn 证券分析师：李全 021-60375434 liquan2@guosen.com.cn S0980524070002 证券分析师：王蔚祺 010-88005313 wangweiqi2@guosen.com.cn S0980520080003 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 投资建议 【行业动态】 【新能源车产业链数据】 【锂电材料及锂电池价格】 • 近两周板块行情回顾（3月6日-3月20日）：近两周锂电池板块上涨13.7%、电池化学品板块上涨3.1%、锂电专用设备板块下跌6.9%。 • 重点个股本周股价变动（3月16日-3月20日）：宁德时代（+4.0%）、亿纬锂能（+3.8%）、珠海冠宇（-4.0%）、容百科技（-4.2%）、湖南裕能（- 0.9%）、璞泰来（-2.5%）、天赐材料（-12.2%）、恩捷股份（-8.7 ...

证券研究报告 | 2026年03月21日 多因子选股周报 成长因子表现出色，四大指增组合年内超额均逾 3.5% 核心观点 金融工程周报 国信金工指数增强组合表现跟踪 因子表现监控 以沪深 300 指数为选股空间。最近一周，单季 ROE、单季超预期幅度、 DELTAROA 等因子表现较好，而 BP、预期 BP、单季 SP 等因子表现较差。 以中证 500 指数为选股空间。最近一周，单季净利同比增速、DELTAROA、 预期净利润环比等因子表现较好，而 SPTTM、预期 BP、单季 SP 等因子表 现较差。 以中证 1000 指数为选股空间。最近一周，单季营收同比增速、EPTTM 一 年分位点、非流动性冲击等因子表现较好，而 BP、SPTTM、预期 BP 等因 子表现较差。 以中证 A500 指数为选股空间。最近一周，单季营收同比增速、单季 ROE、 单季 ROA 等因子表现较好，而 BP、预期 BP、SPTTM 等因子表现较差。 以公募重仓指数为选股空间。最近一周，单季超预期幅度、单季营收同比增 速、单季 ROE 等因子表现较好，而 BP、预期 BP、SPTTM 等因子表现较 差。 公募基金指数增强产品表现跟踪 ...

证券研究报告 | 2026年03月21日 港股投资周报 恒生科技领跌，港股通资金本周流出 63 亿元 核心观点 金融工程周报 港股精选组合绩效回顾 本周，港股精选组合绝对收益-1.46%，相对恒生指数超额收益-0.72%。 本年，港股精选组合绝对收益-6.44%，相对恒生指数超额收益-5.06%。 港股市场创新高热点板块跟踪 我们根据分析师关注度、股价相对强弱、股价路径平稳性、创新高连续性等 角度在过去 20 个交易日创出过 250 日新高的股票池中筛选出平稳创新高股 票。 近期，中国石油股份等股票平稳创出新高。 按照板块来看，创新高股票数量最多的是周期板块，其次为科技、消费、制 造、大金融和医药板块，具体个股信息可参照正文。 港股市场一周回顾 宽基指数方面，本周港股通 50 指数收益最高，累计收益-0.44%；恒生小型 股指数收益最低，累计收益-2.98%。 行业指数方面，本周综合企业行业收益最高，累计收益 2.23%；原材料业行 业收益最低，累计收益-11.26%。 概念板块方面，本周富士康指数概念板块收益最高，累计收益 18.73%；铁 矿石指数概念板块收益最低，累计收益-16.50%。 南向资金监控 ...

证券研究报告 | 2026年03月20日 2026年03月21日 卓越教育集团（03978.HK） 优于大市 高股息重视股东回报，大湾区内竞争优势望支撑增长韧性 研发投入加大影响短期净利率，总体成本费用控制能力表现突出，2025 年公 司毛利率为 45.4%，新开网点爬坡影响下同比微降 0.9pct；费用端，销售开 支收入占比为 7.1%/+0.2pct，主要系业务扩张导致招生费用相应增加；行政 开支收入占比为 12.4%/-0.3pct，规模效应下成本控制成效显现；其他经营 开支收入占比为 5.2%/+0.9pct，分析系"ALL IN AI"战略下加大相关投入。 期内归母净利率下滑 1.5pct 至 15.8%，但综合考虑公司 2025 年仍快速扩张， 净利率保持在健康水平，已能体现公司较优的成本费用管控能力。 全面推进"ALL IN AI"战略，三年分红计划持续兑现。一方面公司持续推 进"ALL IN AI"战略，以"鲸准教"为载体，落地 AI 学伴、AI 阅读等成果， 赋能个性化教学与运营提效。另一方面，公司积极回报股东，公司董事会建 议派发末期股息每股 10.6 分人民币，连同中期股息，2025 年 ...

