证券研究报告 | 2025年05月16日 腾讯控股（00700.HK） 优于大市 游戏和广告业务表现优秀，AI 潜力逐步释放 广告、游戏业务表现良好，收入同比增长 13%，经调整利润同比增长 22%。 25Q1，腾讯实现营收 1800 亿元，同比增长 13%。主要增长由广告和游戏 业务贡献。经调整经营利润 25Q1 为 693 亿元，同比增长 18%。Non-IFRS 归母净利润 613 亿元，同比增长 22%；Non-IFRS 归母净利率 34.1%，同 比提升 5pct。各项业务高质量发展：游戏业务持续优化渠道成本，高毛 利率的长青游戏王者荣耀等占比提升；支付服务及云服务成本效益的提 高。2025Q1，公司综合毛利率 56%，同比提升 3pct。其中，增值服务/ 网络广告/金融科技与企业服务毛利率同比提升 3pct/1pct/4pct。 看好未来腾讯 AI 应用方面的潜力。老业务方面，AI 能力已经对效果广告 与长青游戏等业务产生了实质性的贡献。新业务方面，公司已经推出微 信生态系统内独特的智能体——元宝对话框。优势在于与微信生态系统 的独特组成部分相连接，包括社交图谱、通信和社群功能，以及内容生 态系统 ...

证券研究报告 | 2025年05月16日 三维化学（002469.SZ） 优于大市 受益于新疆煤化工建设提速， "工程+实业"携手并进 技术领先构筑护城河，工程与实业协同效应显著。三维化学是国内硫磺回收 领域龙头，自主研发的"无在线炉工艺"曾打破国外技术垄断，是目前国内设 计、总承包硫磺回收装置最多的公司，技术实力行业领先。公司通过"工程 服务+化工实业"双轮驱动，形成独特竞争优势，工程业务为实业板块导流客 户资源，实业收益反哺技术研发，构建"设计-施工-生产-研发"的闭环价值 链。2024 年公司工程收入 5.7 亿元，化工产品收入 18.1 亿元，双主业协同 发展格局已经成型。 现代煤化工建设浪潮带来工程业务新机遇。在国家能源安全战略推动下，新 疆煤化工项目加速开工落地，预计"十五五"期间总投资规模达万亿级别。公 司深耕煤化工硫回收领域 20 余年，技术适配煤化工需求特点，具有较强的 先发优势。2025Q1 公司新签工程订单 3 亿元，大部分订单来源于新增煤化工 项目建设需求，在手订单 16.7 亿元，保障后续工程收入持续增长。预计 2025-2027 年公司煤化工工程收入将达 3.6/5.5/7.6 亿 ...

证券研究报告 | 2025年05月16日 资金观察，货币瞭望 降准降息落地，资金面适度宽松 投资策略 · 固定收益 2025年第五期 证券分析师：赵婧 0755-22940745 zhaojing@guosen.com.cn S0980513080004 证券分析师：陈笑楠 021-60375421 chenxiaonan@guosen.com.cn S0980524080001 证券分析师：季家辉 021-61761056 jijiahui@guosen.com.cn S0980522010002 证券分析师：李智能 0755-22940456 lizn@guosen.com.cn S0980516060001 证券分析师：董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn S0980513100001 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 摘要 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 ⚫ 资金瞭望 ✓ 五渠道预判：5月央行降准释放流动性，超储率预计小幅增加 ✓ 主要结论：降准、降息落地，预计5月市场利率下行 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 ⚫ 海外关键性 ...

证券研究报告 | 2025年05月15日 投资建议：公司系国内叉车行业龙头，未来有望充分受益行业国际化、电动 化趋势，我们小幅上调 2025-2026 盈利预测并新增 2027 年盈利预测，预计 2025-2027 年归母净利润为22.63/25.37/28.48 亿元（前值为22.00/24.06）， 对应 PE 11/10/9 倍，维持"优于大市"评级。 | 盈利预测和财务指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 16,272 | 16,486 | 18,024 | 19,924 | 22,130 | | (+/-%) | 12.9% | 1.3% | 9.3% | 10.5% | 11.1% | | 净利润(百万元) | 1720 | 2022 | 2263 | 2537 | 2848 | | (+/-%) | 74.2% | 17.5% | 11.9% | 12.1% | 12.3% | | 每股收益（元） | 1.84 | 1.54 | 1.73 | 1 ...

