市场交易活跃度有所下降，IPO 略有复苏。（1）经纪业务方面，12 月 A 股 日均成交金额为 16,111 亿元，环比-18.1%，同比+105.8%。（2）投行业务 方面，12 月 IPO 数量为 32 家，募集资金规模为 93.048 亿元，环比+78.5%； 12 月再融资规模为 359.316 亿元，环比下跌+50.4%；12 月企业债和公司债 承销规模为 3183.74 亿元，环比-24.63%。（3）自营业务方面，12 月上证综 指+4.42%，沪深 300 指数+0.47%，创业板指数-3.71%，中证全债指数上涨 1.89%。（4）从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看，至 12 月 31 日， 两融余额为 1.8 万亿元。 证券研究报告 | 2025年01月04日 证券行业 2024 年 12 月报 优于大市 被动基金扩容后的新打法 ETF 发行热度良好，规模持续扩大，为证券公司 ETF 做市业务带来机遇。证 券公司是主要的 ETF 机构投资者之一。2023 年，在沪市机构投资者中，证券 公司 ETF 日均持仓规模 753 亿元，同比下降 26.5%。基于 ETF 每半年披露的 前十大持有 ...

历史牛市中交运行业表现复盘：牛市背景下，航空、物流等顺周期品种往往表现更为强劲。2005-2007年牛市的背景是股权分置改革、经济发展强劲以及外资等增量资金涌入，该 期间交通运输指数涨幅跑输大盘，但航空和航运子板块跑赢大盘；2008-2009年牛市背景是国内推出"四万亿"等一系列经济刺激政策、经济数据逐步好转，该期间交通运输指数 涨幅跑输大盘，其中航运、物流以及航空板块表现较为亮眼；2014-2015年牛市的背景是在经济转型中的流动性宽松推动各类资产价格上行，该期间交通运输指数涨幅跑赢大盘， 其中航空以及物流板块表现最为强劲；2016-2017年是价值回归以及供给侧结构性改革促成的结构性牛市，该期间交通运输指数涨幅跑输大盘，但机场和铁路子板块跑赢大盘； 2019-2021年是科技、消费医药、新能源等核心资产轮番上涨的结构性牛市，该期间交通运输指数涨幅跑输大盘，其中航运以及物流板块表现相对更优。 航空：2025年供需缺口将继续收窄且有望达到相对均衡的态势，航司盈利将继续向上修复。1）需求方面，航空需求韧性较强，一揽子经济政策对宏观经济和消费具有正面刺激作 用，国内航空出行需求有望维持稳健增长态势，而国际航班供给 ...

证券研究报告 | 2025年01月04日 零售行业之革新与镜鉴系列专题 优于大市 深度拆解 Costco 商业模式，探析国内商超调改进阶方向 全球仓储会员店零售巨头，穿越周期的零售王者：Costco（开市客）是全球 零售业的标杆型企业。作为全球第三大零售商，以及第一大会员制连锁仓储 式零售商。从 1983 年成立至今，以其业务成长的持续性和稳定性著称。2024 财年，Costco 在全球范围内经营 890 家门店，全球持卡会员达 1.37 亿人， 实现收入 2545 亿美元，自 1990 年以来复合增速达 10%，除了 2009 年外每年 均有正增长。2024 财年实现利润 74 亿美元，自 1990 年以来 12%复合增长。 穿越周期的稳定业绩也支撑了公司的估值溢价，过去三年公司 PE（TTM） 均保持在了 35 倍以上水平，在可比的美国零售龙头标的处于较高水平。 核心商业模式解析：Costco（开市客）的仓储会员店模式，通过会员制方式 锁定客户需求，在此基础上强化对供给端商品力的把控，通过少而精的商品 匹配，把消费者从原本的对立面解放出来，某种意义上让其将商品选择权交 给企业并支付会员费用。强商品力是其模 ...

证券研究报告 | 2025年01月04日 贵州茅台（600519.SH） 优于大市 2024 年收入增长约 15%，2025 年经营目标理性务实 2024 年公司收入增长约 15%，达成年初目标。经初步核算，2024 年贵州茅台 预计实现营业总收入约 1738 亿元，同比约+15.44%；预计实现归母净利润约 857 亿元，同比约+14.67%。其中，2024Q4 预计实现营业总收入 506.77 亿元， 同比约+12.01%；预计实现归母净利润约 248.72 亿元，同比约+13.79%。 2024 年各项经营指标表现稳健，第四季度产品结构仍以茅台酒为主。分产品看， 2024 年茅台酒预计实现营收 1458 亿元/同比+15.18%，其中 500ml、1000ml 茅台酒投放量占比提升，生肖酒、精品茅台也贡献增量；系列酒预计实现营 收 246 亿元/同比+19.24%。2024Q4 茅台酒预计实现营收 446.74 亿元/同比 +13.62%，其中普飞提价贡献减弱，投放增量以 1000ml 等为主；系列酒 52.07 亿元/同比+3.40%。产量方面，2024 年度公司生产茅台酒基酒约 5.63 万吨/ 同 ...

