点击查看【张瑜旬度系列】 合集 各位投资朋友好，最近 1–2 周，在岸即期汇率升值逼近 7.0 ，离岸人民币汇率盘中已经破过 7.0 ，市场对人民币汇率 的关注度显著提升，因此本次旬度聚焦汇率问题。今天我将从四个维度展开：一是当前人民币汇率的核心叙事是什 么；二是这一叙事中，哪些是合理的，哪些是不合理的；三是今年以来人民币升值的复盘；四是后续展望。 完整内容参见报告《 美联储降息≠人民币升值≠出口承压——汇率升值叙事的三重纠偏 》 一、热门叙事：美联储降息→人民币升值→损害出口竞争力 当前市场流行一种相对较为粗糙的人民币升值叙事逻辑：明年美联储大概率继续降息，而中国的降息幅度大概率不会 超过美国（最多可能降息一次甚至不降息），中美息差趋于收敛，推动人民币升值，进而损害我国出口竞争力。这一 叙事看似顺理成章，但其中隐含了多个需要验证的假设，我们逐一辨析。 二、叙事逻辑稳固吗？每一处都是坑 （一）美联储降息→美元走弱？二者没有关系 第一，美联储降息会导致美元趋势性走弱吗？ 无必然联系 。 1982 年至今，美联储政策利率月度调整幅度与美元指数 月涨幅之间的相关系数仅为 0.04 。 （二）中美息差收敛→人民币对美 ...

核心观点 1、热门叙事及核心逻辑是什么？美联储降息→人民币升值→或损害出口竞争力。 2、叙事逻辑的不严密之处在哪？1）美联储降息"未必"等于美元趋势走弱；2）人民币升值"未必"等于 出口竞争力受损。 3、怎么看待后续人民币汇率？我们认为，首先人民币汇率估值中性，不存在高低估问题。内部来看， 人民币汇率在出口韧性与政策呵护下，有稳定的基础，但趋势性大幅回升的基本面动能或仍有待进一步 积累，同时政策层面逆周期因子影子近期持续平抑升值波动；外部来看，美国预防式降息或有助于支撑 其经济增长和资产价格相对优势，叠加美元指数空仓交易已较为极致，单边持续走弱的压力或有限。因 此人民币对美元出现趋势性大幅升值概率或不高。不过，5月以来的人民币升值或已释放部分企业待结 汇头寸，人民币汇率可承受的波动区间或相应拓宽，且仍需注意，剩余积压外汇盘在重要整数7.0关口 可能释放，放大升值波动。 放长远来看，只有经济基本面支持下的大幅升值才是持续的、能承受的、合意的。汇率虽然在短期看起 来总像是可动用的工具和原因，但长期而言理应是经济的结果，人力难以硬蛮之，倾向于是基本面的后 验而非先验。人民币汇率未来取决于很多复杂因素。但稳定波动（升 ...

1、热门叙事及核心逻辑是什么？美联储降息→人民币升值→或损害出口竞争力。 2、叙事逻辑的不严密之处在哪？1）美联储降息"未必"等于美元趋势走弱；2）人民币升值"未必"等于 出口竞争力受损。 3、怎么看待后续人民币汇率？我们认为，首先人民币汇率估值中性，不存在高低估问题。内部来看， 人民币汇率在出口韧性与政策呵护下，有稳定的基础，但趋势性大幅回升的基本面动能或仍有待进一步 积累，同时政策层面逆周期因子影子近期持续平抑升值波动；外部来看，美国预防式降息或有助于支撑 其经济增长和资产价格相对优势，叠加美元指数空仓交易已较为极致，单边持续走弱的压力或有限。因 此人民币对美元出现趋势性大幅升值概率或不高。不过，5月以来的人民币升值或已释放部分企业待结 汇头寸，人民币汇率可承受的波动区间或相应拓宽，且仍需注意，剩余积压外汇盘在重要整数7.0关口 可能释放，放大升值波动。 放长远来看，只有经济基本面支持下的大幅升值才是持续的、能承受的、合意的。汇率虽然在短期看起 来总像是可动用的工具和原因，但长期而言理应是经济的结果，人力难以硬蛮之，倾向于是基本面的后 验而非先验。人民币汇率未来取决于很多复杂因素。但稳定波动（升值幅度不大 ...

