赵 伟 申万宏源证券首席经济学家 陈达飞 首席宏观分析师 李欣越 高级宏观分析师 联系人： 李欣越 摘要 4月2日以来，特朗普关税落地后，美元汇率"意外"走弱、但人民币仍相对承压。近期美元走弱背后的"异 象"，后续美元、人民币汇率的可能演绎？本文分析，可供参考。 一、近期美元走弱有何异常？与美德利差走势背离，兑发达市场与新兴市场分化 年初以来，美元持续走弱，兑发达市场与新兴市场货币的走势明显分化。 1月10日以来，美元持续走 弱；截至4月17日，美元指数跌破100关口、跌至99.4，跌幅高达9.3%。分经济体来看，美元兑发达市 场、新兴市场货币的走势明显分化，分别回落7.6%、1.4%。 4月7日以前，美元的走弱主因美国衰退预期的升温。 1月10日以来，美国经济持续走弱，花旗经济意外 指数由14.5回落至-19.5。衰退担忧下，市场的降息预期也逐步回升，由1.2次一度升至4月4日的4.2次，10 年期美债利率随之大幅回落62bp、导致了美元的相对疲软。 4月7日以来，美债利率反弹、但美元仍在走弱，或因海外资金在"逃离美国"。 市场完成了从"flight to safety"向"flight to non-US ...

Summary of Conference Call Notes Industry or Company Involved - The discussion primarily revolves around the impact of the US-China trade war on the currency exchange rates, particularly the Chinese Yuan (RMB), and the implications for traditional trade enterprises and e-commerce. Core Points and Arguments 1. **RMB Exchange Rate Fluctuations**: The RMB has been oscillating between 7.3 and 7.35, with market expectations divided on its future trajectory due to the ongoing US-China trade tensions and central bank policies [1][4][10]. 2. **Impact of Tariffs on Trade**: Traditional trade enterprises are significantly affected by tariffs, leading to a halt in US export orders or a shift to overseas factories. E-commerce sellers are mitigating tariff impacts through low declaration methods [2][25]. 3. **Market Volatility Post-Tariff Announcement**: Following the announcement of reciprocal tariffs by the Trump administration, global asset markets experienced significant volatility, with the RMB showing relatively small fluctuations compared to the overall depreciation of the USD [3][5]. 4. **Divergent Views on RMB Future**: There are mixed opinions on the RMB's future, with some predicting continued depreciation due to the trade war, while others see potential for appreciation given the overall weakness of the USD [4][10][13]. 5. **Tariff Policy and Dollar Weakness**: The extensive nature of the tariffs has accelerated global trade decoupling, weakening the USD's reserve status and leading to a decline in the dollar index below 100 [5][6]. 6. **Euro Valuation**: The Euro is considered undervalued against the USD, with a reasonable valuation around 1.2, suggesting potential for appreciation if trade tensions escalate further [6][12]. 7. **Current State of US-China Trade Relations**: The trade war is currently at a stalemate, with no significant escalation or comprehensive tariffs being implemented [7][8]. 8. **RMB Pricing and Tariff Risks**: The current RMB exchange rate has already priced in tariff risks, with the depreciation being less severe than during the 2018-2019 trade war period [9][10]. 9. **Potential for RMB Appreciation**: If US-China negotiations lead to a resolution, the additional risk pricing due to tariffs could be eliminated, potentially causing a sharp appreciation of the RMB [12][13]. 10. **Traditional Trade Enterprises' Strategies**: Different types of traditional trade enterprises are responding variably to the tariff situation, with some maintaining operations through local factories in the US, while others are exploring non-US markets [16][17]. Other Important but Possibly Overlooked Content 1. **E-commerce Seller Adaptability**: E-commerce sellers can absorb a certain percentage of tariff increases without raising prices, indicating a resilience in their business model compared to traditional trade [26]. 2. **Logistics and Shipping Adjustments**: The shipping industry is adjusting to reduced trade volumes, with a significant drop in traditional trade leading to a reduction in shipping capacity [29][30]. 3. **Investment Considerations for Enterprises**: Companies looking to expand overseas must consider political stability, tax incentives, and local regulations to mitigate risks associated with international investments [18][19][22]. 4. **Financial Risks in Emerging Markets**: Investing in regions with unstable currencies, such as some African nations, poses significant financial risks due to potential currency fluctuations [24]. This summary encapsulates the key insights from the conference call, highlighting the intricate dynamics of the US-China trade war and its broader implications for currency valuation and international trade strategies.