2025年01月04日 证券研究报告 | 以旧换新政策 持续撬动电商平台GMV增长 行业研究 · 海外市场专题 互联网 · 互联网Ⅱ 投资评级：优于大市（维持） | 证券分析师：张伦可 | 联系人：王颖婕 | | --- | --- | | 0755-81982651 | 0755-81983057 | | zhanglunke@guosen.com.cn | wangyingjie1@guosen.com.cn | | S0980521120004 | | 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 核心要点 国补政策实施效果和持续性 电商平台国补参与情况及增量预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 02 电商平台参与国补模式及现状 03 预计24/25年国补带动线上平台家电yoy+8%/15% 04 投资建议 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 国补政策：2024年7月政策推行，显著拉动耐用品消费 2 • 实施效果：1）中央1500亿元"真金白银"补贴消费者，实施细节各省市自由度高；2）国补短期刺激效应显著，9-11 月家电零售同比增速明显拉升。 • 政策持续性及销售拉动情况：1） ...

证券研究报告 | 2025年01月03日 油气行业 2024 年 12 月月报 优于大市 OPEC+继续推迟增产，国际油价窄幅震荡上行 12 月油价回顾： 2024 年 12 月布伦特原油期货均价为 73.1 美元/桶，环比下跌 0.3 美元/ 桶，月末收于 74.4 美元/桶；WTI 原油期货均价 69.6 美元/桶，环比上 涨 0.1 美元/桶，月末收于 71.0 美元/桶。12 月上旬，美国加大对伊朗 制裁，以黎停火协议未得到遵守、韩国短暂戒严，但 OPEC+再次推迟增 产后市场担忧供给过剩，原油价格先涨后跌；12 月中上旬，中国放松货 币政策、欧盟将对俄罗斯石油出口实施新一轮制裁，原油价格小幅上涨； 12 月中下旬，OPEC 月报下调 2025 年原油需求、IEA 月报称 2025 年原油 仍然供应过剩、11 月中国消费不及预期，国际油价小幅下跌；12 月下 旬，EIA 周报显示美国原油库存降幅超预期，美国消费需求保持韧性， 欧美气温下降提振取暖需求，国际油价小幅上涨。 油价观点判断： 供给端：2024 年 12 月第 38 届 OPEC+召开部长级会议决定将 200 万桶/ 日集体减产、166 万桶 ...

商贸零售行业 1 月投资策略 优于大市 乘微信社交电商东风，抓小店新渠道机遇 微信小店有望带动渠道发展新机遇。据 QuestMobile 数据和腾讯公告显示， 截至 2024 年 9 月，微信月活跃账户数达到 13.82 亿，分别为淘宝/抖音月活 的 1.46/1.86 倍。因此品牌商有望在目前整体线上化率高企不下，同时流量 红利见顶的背景下，依托微信庞大的社交群体构建线上消费新渠道，并能够 借助公众号推文、视频号直播、短视频等打造全方位营销触达消费者。 开发"送礼物"新玩法强化消费者对于微信小店渠道认知，增强微信电商生 态的竞争力。2024 年 12 月 19 日，微信小店灰度测试"蓝包"即送礼物新功 能，除珠宝文玩、教育培训类目外，其他类目微信小店原价不超过 1 万元的 商品，都将默认支持"送礼物"功能。这一功能或可有望复制当年"微信红 包"的影响，提升微信用户的消费习惯，为微信生态商业化打开突破口。 同时为提升商家微信小店精细化运营能力，微信小店于 25 年 1 月 1 日-3 月 31 日实施私域激励计划。除一级类目文玩、珠宝首饰外，所有店铺评分大于 4.2 的微信小店订单均可参与本计划，该计划涵盖分 ...

1 证券研究报告 | 2025年1月3日 | --- | --- | --- | --- | |-------|-------------------------------------------------------------------------|--------------------------------------------------|-------| | | 美好医疗 （ | ） | | | | | 301363.SZ | | | | 传统业务恢复稳健增长，新兴业务发展前景可期 | | | | | 公司研究 · 深度报告 | | | | | 医药生物 · 医疗器械 | | | | | 投资评级：优大于市（维持） | | | | | 证券分析师：张佳博 021-60375487 zhangjiabo@guosen.com.cn S0980523050001 | 联系人：凌珑 021-60375401 linglong@guosen.com.cn | | 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 报告摘要 n 美好医疗是器械组件平台龙头，不断延伸业务线。美好医疗成立于2010年，经过 ...

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证券研究报告 | 2025年01月02日 | --- | --- | --- | |-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|------------------------------------------------------------| | 宏观经济专题研究 投资总需求：民间需求与政府需求 | ...