证 券 研 究 报 告 WTI 原油多头集中度中等。截至 3 月 17 日当周，其净持仓多头前 4/8 名持仓 占比分别为 7.9%/12.5%，处于有数据以来 37.2%/43.5%分位水平。 7、原油 ETF 资金流动：布油 ETF 净流入创 15 年新高，WTI 原油 ETF 近期 净流出 以美国石油基金（跟踪 WTI 原油价格）、美国布伦特原油基金（跟踪布油价格） 作为代表： WTI 原油基金近期资金转为净流出。过去 20 个交易日，美国石油基金资金净 流入 4.5 亿美元，为 2006 年 5 月以来 92.6%高分位水平，但最近 5 个交易日， 资金净流入已经转负，为-5 亿美元，显示市场情绪已经边际降温。 布油 ETF 资金持续高额流入。过去 20 个交易日，美国布伦特原油基金资金净 流入 4 亿美元，创 2011 年 1 月以来新高；最近 5 个交易日，资金净流入 2.15 亿美元，自 3 月 6 日以来，净流入规模迭创新高，显示市场对布油看多情绪 浓厚。 【每周经济观察】 从微观交易结构看油交易到什么程度了？ ——海外周报第 132 期 主要观点 6、国际原油期货和期权持仓集中度：布油净多头 ...

| | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 6,265 | 6,959 | 7,671 | 8,449 | | 同比增速(%) | -8.4% | 11.1% | 10.2% | 10.2% | | 归母净利润(百万) | 783 | 862 | 972 | 1,099 | | 同比增速(%) | 19.8% | 10.2% | 12.7% | 13.1% | | 每股盈利(元) | 0.46 | 0.51 | 0.57 | 0.65 | | 市盈率(倍) | 25 | 22 | 20 | 18 | | 市净率(倍) | 1.7 | 1.8 | 1.8 | 1.7 | 证 券 研 究 报 告 汤臣倍健（300146）2025 年报点评 中性（维持） 经营边际修复，关注调整进展 目标价：12.5 元 事项： 公司发布 2025 年报。25 年全年实现营收 62.65 亿元，同比-8.38%；归母净利 润 7.82 亿元，同比+19.81%；扣非归母净利润 6.86 亿元，同比+9.49%。单 ...

Investment Rating - The report maintains a "Strong Buy" rating for the company with a target price of 23 yuan [2]. Core Insights - The company reported a revenue of 11.233 billion yuan for 2025, representing a year-on-year increase of 5.33%. The net profit attributable to shareholders was 731 million yuan, up 35.98% year-on-year, while the net profit excluding non-recurring items reached 774 million yuan, a 33.76% increase [2][3]. - In Q4 2025, the company achieved a revenue of 2.8 billion yuan, reflecting an 11.28% year-on-year growth, and a net profit of 108 million yuan, which is a significant increase of 69.29% year-on-year [2][3]. - The company has shown resilience in its operations, with strong performance in low-temperature dairy products and a recovery in room-temperature products, leading to a robust revenue growth in Q4 2025 despite a challenging market environment [2][7]. Financial Summary - Total revenue for 2025 was 11,233 million yuan, with projected revenues of 12,110 million yuan in 2026, 12,874 million yuan in 2027, and 13,611 million yuan in 2028 [3][13]. - The net profit attributable to shareholders for 2025 was 731 million yuan, with forecasts of 867 million yuan for 2026, 1,003 million yuan for 2027, and 1,145 million yuan for 2028 [3][13]. - The earnings per share (EPS) for 2025 was 0.85 yuan, expected to rise to 1.01 yuan in 2026, 1.17 yuan in 2027, and 1.33 yuan in 2028 [3][13]. - The company’s price-to-earnings (P/E) ratio is projected to decrease from 22 times in 2025 to 14 times by 2028, indicating a potential increase in valuation as earnings grow [3][13]. Operational Performance - The company’s low-temperature yogurt segment achieved over 30% growth, while the overall liquid milk gross margin improved by 0.82 percentage points year-on-year [2][7]. - The company’s asset-liability ratio at the end of 2025 was 56.5%, a decrease of 8.1 percentage points year-on-year, indicating improved financial stability [2][7]. - The report highlights the successful launch of new products and the expansion of distribution channels as key drivers of revenue growth, with expectations for continued acceleration in 2026 [2][7].