Core Viewpoint - The depreciation of the RMB is under significant pressure due to the ongoing US-China trade war and Federal Reserve policies, marking the largest strain since the 2008 financial crisis [1][4]. Impact on Import Costs - The depreciation of the RMB against the USD directly increases the import costs of commodities such as oil and iron ore, with a 1% depreciation leading to a cost increase of 0.8-1.2% [4]. - In 2024, China's reliance on foreign oil is projected to reach 73%, resulting in a 15% year-on-year increase in procurement costs for energy companies, which will compress profit margins in sectors like petrochemicals and aviation [4]. - High-tech product imports, including chips and precision instruments, will also see a cost increase, with companies like SMIC facing a 12% rise in procurement costs for technical equipment [4]. Inflationary Pressures - The depreciation of the RMB is expected to cause the food and consumer goods import price index to rise by 6.3%, with essential items like beef and milk powder experiencing price increases of up to 9.8% [5]. - The Consumer Price Index (CPI) in China is projected to rise by 3.5% year-on-year in 2024, exceeding the central bank's 3% warning line, complicating monetary policy balancing between growth and inflation control [6]. Debt Implications - The depreciation of the RMB increases the repayment costs for companies and local governments with foreign debt, with a 5% depreciation translating to an additional $140 billion in debt servicing costs for the $2.8 trillion foreign debt [8][9]. - Real estate companies, such as Country Garden and Vanke, are particularly affected, with the proportion of dollar-denominated debt interest payments rising from 12% to 19%, exacerbating cash flow challenges [9]. Capital Outflow Risks - Continuous RMB depreciation poses risks of capital outflow, as foreign investment may decline and domestic capital may seek higher returns in USD-denominated assets, especially given the current high US Federal Reserve interest rates [10]. Export Dynamics - While RMB depreciation theoretically enhances export competitiveness, it may lead to a reliance on low-end manufacturing, with high-tech product export share declining by 2.3 percentage points to 28.7% in 2024 [11]. - The withdrawal of foreign R&D centers and a shift in investment towards Southeast Asia by companies like BMW and Tesla indicate a potential decline in foreign investment attractiveness due to currency volatility [11]. Structural Changes and Future Outlook - Historical trends suggest that significant currency adjustments often accompany industrial upgrades, and the current low point of the RMB may represent a pivotal moment for China to advance beyond the middle-income trap and into higher value chains [12]. - Short-term challenges are anticipated as the economy adjusts to these changes, necessitating innovation and a robust domestic supply chain to enhance resilience against external shocks [12][13].

作 者丨林秋彤 编 辑丨肖嘉 图 源丨摄图网 近期，受美国"对等关税"政策影响，全球金融市场震荡，不确定性显著增强。 2 1世纪经济报道记者注意到，在岸和离岸人民币对美元汇率先是短线走低，释放贬值压力后 转而回调，目前均收复7 . 3元关口。截至记者发稿，在岸人民币对美元报7 . 2 9 2 6元，离岸人民 币对美元报7 . 2 8 1 3元。 与 此 同 时 ， 美 元 指 数 持 续 承 压 。 Wi n d 数 据 显 示 ， 4 月 11 日 美 元 指 数 已 跌 破 1 0 0 ， 日 内 跌 幅 达 1 . 1 4％，最新报9 9 . 7 9 0 6。而此前自2 0 2 4年11月6日起，美元指数保持在1 0 5以上的高位已持 续了近半年。 | < w | 美元指数 ರ | | --- | --- | | USDX.FX | | | 99.7690 前收 | | | -1.1682 -1.16% 卖出 | 99.7690 买入 99.7690 | | 最高 今年来 | -8.03% 20 日 -3.82% | | 最低 99.0086 | 10 日 | | 时间 23:54 涨跌 | -1.05 ...