文 ： 华创证券首席经济学家 张瑜（执业证号：S0360518090001） 联系人：夏雪 （微信SuperSummerSnow） 核心观点 3 、怎么看待后续人民币汇率？ 我们认为，首先人民币汇率估值中性，不存在高低估问题。内部来看，人民币汇率在出口韧性与政策呵护下，有稳定的基础，但 趋势性大幅回升的基本面动能或仍有待进一步积累，同时政策层面逆周期因子影子近期持续平抑升值波动；外部来看，美国预防式降息或有助于支撑其经济增长 和资产价格相对优势，叠加美元指数空仓交易已较为极致，单边持续走弱的压力或有限。 因此人民币对美元出现趋势性大幅升值概率或不高 。不过， 5 月以来 的人民币升值或已释放部分企业待结汇头寸，人民币汇率可承受的波动区间或相应拓宽，且仍需注意，剩余积压外汇盘在重要整数 7.0 关口可能释放，放大升值 波动。 放长远来看 ， 只有经济基本面支持下的大幅升值才是持续的、能承受的、合意的。汇率虽然在短期看起来总像是可动用的工具和原因，但长期而言理应是经济的 结果，人力难以硬蛮之，倾向于是基本面的后验而非先验。 人民币汇率未来取决于很多复杂因素。但稳定波动（升值幅度不大）目前看依然是最优选项 。 报告 ...

8月1日晚，美国就业报告公布，直接实锤了美国经济数据造假，更重要的是美国的虚假繁荣暴露在全球面前。美国的"经济例外论"神话开始崩塌，而对于中 国来说，这却可能是等待已久的战略性转折点——降息窗口终于真正打开了。 8月1日20:30，美国劳工部公布的7月份非农就业数据显示，新增就业仅为 7.3万人，远低于市场预期的18万人，这也是 近9个月来的最低值。失业率也从 4.1%上升至 4.2%，表面看，这已经够糟糕了。 但真正"炸场"的，是对 5月和6月的历史数据大幅下修：5月原本是14.4万人，调为 1.9万人；6月从14.7万人，调为 1.4万人。 这不是简单的统计偏差，而是 硬生生砍掉了25.8万人的新增就业。 这种操作，已经不能称为"修正"，而是 数据造假的实锤。更直白地说，之前美国经济"向好"的信号，是建立在严重失真的数据之上。这就像你觉得朋友收 入不错，结果发现他发的工资条是P的。 市场的反应也立刻到位： 美股三大指数大跌，纳指日内暴跌超过2%；欧洲斯托克600指数重挫1.9%，创下近四个月最大单日跌幅； 美元汇率暴跌1.3%，国 际油价应声下挫3%；美国"科技七姐妹"暴跌近3%。 这场连锁反应不是短期的 ...

Group 1 - The core viewpoint is that certain incremental policies will be introduced by the end of June, with the timing dependent on the Federal Reserve's interest rate decisions [1] - The current interest rate differential between China and the US is significant, and if the Federal Reserve does not lower rates, China may have to maintain its current stance to prevent capital outflow [1] - The expectation is that the Federal Reserve may lower rates in May, which would likely prompt the Chinese central bank to take action around mid-May [1] Group 2 - Short-term pressure exists on bank stocks due to disappointing earnings, but long-term investment interest remains focused on dividend yields [3] - A decline in bank stocks often leads to a shift in market dynamics, with growth stocks performing better when bank stocks fall [3] - The performance of bank stocks has been lackluster, with growth rates declining from around 5% to stagnation or even decreases [4] Group 3 - The first quarter reports from the six major banks have been collectively disclosed [5] - The market may be entering a phase characterized by a focus on individual stocks rather than overall index performance, with large-cap stocks like banks dragging down indices while small-cap stocks thrive [7] - After a month of volatility, market sentiment is improving, and if no significant negative news arises during the upcoming holiday, positive sentiment may continue [7]