债券研究 证 券 研 究 报 告 【债券周报】 转债估值回落的拆解与历史借鉴 ——可转债周报 20260322 问题一：近期为什么转债估值压缩如此激烈？ 2026 年春节前后的估值潮汐只是历史的又一次复演，但本次由于股市的春季 躁动演绎也整体靠前使得与转债资金面变化相对同步，进一步放大了本轮估值 及转债指数的振幅，所以显得这轮调整如此激烈，从固收+基金的净申赎强度 与可转债 ETF 的净申赎份额变化也基本印证了前述观点。 问题二：本轮估值压缩有何结构特征？ 平价结构：偏债及平衡高位维持，偏股及高价回落至 1 月初附近。70-90 平价 回落至约 2 月 9 日左右水平，90-110 平价回落至约 1 月 19 日左右水平，110- 130 平价回落至约为 025 年 12 月 22 日左右水平，平价大于 130 元者回落至约 1 月 2 日左右水平。期限结构：次新券如期大幅回落，临期调整也不小。上市 不满 1 年的转债估值较 3 月 2 日回落至约 1 月 15 日左右水平；剩余期限不足 1 年者估值回到约 12 月 15 日左右水平。 问题三：历史上估值压缩有何借鉴？ 回顾历史上估值调整超过 1 个月且估值 ...

保险行业周报（20260316-20260320） 证 券 研 究 报 告 新能源车车险自主定价系数范围或已进一步 推荐（维持） 放开，COR 加速优化在即 新能源车车险自主定价系数范围变动点评： 据每经网称，行业已于 3 月 6 日左右完成新一轮新能源车险自主定价系数调 整，由[0.6，1.4]扩围至[0.55，1.45]。 随着新能源车渗透率逐步提升，新能源车车险重要性亦逐步拔高。当前车险行 业进入增速"瓶颈期"，近三年车险增速在 3-6%区间。从汽车市场销量数据来 看，新能源车销量持续显著领先于整体车险，预计将构成后续车险增长的核心 动力。 但由于新能源车零配件成本与车辆一体化程度较高、驾驶人年轻化、经验积累 相对不足等，新能源车车险赔付端面临较大压力，当前行业普遍呈现亏损状态， 仅头部在家用车经营上或能实现承保盈利。从理论来看，高赔付应该倒逼定价 上移，即实现风险充分定价。但长期以来受自主定价系数范围约束，新能源车、 尤其部分高风险车型明显定价不足。此次据每经网称监管上下打开 0.05 的定 价空间，或有助于提高定价充分程度，部分缓解险企新能源车车险经营压力。 人身险标的 PEV 估值： A 股：国寿 ...

证 券 研 究 报 告 传媒行业周观察（20260316-20260320) 模型调用量加速增长，游戏景气度向上，多板块估 推荐（维持） 值进入布局区间，关注边际逻辑拐点 【市场观点】 港股互联网：重视防御属性与基本面拐点，大市值平台承压震荡。从个股看， 涨幅情况：金蝶国际（5.61%）/美团-W（4.21%）/蔚来-SW（3.84%）/东方甄 选（3.1%）/比亚迪电子（2.78%）领涨。小鹏汽车-W（-9.37%）/快手-W（-9.04%） /中芯国际（-8.52%）/阅文集团（-7.73%）/腾讯控股（-7.21%）领跌。 【投资建议】 行业研究 传媒 2026 年 03 月 22 日 证券分析师：姚蕾 邮箱：yaolei@hcyjs.com 执业编号：S0360525120007 证券分析师：丁子然 邮箱：dingziran@hcyjs.com 执业编号：S0360525120009 行业基本数据 | | | 占比% | | --- | --- | --- | | 股票家数(只) | 138 | 0.02 | | 总市值(亿元) | 17,943.26 | 1.45 | | 流通市值(亿元) | 16 ...