2015 年 10 月 -2016 年 1 月，人民币快速贬值，央行开始收紧资金面，稳定汇率。 2016 年 1 月 22 日，央行行长助理张晓慧表示："现阶段管理流动性要 高度关注人民币汇率的稳定，降准的政策信号过于强。" ——笔记哥《分析》 【笔记20250328— 央行：降准降息再等一下是对的（-央行继续净回笼资金-央行原副行长称降准降息再等一下是对的-传央行指导卖超长债+股市偏弱+资 金面均衡偏松=中上)】 资金面均衡偏松，长债收益率明显上行。 央行公开市场开展785亿元7天期逆回购操作，今日有930亿元逆回购到期，净回笼145亿元。 资金面均衡偏松，资金价格仍偏贵，DR001在1.72%附近、DR007在2.05%附近。 | | | | 银行间资金 | (2025.03.28) | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 同购代码 | 加权利率 | 变化 | 利率走势 | 最高利率 | 变化 | 成交量 | 变化量 | 成交量占 | | | (%) | (bp) | (近30天) | (%) | (bp) | ...

文/曹萌 3月6日，美元指数逼近104关口，点位创2024年11月以来新低，而自本周起， 美元指数已连续三 日大幅下跌，跌幅超过3%。反观离岸人民币（USD/CNH），升值不足1%。 东方金诚首席宏观分析师王青表示，当前汇市存在人民币汇率波动幅度显著低于美元波动幅度的一般 模式，无论是在升值还是在贬值过程中。这会带动CFETS等三大一篮子人民币汇率指数保持在稳中 偏强状态，进而体现监管层"保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定"的控制目标。 01 下跌的不止美元 近日，中美资本市场发生了乾坤大挪移，曾在中国资本市场上演的股债汇三杀戏码，如今来到了具有 200多年历史的美国资本市场。 具体来看，美元指数自3月3日起，已连续三日大幅下行，点位从107上方逼近104，跌幅超过3%。 而汇率走势与宏观经济情况息息相关，数据显示，近期美国制造业活动陷入停滞，通胀压力持续升 温，1月消费者支出环比下降0.2%，贸易赤字扩大至982亿美元，初请失业金人数突破23万大关。 而亚特兰大联储模型显示，美国一季度GDP或萎缩2.825%，创2019年以来最差表现。 东方金诚研究发展部高级副总监白雪表示，近期美元指数大幅下跌与多项 ...

坚持市场在汇率形成中的决定性作用，保持汇率弹性。同时，强化预期引导，坚决防范汇率超调 风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。 同时，综合运用公开市场操作、中期借贷便利、再贷款再贴现、政策利率等货币政策工具， 保持市场流动性的充裕，降低银行负债成本，持续推动社会综合融资成本下降，使社会融资 规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。 3月6日，中国人民银行行长潘功胜在十四届全国人大三次会议经济主题记者会上表示， 今 年，我们将根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息。 目前金融机构 存款准备金率平均为6.6%，还有下行空间，中央银行向商业银行提供的结构性货币政策工 具资金利率也有下行空间。 来源：第一财经 ...