证券研究报告 | 2025年05月15日 徐工机械（000425.SZ） 优于大市 盈利能力稳步提升，海外业务快速发展 2024 年收入同比下降 1.28%，归母净利润同比增长 12.20%。公司 2024 年实 现营收 916.60 亿元，同比下降 1.28%；归母净利润 59.76 亿元，同比增长 12.20%。2024 年毛利率/净利率分别为 22.55%/6.53%，同比变动+0.17/+0.89 个 pct，盈利能力增长主要系：1）产品结构持续优化，海外营收占比增加； 2）公司持续推进降本增效，通过全球采购中心加强品类管理与需求管理， 采购净降本率 6.6%，通过全球物流中心全面开启物流体系转型变革，国内整 机物流降本率 6.3%。2024 年销售/管理/财务/研发费用率分别为 5.79%/3.07%/2.11%/4.08%，同比变动为-1.43/+0.16/+1.33/ -0.23 个 pct。 财务费用率上涨主要系汇兑损益波动。2024 年公司实现经营性现金流净额 57.20 亿元，同比增长 60.18%，公司现金回流能力增强，经营质量改善。 2025Q1 实现营收 268.15 亿元，同比增长 ...

证券研究报告 | 2025年05月15日 第一太阳能(FIRST SOLAR)（FSLR.O） 优于大市 组件销量稳步增长，在手订单保持充裕 2025 年第一季度业绩 2.1 亿美元，同比减少 11%。2024 年公司实现营业收入 42.1 亿美元，同比+27%；归母净利润 12.9 亿美元，同比+56%；综合毛利率 44.2%，同比+5.0pct；净利率 30.7%，同比+5.7pct。2025 年第一季度公司 实现营业收入 8.4 亿美元，同比+6%，环比-44%；归母净利润 2.1 亿美元， 同比-11%，环比-47%；综合毛利率 40.8%，同比-2.8pct，环比+3.3pct；净 利率 24.8%，同比-5.0pct，环比-1.2pct。 组件销量稳步增长。2024 年公司组件销量 14.1GW，同比+24%；单位售价 29.7 美分/W，同比+0.9 美分/W；单位净利 9.1 美分/W，同比+1.9 美分/W。2025 年第一季度公司组件销量 2.9GW，同比+8%，环比-43%；单位售价 29.0 美分 /W，同比-0.4 美分/W，环比-0.5 美分/W；单位净利 7.2 美分/W，同比- ...

证券研究报告 | 2025年05月16日 | 晨会纪要 | | --- | 宏观快评:4 月金融数据解读-贸易冲击初显 固定收益周报:政府债务周度观察-特别国债放量发行 策略专题:AI 赋能资产配置（十四）-借力大模型应对特朗普言论风险信 号 行业与公司 杰瑞股份(002353.SZ) 财报点评:油服设备龙头，国际化战略稳步推进 徐工机械(000425.SZ) 财报点评:盈利能力稳步提升，海外业务快速发展 杭叉集团(603298.SH) 财报点评:国际化布局效果显著，智慧物流打开成 长空间 特变电工(600089.SH) 财报点评:输变电、能源业务稳步推进，多晶硅板 块盈利承压 第一太阳能(FIRST SOLAR)(FSLR.O) 财报点评:组件销量稳步增长，在手 订单保持充裕 京东集团-SW(09618.HK) 海外公司财报点评:零售业务表现亮眼，关注外 卖进展 迈瑞医疗(300760.SZ) 财报点评:2025 年一季度业绩环比快速增长，国 内业务有望逐季改善 | 主要市场指数 | | 05 月 16 日 | | --- | --- | --- | | | 收盘指数 | 涨跌幅% | | 道琼斯 | 33 ...