行业研究 证 券 研 究 报 告 消费者服务行业周报（20260316-20260320） "春假+清明"接力释放出行需求，政策激发文旅消 推荐（维持） 费活力 消费者服务 2026 年 03 月 22 日 华创证券研究所 证券分析师：饶临风 邮箱：raolinfeng@hcyjs.com 执业编号：S0360525080002 证券分析师：曹锦瑜 邮箱：caojinyu@hcyjs.com 执业编号：S0360525100001 | % | 1M | 6M | 12M | | --- | --- | --- | --- | | 绝对表现 | -7.7% | -0.7% | 9.2% | | 相对表现 | -6.9% | -20.3% | -9.9% | -11% 0% 11% 22% 25/03 25/06 25/08 25/10 26/01 26/03 2025-03-24~2026-03-20 消费者服务 沪深300 相关研究报告 《社服行业 2025 年中期投资策略：供需两端酝酿 新变，关注线下重塑、AI 应用、体验消费三条主 线》 行业基本数据 | | | 占比% | | --- | --- | - ...

❖ 黄金科创受制于流动性，周期受制于风险偏好 近期美债收益率因油价推升通胀预期而大幅上行，宏观流动性趋紧背景下，利 率敏感型资产承压：黄金因持有机会成本上升而回调；科创板块受融资环境与 估值压制明显调整。周期资源品回落则更多源于风险偏好受抑，市场对滞胀与 产业链冲击的担忧升温。当前市场调整主要反映风险偏好收缩，而非基本面恶 化。近期微观流动性走弱可能短期加剧情绪波动，但难改指数中期趋势。 策略研究 证 券 研 究 报 告 【华创策略】 布局良机，结构胜仓位 ——策略周聚焦 ❖ PPI 转正推升 26 年 A 股业绩上修 我们对牛市延续乐观态度，核心在于基本面改善将消化当前估值。历史经验表 明，A 股盈利周期与 PPI 高度相关，PPI 上行期将带动周期资源品和制造业利 润回升，近五年两类行业合计利润占全 A 非金融的 45%，是盈利主要驱动力。 我们认为无需过度担忧 PPI 转正对利润的挤压：上游资源品将直接受益，中游 的电子、电新等行业亦能传导成本压力。我们上修 26 年 A 股非金融净利润同 比预期，从中性假设下 11%至乐观假设下的 17%。此外，近期全 A 26E 业绩 预期保持稳定，近四周业绩上修/ ...

宏观研究 证 券 研 究 报 告 【每周经济观察】第 63 期 水泥发运明显回升 每周经济观察： （一）景气向上 1、水泥发运率明显改善。截至 3 月 20 日，水泥发运率为 30.6%，较 3 月 13 日回升 11 个点，较去年公历低 7.6 个百分点，较去年农历同期高 3 个点。 2、价格：油价继续上涨。布油收于 112.2 美元/桶，上涨 8.8%。 （二）景气向下 1、耐用品消费：维持负增长。3 月前 15 日，全国乘用车市场零售同比下降 21.3%。2 月同比下降 25.4%。1 月乘用车零售同比下降 13.9%。 2、节后工地复工：据百年建筑网，截至 3 月 18 日（农历正月三十），全国 201 家建筑施工头部企业 10692 个工地开复工率为 62%，环比提升 19.5 个百分点， 农历同比下降 2.62 个百分点。 3、出口：港口集装箱吞吐量同比增速继续回落。截至 3 月 15 日当周，我国港 口集装箱吞吐量环比增长 9.3%，上周为 1.4%，年初至今累计同比增速维持在 11%，与上周持平，去年同期为 10.5%；3 月 15 日四周同比增速进一步降至 2.5%，去年同期为 16.5%。 ...

行业研究 证 券 研 究 报 告 石油石化行业周报 上游油气开采景气度上升，下游仍需时间消 推荐（维持） 化原料上涨 石油石化 2026 年 03 月 23 日 华创证券研究所 证券分析师：孙维容 邮箱：sunweirong@hcyjs.com 执业编号：S0360526020001 证券分析师：邹骏程 邮箱：zoujuncheng@hcyjs.com 执业编号：S0360526030001 证券分析师：李妍 邮箱：liyan3@hcyjs.com 执业编号：S0360526030005 行业基本数据 -10% 15% 39% 64% 25/03 25/06 25/08 25/10 26/01 26/03 2025-03-24~2026-03-20 石油石化 沪深300 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 油价中枢上移炼能格局优化，中长期油气和石化景气持续上行。1）短期：油 价剧烈波动，产业链再平衡。油价大幅波动导致下游由补库转观望，石化产品 有价无市、成交偏弱；下游持续去库、上游被动累库，行业进入库存再平衡阶 段。2）中期：下游库存低位，涨价弹性可期。石化历经三年下行 ...