国内及海外市场策略（二） - 中金公司 2025 年度春季投 资策略会 Q&A 今年以来港股市场的表现如何？其背后的驱动因素是什么？ 今年以来，港股市场在春节后迅速上涨，带来了叙事逻辑的变化。恒生指数成 分股中，仅有不到 20%的公司跑赢了指数，这与过去不同。此次上涨主要由科 技情绪驱动，尤其是软件服务应用领域表现突出。恒指的结构性特点也起到了 作用，其人为限定头部公司权重不超过 8%，使得小盘股贡献更多。此外，港 股市场流动性较小，也放大了指数的波动。 港股市场目前的资金流入情况如何？ 截至目前观察的数据表明，外资长线资金尚未大幅流入港股市场。当前主导市 场的是个人投资者和对冲基金等交易性资金，这些资金灵活且边际定价效果好， 但转向也很快。因此，我们不能将其视为长期趋势。此外，交易柜台的数据虽 然提供了一些窗口，但并不能全面反映整体情况。 • 中国宏观环境面临杠杆问题，需降低成本和提升回报预期，结构性政策比 总量政策更重要。货币政策需直达需求部门，财政政策需补足产出缺口。 • 港股和美股未来走势呈现震荡式结构调整，不宜大举加杠杆，而应调结构。 建议从分红、出海、新消费、科技四个维度挖掘板块配置机会。 对于未 ...

中金公司 宏观策略周论：两会的市场影响 摘要 • 港股估值处于历史低位，尤其零售、媒体娱乐和消费者服务等板块。股息 率高于国债利率，表明市场估值未过度亢奋。本轮反弹主要由风险溢价驱 动，AI 产业带来的科技行业重估是乐观预期的主要来源。 • 全球资金流动呈现"东升西落"趋势，港股受益于南向资金流入和科技产 业趋势增强。中国两会期间出台的政策措施和中国资产重估前景也提振了 市场情绪。短期内该趋势可能持续，但长期持续性需观察宏观经济环境和 政策变化。 • 市场情绪亢奋主要受 AI 叙事提振和资金来源影响。南向资金大举涌入导致 AH 溢价快速回落，表明其对估值、情绪和定价权有显著影响。上周南向 资金略微减少，海外资金流入不够持续，长线外资仍在流出。 • 港股静态估值不高，但动态估值已较为亢奋。短期市场空间取决于情绪能 否继续提升，中期需分别评估不同板块的驱动因素。科技板块绝对估值依 然便宜，但需注意盈利性差异。若科技股回到 2021 年高点，对应恒指可 达 25,000 点左右。 Q&A 港股市场在经历了近期的大幅反弹后，估值水平如何？是否仍有投资机会？ 从静态估值角度来看，港股市场目前的估值水平相对较低。恒生指数 ...

好，各位投资者下午好。到了大宗商品的这个环节，首先的话就是我们今天主要是结合去年 10 月底，我们发布的 2025 年的是大宗商品全球的展望。然后我们过了将近三个月的时间， 我们大概做一下这个展望的一个更新。首先的话就是我们可以看到在过去一段时间里头，大 宗商品市场其实发生了一些比较明显的一些变化。首先的话就是在 2024 年，我们看到的这 个宏观上的这种驱动的特征是比较明显的。比如说我们从大宗商品的相关性指数表现为这种 同涨同跌的这种情况是比较比较显著的。 但是到进入到 25 年之后，这个相关性系数其实有所下降。这个情况其实就反映到了从 2020 年到 2022 年期间。当时由这种外部的全球的疫情加上俄乌冲突的影响，表现出来的这种类 似的这种宏观驱动的特征一样。当时也是表现为大宗商品整体同涨同跌的这种行情策略。在 这种情况下，我们所隐含的，我们看到背后的话，比如说在全球在大宗商品市场的这种 CTA 的策略的收益性的这种波动，可能也是跟着这个相关性去走的。因此的话在这种情况下，刚 才我们也看到从这个角度来讲，我们从商品策略上来看，这个叫做低配商品也是没问题的。 但是从商品的投资或者是商品的这个分策略来讲的话， ...

首先非常高兴机会主办方邀请来分享。其实我们这个话题，我想在 AI 时代下是一个更值得 探讨的话题。也不管怎么样，制造是各个国家非常重要的一部分。刚配超讲了很多机器人的 发展是从制造里面来，然后再又到制造里面去。自己也是一个制造业的企业，怎么把这个机 器人的技术用好，怎么把 AI 和机器人结合好在造出更好的产品，我想这一直都是我们的目 标作为全球最大的制造业企业，其实我们一直都在看。第一，客户的产品是什么样的，怎么 样可以去完成打造出更好的产品第二，怎么能帮助客户不断的去提升，在全球造出最好的产 品，这就是我们的目标。 我想一个很重要的一个转型，是我们在产业上面的一个大的变革。可能大家也看到很多的新 闻，我们其实开始做电动车有一段时间原来传统的红海，其实我们一直做 ICT 相关的产品。 现在我们多了一个产品的一个业务是 EV 新的产业上面，其实机器人也是我们非常关注的那 这个 ICT 加 EV 的那个双双轮的驱动，其实会带来我们未来可能十年、20 年大规模的增长。 整个产业布局上面，我们其实从刚开始就是一个全球化的公司。我们在全球 24 个国家和地 区都有布局，差不多有 205 个园区。 每个园区里面其实有非常 ...