Investment Rating - The investment rating for the company is "Outperform the Market" [6][21]. Core Views - The company's retail business continues to benefit from national subsidies, leading to sustained revenue growth. However, increased investment in the food delivery business is expected to impact profitability [3][21]. - The company has adjusted its revenue forecasts for 2025-2027 to 1,307.5 billion, 1,400.4 billion, and 1,486.9 billion yuan, reflecting increases of 3%, 2%, and 1% respectively. Adjusted net profits for the same period are projected to be 452 billion, 521 billion, and 570 billion yuan, with adjustments of -13%, -8%, and -9% respectively [3][21]. Revenue Summary - The company achieved a total revenue of 3,011 billion yuan in the latest quarter, representing a year-on-year increase of 16%. The retail segment contributed 2,638 billion yuan, also up 16% year-on-year. The self-operated business saw a 16% increase, with the electronics category benefiting from subsidies, growing by 17% [10][11]. - The logistics segment generated 470 billion yuan, a 12% increase year-on-year, while new business revenue reached 58 billion yuan, up 18% year-on-year, driven primarily by the rapid growth of the Jingxi business [10][11]. Profit Summary - The company's non-GAAP net profit was 12.8 billion yuan, with a non-GAAP net profit margin of 4.2%. The operating profit margin (OPM) for the retail business was 4.9%, an increase of 0.6 percentage points year-on-year, primarily due to improved gross margins [2][11]. - The logistics business had an OPM of 0.3%, down 0.2 percentage points year-on-year, attributed to increased short-term investments in logistics infrastructure and personnel. The new business segment reported an OPM of -23%, reflecting an increase in losses due to higher order volumes [2][11]. AI Application and Shareholder Returns - The company is actively applying AI technology across various retail and supply chain scenarios, including optimizing search recommendation systems and enhancing operational efficiency through automation [3][12]. - Since the beginning of 2025, the company has repurchased approximately 80.7 million shares for a total of about 1.5 billion USD, representing 2.8% of the circulating shares as of December 31, 2024 [3][12].

证券研究报告 | 2025年05月15日 特变电工（600089.SH）2024 年年报及 2025 年一季报点评 优于大市 输变电、能源业务稳步推进，多晶硅板块盈利承压 2025 年第一季度业绩 16.0 亿元，同比-20%。2024 年公司实现营业收入 978.7 亿元，同比持平；归母净利润 41.3 亿元，同比-61%，主要原因系 2024 年多 晶硅业务大幅亏损；综合毛利率 18.1%，同比-9.2pct；净利率 3.7%，同比 -10.7pct。2025 年第一季度公司实现营业收入 233.8 亿元，同比-1%，环比 -8%；归母净利润 16.0 亿元，同比-20%；综合毛利率 20.6%，同比-2.8pct， 环比+4.8pct；净利率 7.1%，同比-3.0pct，环比+10.6pct。 多项业务实现稳健增长。2024 年输变电产品/新能源产品及工程/煤炭/发电/ 新材料业务分别实现收入 429.9/185.3/192.6/56.0/56.1 亿元，同比 +16%/-34%/+6%/+31%/+8%；毛利率分别为 13.7%/1.4%/32.4%/54.7%/11.6%， 同比-0.2/-29. ...

证券研究报告 | 2025年05月15日 迈瑞医疗（300760.SZ） 优于大市 2025 年一季度业绩环比快速增长，国内业务有望逐季改善 国内营收增长面临多重压力，2025 年一季度营收环比改善明显。2024 年公 司实现营收 367.26 亿元（+5.1%），归母净利润 116.68 亿元（+0.7%）；其 中单四季度实现营收 72.4 亿元（-5.1%），归母净利润 10.3 亿元（-41.0%）。 因地方财政资金紧张、医疗专项债发行规模大幅减少，以及医疗设备更新项 目使得常规招标延误等因素，2024 年公司国内业务同比下降 5.10%。2025Q1 公司实现营收 82.37 亿（-12.1%），归母净利润 26.29 亿（-16.8%），环比 改善明显；其中国内业务收入同比下降超过 20%，但环比 24Q4 增长 50%以上， 随着医疗设备更新项目逐步启动，月度招标数据呈现持续改善趋势。 体外诊断成为最大业务板块，种子业务表现亮眼。2024 年生命信息与支持业 务营收 135.57 亿（-11.1%），截至 2024 年末，国内医疗新基建待释放的市 场空间仍超过 200 亿，微创外科业务增长超过 3 ...