近日，"义乌·中国小商品指数"发布的数据显示，我国防晒服配市场正加速扩张，去年我国防晒服配市 场规模超800亿元，预计2027年将达1000亿元。这一曾被视为"边缘品类"的防晒产品正在以"肉眼可 见"的速度，从功能型护肤的延伸产品跃升为主流消费品类，构筑起一个快速成长的新型消费市场 ——"防晒经济"。 这不仅是一次季节性爆款的爆发，更是消费结构演进、健康理念升级与产业链整合优化三股力量的叠加 结果。可以说，"防晒经济"的火热是我国新消费趋势演变中的一个缩影，也为传统制造业如何通过设计 驱动、科技赋能实现高质量发展提供了典范路径。 "防晒"曾是化妆品领域的关键词，而今却演化为横跨护肤、服装、配饰、出行、智能科技等多个门类的 综合性消费需求。其背后，是大众健康观念的深度觉醒和美学消费意识的同步提升。 相比过去以遮阳伞、太阳镜为主的简单遮挡，现在的消费者更加重视专业性、舒适性和场景适配性：户 外骑行人群青睐透气防晒帽、面罩一体设计产品；通勤白领偏好具有UPF防晒认证的轻薄外套；年轻群 体注重防晒同时兼顾时尚审美，推动"科技面料+潮流设计"融合产品层出不穷。这种"需求牵引—设计创 新—品牌差异化"的链式反应，使防晒产 ...

机构：中泰证券 研究员：张潇/吴思涵 贴牌加工业务增长强劲，女装业务承压调整。期内贴牌加工（OEM）业务实现营收33.73 亿元，同比 +26.4%，占比13.0%。收入高增主要来自核心客户订单稳定增长及新客户拓展。受海外加工成本上升影 响，毛利率同比-1.5pct 至19.1%。女装业务受市场环境影响，营收同比-20.6%至6.51 亿元，并计提商誉 减值1.71 亿元。多元化服装业务收入同比+2.8%至2.09 亿元，主要得益于飒美特校服业务（+3.0%）的 稳定增长。 公司于2025 年6 月26 日发布2024/25 财年年报。2024/25 财年公司实现营业收入259.02 亿元，同比 +11.6%；实现归母净利润35.14 亿元，同比+14.3%；公司全年毛利率57.3%，同比-2.3pct，净利率达到 13.6%，同比+0.4pct。董事会建议派发末期股息每股22.0 港仙，对应派息率84.1%。 费用管控持续显效，盈利能力稳中有升。期内公司整体毛利率同比-2.3pct 至57.3%，主要受业务结构变 化影响（毛利率较低的贴牌加工业务增长快于品牌业务）。销售费用率下降1.8pcts 至32.9% ...

机构：中信建投证券 研究员：叶乐/黄杨璐 核心观点 FY25（自然年24 年4 月-25 年3 月）公司营收、归母净利润分别同比+11.6%、+14.3%，其中FY25 羽绒 服业务在暖冬挑战下同比+11%，批发模式营收增速（+24.3%）快于直营（+5.3%）。FY25公司直营、 经销渠道数量为1236 家/净增100 家、2234 家/净增153 家。FY25 公司OEM 业务高增，高端女装继续承 压减值。受原材料价格上涨影响以及业务结构变化公司毛利率有所承压，费用率下降+ 政府补助助力 下， FY25 公司经营利润率为19.2%/+0.2pct、净利率为13.6%/+0.3pct。展望FY26，主品牌将加大羽绒品 类投入以及强化品类竞争优势，多品牌矩阵满足不同群体需求、预计下沉品牌有望逐步向好。 事件 公司发布FY25 财年业绩公告（业绩期为2024 年4 月1 日-3 月31 日）：FY25 营收259 亿元/+11.6%，营 业利润49.67 亿元/+12.9%，归母净利润35.14 亿元/+14.3%，公司宣派末期股息每股普通股22.0 港仙，叠 加中期派息每股6.0 港元，对应现金分红比例84% ...