潘功胜表示，中国人民银行将实施好适度宽松的货币政策。在结构上，加大对重点战略领域和薄弱环节予 以支持，进一步扩大科技创新和技术改造再贷款规模。 3月6日（星期四）下午，十四届全国人大三次会议举行记者会，邀请国家发展和改革委员会主 任郑栅洁、财政部部长蓝佛安、商务部部长王文涛、中国人民银行行长潘功胜、中国证券监督管 理委员会主席吴清，就发展改革、财政预算、商务、金融证券等相关问题回答中外记者提问。 潘功胜表示，与证监会探索常态化的制度安排，支持资本市场发展。 3月6日，中国人民银行行长潘功胜在十四届全国人大三次会议经济主题记者会上表示，去年以来货币政策 逆周期调节效果比较明显，货币政策取向是一种对状态的描述，今年将根据国内外经济金融形势和金融市 场情况，择机降准降息，目前存款准备金率还有下行空间。 潘功胜还表示，加强金融政策与产业政策的协同，在金融资源政策支持方向上做到有保有控。 潘功胜表示，在政策传导上，中国人民银行将进一步完善利率调控机制，持续强化利率政策执行和监督， 对一些不合理的容易削减货币政策传导的市场行为，加强规范，推动落实银行补充资本金措施，畅通利率 传导机制。 对于人民币汇率，潘功胜表示，我们在 ...

2025年3月5日（星期三）上午9时，十四届全国人大三次会议在人民大会堂举行开幕会。 济增长、价格总水平预期目标相匹配。 ● 优化和创新结构性货币政策工具,更大 力度促进楼市股市健康发展,加大对科 技创新、绿色发展、提振消费以及民营、 小微企业等的支持。 ● 进一步疏通货币政策传导渠道,完善利 率形成和传导机制,落实无还本续贷政 策,强化融资增信和风险分担等支持措 施。 ● 推动社会综合融资成本下降,提升金融 服务可获得性和便利度。 ● 保持人民币汇率在合理均衡水平上的基 本稳定。 ● 拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能, 创新金融工具,维护金融市场稳定。 来源：中国政府网 责编：万健祎 校对：刘星莹 版权声明 转载与合作可联系证券时报小助理，微信ID：SecuritiesTimes END 点击关键字可查看 潜望系列深度报道丨 股事会专栏 丨 投资小红书 丨 e公司调查 丨 时报会客厅 丨 十大明星私募访谈 丨 今夜，军工股集体暴涨！ 丨 深圳市委书记走访调研人工智能与机器人企业 丨 冲高回落！ 605100，尾盘"天地板"！ 丨 金价，大跳水！每克骤降近20元，有人"刚买就亏"丨记者实探 丨 巴菲 特批评 ...

明明｜中信证券首席经济学家 S1010517100001 债市聚焦｜固收+后续发展及怎么看近期债市赎回？ 随着利率中枢不断突破历史新低，债券资产的票息收益空间持续收束，机构对各类固收+及混合类产品的关注度持续 提升，我们也梳理并总结了目前各类主流固收+产品的市场规模、历史表现以及市场扩张面临的主要难题，以供投资 者参考。此外近期债市波动中，投资者担忧基金、理财等机构负债端的赎回负反馈进一步加剧利率调整的幅度，而结 合我们统计跟踪的各类数据来看，目前市场风险相对可控，尤其若视银行理财为广义资管的"最终持有人"，其目前负 债端仍较为稳定。 风险因素：货币政策持续收紧，权益和债券市场大幅波动，理财赎回扰动加剧。 债市启明｜3月流动性展望：银行负债压力何时缓解 我们测算，完全排除MLF以及逆回购到期的因素，3月流动性缺口较2月将大幅收窄，资金面有望迎来边际改善。但 考虑到财政支出通常在月末，且银行负债端压力仍存，因此月内资金情况的关键仍将取决于央行态度。两会对于政策 的定调以及3月央行货币政策的使用情况都应重点观察、持续跟踪。 风险因素：货币政策和财政支出不及预期，经济复苏情况与预期不符，海外流动性风险加剧。 杨帆｜ ...