证券研究报告 | 2026年03月21日 $$\begin{array}{l}\mbox{\rm{\small Model}}\\ \mbox{\rm{\small Model}}\end{array}\tag{1}$$ 核心观点 金融工程周报 国信金工主动量化策略表现跟踪： 本周，优秀基金业绩增强组合绝对收益-1.34%，相对偏股混合型基金指数超 额收益 2.13%。本年，优秀基金业绩增强组合绝对收益 7.61%，相对偏股混 合型基金指数超额收益 6.70%。今年以来，优秀基金业绩增强组合在主动股 基中排名 13.20%分位点（491/3721）。 本周，超预期精选组合绝对收益-4.51%，相对偏股混合型基金指数超额收益 -1.05%。本年，超预期精选组合绝对收益 6.86%，相对偏股混合型基金指数 超额收益 5.96%。今年以来，超预期精选组合在主动股基中排名 14.97%分 位点（557/3721）。 成长稳健组合： 本周，券商金股业绩增强组合绝对收益-2.79%，相对偏股混合型基金指数超 额收益 0.67%。本年，券商金股业绩增强组合绝对收益 7.98%，相对偏股混 合型基金指数超额收益 7.08%。 ...

证券研究报告 | 2026年03月20日 2026年03月21日 卓越教育集团（03978.HK） 优于大市 高股息重视股东回报，大湾区内竞争优势望支撑增长韧性 2025 年公司收入、业绩维持快速增长。2025 年，公司实现营收 19.04 亿元 /+72.8%1；实现经调整净利润 3.05 亿元/+57.9%。收入业绩快速增长主要系 素养教育板块合规转型推进顺利，同时公司优质的教学质量与服务能力也为 增长提供了坚实基础。但另一方面公司经调净利润要低于我们此前预期（3.4 亿元），分析系深圳、佛山市场竞争激烈，公司课程产品定价有所下滑。 分业务看，2025 年综合素养业务实现收入 15.02 亿元/+111.5%，成为增长核 心引擎；辅导项目（主要为高中）实现收入 2.23 亿元/+22.9%，需求旺盛、 保持稳健增长；全日制复习项目实现收入 1.63 亿元/-21.1%，初中复读受广 州普通高中扩张影响。年内公司报读人次、续报率等运营指标均创历史新高。 研发投入加大影响短期净利率，总体成本费用控制能力表现突出，2025 年公 司毛利率为 45.4%，新开网点爬坡影响下同比微降 0.9pct；费用端，销售开 ...

证券研究报告 | 2026年03月20日 瑞达期货（002961.SZ） 优于大市 资管与投资双击，受益商品弹性 核心观点 公司研究·财报点评 期货行业景气度提升，业务多元转型，集中度有效提升。（1）2025 年期货 市场迎来多项历史性突破：客户权益与市场资金总量均突破 2 万亿元，全年 成交额与成交量创历史新高，上市品种日益丰富，国际化进程深化。行业竞 争正从同质化的"价格战"转向以专业服务与价值创造为核心。（2）主营 业务方面，期货经纪直接受益于商品与金融期货市场规模扩张；资产管理业 务已转向以主动管理和衍生品特色为核心的发展阶段，期货资管在衍生品领 域（尤其是 CTA 策略）具备专业优势；风险管理业务经过多年发展，已成为 行业重要的收入增长极。（3）从竞争格局看，行业呈现"券商系主导、头 部集中、梯队分化"的特征。以中信期货、国泰君安期货为代表的第一梯队 凭借股东资源在资本与盈利上绝对领先。瑞达期货与南华期货、中粮期货等 同属于产业系机构，依托在细分领域的深耕，形成了差异化的竞争力。 瑞达作为全牌照产业系期货公司代表，"买方业务"战略转型清晰。公司近 年来确立了清晰的"资产管理+风险管理"驱动发展战略， ...

证券研究报告 | 2026年03月20日 腾讯控股（00700.HK） 优于大市 AI 方面积极投入，关注模型能力提升 总览：收入同比增长 13%，经调整利润同比增长 17%。25Q4，腾讯营收 1944 亿元，同比增长 13%。主要增长由广告和游戏业务贡献。收入组合变动 和经营杠杆带动利润增长 17%。经调整经营利润 25Q4 为 695 亿元，同比 增长 17%。Non-IFRS 归母净利润 646.9 亿元，同比增长 17%；经营利润 率提升主要来自于收入组合中高毛利率业务占比提升，各项业务高质量 发展。2025Q4，公司综合毛利率 56%，同比提升 3pct。其中，增值服务 /网络广告/金融科技与企业服务毛利率同比提升 4pct/2pct/4pct。管理 研发费率 18.7%，同比上升 0.5pct，研发支出费用 25Q4 同比增长 29% 至 238 亿元，体现公司在 AI 方面人才等方面的积极储备。 公司在 AI 方面积极投入，前期投入为后续发展蓄能。2025Q4，公司在混元 与元宝两大核心 AI 产品上的投入为 70 亿元人民币，全年投入 180 亿元 人民币（仅包含混元与元宝，不包括支持现有产 ...