证券研究报告 | 2025年03月21日 腾讯控股（00700.HK） 优于大市 收入侧增长提速，积极进行 AI+应用布局 广告、游戏业务表现良好，收入同比增长 11%，经调整利润同比增长 30%。 24Q4，腾讯实现营收 1724 亿元，同比增长 11.1%。主要增长由广告和游 戏业务贡献，金融科技业务受到宏观影响较为疲软。经调整经营利润 24Q4 为 595 亿元，同比增长 20%。Non-IFRS 归母净利润 553 亿元，同 比增长 30%；Non-IFRS 归母净利率 32.1%，同比提升 5pct。 AI 时代研发费用积极投入。24Q4 公司管理研发费用 24Q4 同比增长 16%至 314 亿元，主要系研发开支（包括与 AI 项目相关的僱员成本及折旧费用） 增加。我们预计研发费用增加趋势在 25 年延续。Capex 方面，24Q4 增 长迅猛，为 366 亿元，同比+386%；25 年全年来看，预计占比收入低双 位数，若以占比 12-15%测算为 868-1086 元左右。公司 Capex 主要用于： ①支持广告技术的 GPU 以及部分游戏业务；②大模型训练；③云业务转 租；④未来还会在推理方面 ...

证券研究报告 | 2025年03月21日 金山办公（688111.SH） 优于大市 四季度收入提速，AI 和海外业务打开新成长空间 2024 年四季度收入提速，利润保持较高增长。2024 年公司营业收入 51.21 亿元（+12.4%）；归母净利润 16.45 亿元（+24.84%），扣非归母净利润 15.56 亿元（+23.30%）。单 Q4 来看，公司收入 14.94 亿元（+16.21%），归母净 利润 6.05 亿元（+42.58%），扣非归母净利润 5.66 亿元（+40.72%）。 控费效果显现，加大 AI 领域研发投入。24 年公司销售、管理费用率分别为 19.36%和 7.86%，同比下降了 1.87、1.89 个百分点。研发费用率为 33.11%， 同比提升 0.79 个百分点。公司加大 AI 领域研发，例如将大模型与全线产品 深度耦合，利用"AI 网关"统一管理不同大模型能力。同时，公司与华为深 度合作，推出 WPS 鸿蒙版，同时实现 PC 端与移动端架构统一。 面向云和 AI 的 WPS 365 业务快速增长，信创业务有所回暖。WPS 个人业务收 入 32.83 亿元（+18%），包含国 ...

证券研究报告 | 2025年03月21日 小鹏汽车-W（09868.HK） 优于大市 单四季度销量环比增长 97%，新品周期持续向上 2024Q4 小鹏汽车实现营业收入 161 亿元，同比增长 23%。2024Q4，小鹏 汽车的销量为 9.15 万辆，同比增长 52.1%，环比增长 96.8%；总收入为 161.1 亿元，同比增长 23.4%，环比增长 59.4%；净利润为-13.3 亿元， 去年同期为-13.5 亿元，2024 年单三季度为-18.1 亿元。拆分来看，1） 2024Q4 汽车销售收入为 146.7 亿元，同比+20%，环比+66.8%，增长原因 主要由于交付量增加所致。2）2024Q4 服务及其他收入为 14.3 亿元，同 比+74.4%，环比+9.7%，同比增长主要由于与大众汽车集团进行平台与 软件战略以及电子电气架构技术战略合作有关的技术研发服务的收入 增加所致，环比增长主要由于维修服务及汽车融资服务收入增加所致。 研发与经营活动降本增效，毛利率与净利率同比提升。2024Q4，小鹏汽 车的毛利率/净利率分别 14.4%/-8.3%，分别同比+8.2/+2.1pct，分别环 比-0.8/+ ...