点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客 户，用作新媒体形势下研究信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿 订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便， 敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为光大 证券的客户。 报告摘要 事件： 2024/25财年收入、归母净利润同比增12%、14% 波司登发布截至2025年3月末的2024/2025财年业绩。2024/2025财年公司实现营业收入259.0亿元（人民 币，下同），同比增长11.6%，归母净利润35.1亿元，同比增长14.3%，EPS（基本）为0.32元人民币，拟 每股派末期股息22.0港仙，全年合计派息率达到84.1%。 利润率指标方面，2024/25财年毛利率同比下降2.3PCT至57.3%，经营利润率同比提升0.2PCT至19.2%，归 母净利率同比提升0.3PCT至13.6%。 点评： 品牌羽绒服/贴牌加工/女装/多元化服装收入同比+11%/+26%/-21%/+3% 占主导的品牌羽绒 ...

服装家纺 执业证书编号：S0740523030001 Email：zhangxiao06@zts.com.cn 执业证书编号：S0740523090002 Email：wush@zts.com.cn | 基本状况 | | | --- | --- | | 总股本(百万股) | 11,544 | | 流通股本(百万股) | 11,544 | | 市价(港元) | 4.64 | | 市值(百万港元) | 53,565 | | 流通市值(百万港元) | 53,565 | 波司登（03998.HK） 证券研究报告/公司点评报告 2025 年 07 月 01 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分 暖冬下 FY25 稳健增长，利润增速优于收入 股价与行业-市场走势对比 主品牌羽绒服稳健增长，全季化品类拓展带动增量。24/25 财年品牌羽绒服业务实现 营收 216.68 亿元（+11.0%），占集团收入 83.7%。毛利率为 63.4%，同比-1.6pct， 主要受经销商渠道销售增长较快、防晒服等新品类毛利略低及羽绒等原材料成本上涨 影响。1）波司登品牌收入同比+10.1%至 184.81 亿元，毛利率同比-0.6pct 至 ...

贴牌加工业务营收34 亿元，同比+26%，保持健康良好的发展。前五大客户贡献90%，同比+1pct，公司 一方面拓展品类开发及技术研创，实现核心客户订单的稳定增长，另一方面拓展高质量新客户，新增订 单持续带来稳定且优质的业务增量。 拓展全渠道融合 机构：天风证券 研究员：孙海洋 公司发布24/25 财年报告 营收259 亿，同比+12%，毛利率57%，同比-2pct，OPM19%略有提升，净利润36 亿元，同比+14%。 营收和净利润连续8 年创同期历史新高，其中经营溢利增速再次快于收入增速，经营溢利提升13%。 毛利率下降2pct，主要受到三个因素的影响：1）渠道结构变化：经销商渠道销售增长高于自营，且经 销商毛利率相比自营较低；2）产品品类结构变化：防晒服等新品类毛利率相较羽绒服产品略低；3）成 本变化：羽绒等核心原材料成本上涨。 库存周转天数118 天，同比小幅上升3 天。在暖冬环境下良好的库存管理，得益于积极采用拉式补货和 小单快反的调节机制，并有效推进全渠道商品一体化运营管理。 聚焦羽绒服主业，实现高质量发展 波司登品牌营收185 亿元，同比+10%，公司一方面打造"中国好羽绒"IP、开创"尔滨×波 ...

机构：光大证券 研究员：姜浩/孙未未/朱洁宇 点评： 品牌羽绒服/贴牌加工/女装/多元化服装收入同比+11%/+26%/-21%/+3% 分业务来看，2024/25 财年公司主业品牌羽绒服/贴牌加工/女装/多元化服装收入占比为 83.7%/13%/2.5%/0.8%，收入同比+11%/+26.4%/-20.6%/+2.9%。 占主导的品牌羽绒服业务再拆分：1）按品牌，主品牌波司登/雪中飞/冰洁/其他（系羽绒服产品有关的 原材料等） 收入占品牌羽绒服业务的比重分别为85.3%/10.2%/0.6%/3.9%，收入分别同比增长 10.1%/9.2%/-12.9%/49.4%。 2）按渠道，自营/批发/其他收入占品牌羽绒服业务的比重分别为69.6%/26.4%/4%，收入分别同比增长 5.2%/24.3%/49.4%。 3）分线上线下来看，公司全品牌线上销售收入为75.8 亿元，同比增长9.3%，其中品牌羽绒服线上渠道 实现收入74.8 亿元，同比增长9.4%，在羽绒服业务收入中占比达到34.5%；女装业务线上收入1.0 亿 元，同比增长2.0%，在女装业务中占比达到14.9%。 2024/25 财年收入、归母净利 ...