宏观与策略 宏观快评:美国 3 月 FOMC 会议点评-美联储表态"中性"，关注关税风险 宏观周报:高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数降幅 持平 策略专题:AI 赋能资产配置（九）——DeepSeek 打造 ESG 有效前沿 证券研究报告 | 2025年03月21日 | 晨会纪要 | | --- | | 数据日期:2025-03-20 | 上证综指 | 深证成指沪深 | 300 指数 | 中小板综指 | 创业板综指 | 科创 50 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收盘指数（点） | 3408.94 | 10879.48 | 3974.99 | 11999.13 | 3045.79 | 1064.79 | | 涨跌幅度（%） | -0.51 | -0.90 | -0.87 | -0.51 | -0.66 | -1.12 | | 成交金额（亿元） | 5656.07 | 8759.45 | 2600.20 | 3124.40 | 4169.32 | 1012.27 | $$\overline{{{\mathbb{M}}}}\cong\ ...

证券研究报告 | 2025年03月20日 思摩尔国际（06969.HK） 优于大市 2024 年业绩点评： 雾化代工改善、自主品牌高增，HNB 打造第二增长曲线 2024 年收入小幅增长，下半年经营改善。公司发布 2024 年业绩，2024 年实 现收入 118.0 亿/+5.3%，净利润 13.0 亿/-20.8%；其中 2024H2 实现收入 67.6 亿/+11.2%，净利润6.2亿/-33.2%；2024年末期派息5港仙，年派息率+5.2pct 至 40.2%。2024 年公司在全球电子雾化设备的市占率为 13.1%。 自有品牌业务高增长。2024年公司自有品牌Vaporesso+MOYAL实现收入24.8 亿/+34.0%，收入占比从 16.5%提升至 21.0%。分地区看，2024 年欧洲及其他 市场收入 20.2 亿/+37.2%，美国市场收入 4.2 亿/+14.0%，海外坚持产品系 列化战略，精简 SKU 并推出热销的口吸、肺吸迭代版产品，Vaporesso 已成 为全球头部品牌；2024 年国内收入 0.3 亿，销售主要来自雾化美容产品，岚 至 MOYAL 品牌正式上线并取得较大突破。 O ...

证券研究报告 | 2025年03月20日 高技术制造业宏观周报 国信周频高技术制造业扩散指数降幅持平 国信周频高技术制造业扩散指数降幅持平。截至 2025 年 3 月 15 日当周， 国信周频高技术制造业扩散指数 A 录得-0.2，降幅较上周持平；国信周 频高技术制造业扩散指数 B 为 51.6，较上期小幅回落。从分项看，动态 随机存储器价格上升，半导体行业景气度上升；丙烯腈、六氟磷酸锂价 格下降，航空航天、新能源行业景气度下降；6-氨基青霉烷酸、中关村 电子产品价格指数不变，医药、计算机行业景气度不变。 高技术制造业政策动向上，3 月 18 日，国家发展改革委等五部门近日联 合印发《关于促进可再生能源绿色电力证书市场高质量发展的意见》。 意见从市场供给、消费需求、交易机制、应用场景、绿证走出去等方面 提出 17 条具体措施。 高技术制造业前沿动态上，3 月 18 日，小米集团发布财报。财报显示， 2024 年小米集团营收 3659.1 亿元，同比增长 35.0%，其中第四季度营 收首次突破千亿，为 1090.05 亿元，同比增长 48.8%；净利润 272 亿元， 同比增长 41.3%，创下历史新高，其中第 ...

证券研究报告 | 2025年03月20日 医药生物周报（25 年第 11 周） 优于大市 TYK2 抑制剂银屑病数据读出，持续关注自免适应症临床进展 本周医药板块表现弱于整体市场，医药商业板块领涨。本周全部 A 股上涨 1.36%（总市值加权平均），沪深 300 上涨 1.59%，中小板指上涨 1.22%， 创业板指上涨 0.97%，生物医药板块整体上涨 1.77%，生物医药板块表 现强于整体市场。分子板块来看，化学制药上涨 1.39%，生物制品上涨 1.63%，医疗服务上涨 1.46%，医疗器械上涨 1.09%，医药商业上涨 6.44%，中药上涨 2.63%。医药生物市盈率（TTM）31.76x，处于近 5 年历史估值的 57.68%分位数。 TYK2 抑制剂银屑病数据读出，持续关注自免适应症临床进展。近期，美国 皮肤科学会年会（AAD）在美国佛罗里达州奥兰多召开，AAD 作为皮肤病 领域规模最大、最具影响力的会议，展示千余篇研究成果，内容涉及痤 疮、特应性皮炎、银屑病、斑秃等多个方向。在银屑病治疗领域，除了 生物制剂之外，BMS 的口服 TYK2 抑制剂氘可来昔替尼（Sotyktu）已经 获批上市。此次 ...

证券研究报告 | 2025年03月20日 高技术制造业宏观周报 国信周频高技术制造业扩散指数降幅持平 国信周频高技术制造业扩散指数降幅持平。截至 2025 年 3 月 15 日当周， 国信周频高技术制造业扩散指数 A 录得-0.2，降幅较上周持平；国信周 频高技术制造业扩散指数 B 为 51.6，较上期小幅回落。从分项看，动态 随机存储器价格上升，半导体行业景气度上升；丙烯腈、六氟磷酸锂价 格下降，航空航天、新能源行业景气度下降；6-氨基青霉烷酸、中关村 电子产品价格指数不变，医药、计算机行业景气度不变。 高技术产业跟踪方面： 高技术制造业高频数据跟踪上，6-氨基青霉烷酸价格 320 元/千克，与 上周持平；丙烯腈价格 8700 元/吨，较上周下降 200 元/吨；动态随机 存储器（DRAM）价格 0.7810 美元，较上周上升 0.009 美元；晶圆（Wafer） 价格最新一期报 2.50 美元/片，较上周上升 0.06 美元/片；六氟磷酸锂 价格 6.05 万元/吨，较上周下降 0.1 万元/吨；中关村电子产品价格指 数:液晶显示器最新一期报 91.04，与上周持平。 高技术制造业政策动向上，3 月 18 ...

证券研究报告 | 2025年03月20日 同益中（688722.SH） 超高分子量聚乙烯+芳纶双轮驱动，军民需求市场前景广阔 公司研究·公司快评 基础化工·化学纤维 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师： 杨林 010-88005379 yanglin6@guosen.com.cn 执证编码：S0980520120002 证券分析师： 薛聪 010-88005107 xuecong@guosen.com.cn 执证编码：S0980520120001 2）公司是全球 UHMWPE 纤维行业龙头，下游防弹制品、机器人腱绳领域有望拉动需求快速增长。公司实际控制 人为国家开发投资集团，截至 2024 年底，公司 UHMWPE 纤维产能达 7960 吨/年，位居国内第二、全球第三，包括 新泰分公司 4060 吨/年、优和博 3000 吨/年、通州分公司 900 吨/年，以及 2175 吨/年无纬布产能和配套防弹制 品。公司军工资质健全，产品覆盖防弹装备、海洋工程、航空航天等高壁垒领域，客户遍布全球 50 多个国家和 地区。传统业务方面，战时格局以及欧洲武装重组拉动高质量 UHMWPE 纤维以及防弹用品需求；新兴业务方 ...

证券研究报告 | 2025年03月20日 爱美客（300896.SZ） 优于大市 整体业绩增长稳健，外延并购强化产品布局和国际业务 2024 年收入利润双增长。公司2024 年实现营收30.26 亿元，同比增长5.45%， 归母净利润 19.58 亿元，同比增长 5.33%，扣非归母净利润 18.72 亿元，同 比增长 2.2%。单季度看，四季度收入下滑 7%至 6.5 亿元，归母净利润和扣 非归母净利润分别下滑 15.47%和 21.67%，受医美终端消费景气承压和 2023 年四季度基数较高因素影响。 产品线持续丰富，外延并购强化再生材料和国际业务布局。分产品看，2024 年溶液类和凝胶类注射产品营收增速均在 5%左右，收入占比分别为 57.64%/40.18%，较 2023 年变化不大。公司多个在研医疗器械、药品等管线 产品获得进展，肉毒产品进入审评阶段，司美格鲁肽注射液获得临床试验批 件等。此外，公司最新3月拟收购韩国再生材料医美企业韩国REGEN Biotech， 补充了在医美再生材料领域的布局及借此打开国际化销售之路。 持续重视研发投入，现金流状况基本稳定。公司 2024 年毛利率 94.64%， ...