波司登（03998） 证券研究报告 库存周转天数 118 天，同比小幅上升 3 天。在暖冬环境下良好的库存管理， 得益于积极采用拉式补货和小单快反的调节机制，并有效推进全渠道商品 一体化运营管理。 港股公司报告 | 公司点评 再创佳绩，经营效率提升 公司发布 24/25 财年报告 营收 259 亿，同比+12%，毛利率 57%，同比-2pct，OPM19%略有提 升，净利润 36 亿元，同比+14%。 营收和净利润连续 8 年创同期历史新高，其中经营溢利增速再次快于收入 增速，经营溢利提升 13%。 毛利率下降 2pct，主要受到三个因素的影响：1）渠道结构变化：经销商 渠道销售增长高于自营，且经销商毛利率相比自营较低；2）产品品类结 构变化：防晒服等新品类毛利率相较羽绒服产品略低；3）成本变化：羽 绒等核心原材料成本上涨。 聚焦羽绒服主业，实现高质量发展 波司登品牌营收 185 亿元，同比+10%，公司一方面打造"中国好羽绒" IP、开创"尔滨×波司登"城市品牌联名；另一方面，通过产品的优化与 拓展、数字化转型、精细化运营渠道。 雪中飞品牌营收 22 亿元，同比+9%，公司深挖品牌"冰雪"基因，通过 聚焦品 ...

机构：群益证券(香港) 研究员：顾向君 多因素导致毛利率下滑。报告期毛利率同比下降2.3pcts 至57.3%，其中，羽绒服业务毛利率同比下降 1.6pcts 至63.4%，贴牌毛利率同比下降1.5pcts，女装毛利率同比下降4.3pcts，多元化业务毛利率同比上 升1.5pcts。整体看，毛利率下降主要由于：1）渠道结构变化，毛利率相对较低的经销渠道增速快于自 营；2）产品结构变化，年内波司登品牌推出防晒服等新品，毛利率较羽绒服产品略低；3）成本方面 看，羽绒等核心原料在财年内价格上涨；4）海外合作工厂加工成本上升导致贴牌业务毛利下降；5）女 装业务则主要由于市场竞争和商品结构调整，毛利率下降较为显着。 运营提效优化净利率。尽管报告期毛利率下滑，但由于经营效率提升，公司净利率同比提升0.4pct 至 13.6%。具体看，报告期销售费用率同比下降1.79pcts 至32.91%，推动全年综合费用率同比下降 2.01pcts。运营数据方面，受暖冬天气影响，报告期库存周转天数同比上升3 天，但整体仍保持较快周 转，显示公司拉式铺货和小单快返的调节机制卓有成效。 我们认为在暖冬背景下，2024/25 财年公司经营彰 ...

机构：华西证券 研究员：唐爽爽/李佳妮 事件概述 公司FY24/25 收入/羽绒服收入/归母净利/经营活动现金流为259.02/216.7/35.14/39.8 亿元，同比增长 11.6%/11%/14.3%/-45.7%，我们分析，虽然受到暖冬影响，收入端仍好于悲观预期，主要增长主要来自 加盟端增长及户外、轻薄羽、防晒服等拓品类贡献。FY24/25 公司其他收入4.92 亿元（去年同期为2.16 亿元），商誉减值亏损为1.7 亿元（去年同期为0.7 亿元）剩余商誉余额为7 亿元，应占联营公司及合营 企业亏损为0.22亿元（去年同期为0.14 亿元），剔除其他收入、商誉减值亏损、应占联营公司及合营企 业亏损的影响后，公司归母净利为32.1 亿元，同比增长9.3%。拆分上下半年来看，上半年收入/归母净 利同比增长18%/23%，下半年同比下降22%/25。 公司拟每股派发末期股息22 港仙，叠加中期股息6 港仙，派息率84.1%，股息率为6.1%。 分析判断 63.4%/19.1%/63.2%/21.7%，同比提高-1.6/-1.5/-4.3/1.5PCT，品牌羽绒服毛利率下降主要由于：1）渠道 结构变化，经销 ...