好，谢谢各位领导的时间。接下来的这个环节就进入到了策略阶段。策略这一块还是由我们 三位同事，我还有刘刚、Kevin, 李钊、钊波，我们三个人分别做一个介绍和汇报，我这边会 花一点时间讲一下我们对于二季度 A 股市场的一个展望和看法。Kevin 这边重点介绍的还是 这个海外和港股招我这边主要介绍一下我们现在对于这个大类资产配置的一个看法，我这边 先讲一下 A 股，A 股的话我们在去年的 11 月份，当时发年度展望到现在也差不多有三四个 月的时间。 我们当时对于今年的这个市场的看法主要有三个方面。首先第一个观点，我们是认为去年的 九月份，当时应该就是资本市场的一个很重要的历史大底。比如说今年往未来的 1 到 2 年看， 市场回到去年 9 月份的这个可能性都不是很大。我们觉得今年的市场整体的环境可能既不会 像去年 9 月份之前那么谨慎，也不会像去年 10 月份那么亢奋，大概率应该就是一个风险偏 好回归正常的一年。那么在这种背景之下，今年的结构性的机会有可能会比 2024 年会有一 个进一步的增加，这是我们的第一个看法。 第二看法，就是从节奏上，节奏去年的话是有一些大起大落的。去年的话市场呈现的是一个 全年的先抑后扬 ...

非常感谢李昭还给我多争取了两分钟。作为已经在行业里 20 年的资深卖方分析师，我先来 卖两样东西。第一样东西是下周我们中金的国际研究会邀请 26 家海外的上市公司，纯粹的 海外上市公司，不是中概股，就是美股、欧洲、日本的一些上市公司，跟大家做一个线上的 交流，也希望大家积极报名。同时我们也邀请到了来自东南亚、日本还有中东的一些嘉宾跟 大家做一个沟通。这是下周，这是第一个卖的东西。第二个卖的东西是 deep sick 来了。我 们中金的大模型也接入了 deep sick，而且我们是满血版的，也做了测试，效果还不错。 所以我们看到中国的这个均值，我们只是比 OECD 国家要低。其实我们比世界上所有的主要 的经济体，如果按均值来看，都是要高的。这个是第一个宏观的图景。第二个我们看过去十 年的增长来自于哪里？OECD 的国家或者说高收入国家，他们的 GDP 占全球是 64%，他们的 增长一点都不慢。过去十年的复合增速是 3%。中等偏上收入国家 54 个，他们的增速是 4%。 中等偏下收入国家是 5%，低收入国家是 5%中国过去的十年是 6%。也就是说整个高收入国 家它不但基数高，它占了世界 60%多的 gdpr，且他 ...

下面我们将进入今天上午的第三个环节，是一个圆桌对话。这个圆桌对话我们是非常荣幸邀 请到了两位在投资领域极具影响力的嘉宾。首先我想介绍一下，我们第一位原作嘉宾是高斌 先生。高斌先生是凯丰投资香港 CEO，同时也是清华五道口金融学院的特聘教授。高老师拥 有超过 20 年的全球宏观投资人金融研究与教学经验，更重要的是他的金融实务经验，他曾 经在美银美林等国际知名金融机构任职，积累了丰富的实战经验。在加入这个实物投行之前， 高先生他有着非常深厚的学术造诣，先后在美国北卡罗兰罗莱纳大学商学院金融系任终身教 授。 高先生是本科是毕业于中国科技大学的空间物理专业。我跟高先生的缘分是他也在普林斯顿 大学读过书，但是他很快就转到金融去了，他从普林斯顿的物理硕士转到了纽约大学的金融 学博士。首先让我们掌声有请高斌先生。下一位我也是非常荣幸，我们邀请到了宝盈基金的 有宝盈基金的总经理杨凯先生。杨凯先生在基金领域深耕多年，自 2003 年起就在宝盈基金 历任市场开发部执行总监、研究部总监，自 2 0199 年 3 月起就任宝盈基金的总经理。杨凯 先生的实务经验非常丰富，我每次来深圳都和杨总见面，每次我都学到很多东西。 下面我们掌声有 ...

好，非常高兴在大家知道今天这一次的这个春季策略会是我们中介公司第一次非常高兴。为 什么说呢？我觉得这个时间点就特别好因为年度策略会我们是 11 月中旬到中期策略会大概 是一般是在六月份到中间隔了多长时间？七个月。所以这个季度的春季策略会起到个什么作 用呢？我觉得是承上启下。所以这个时间点开票加上最近是什么，你看市场情绪是很好的， 市场情绪什么这个比较兴奋我觉得这个情况是特别让人欣慰的。此时此刻，大家会问，我前 天我昨天录弇客户还在问，你不是年度观点讲什么？ 你不是讲这个走向半通胀吗？那么走向半通胀现在到了什么情况呢？还是不是走向半通胀 了，到了什么程度呢？我们也看了一下，在我们网页上我们年度报告的主题是叫什么走向半 通胀。直到最近还是有人在我们有客户在不停的点击，再点击这个报告，说明大家还是关注 我们的观点的。所以我也是特别高感谢我们这个客户对我们的信任和支持。所以我今天的报 告的主题，我就是什么半通胀的第一步，也就是说我们这个年度报告的观点是走向半通胀。 那半通胀现在什么程度了呢？ 是不是顺利呢？我的观点是到目前来看是比较顺畅的，尤其是半路上的第一步是比较顺畅的。 我记得我们在写这个年度报告的时候，市场情绪 ...

A c tion | 更多资料加入知识星球：水木调研纪要 关注公众号：水木纪要 10 Mar 2025 18:12:44 ET │ 16 pages Victory Giant Tech (300476.SZ) 1Q25 Stunning Beat Kicks Off a Landmark Year; Top Buy in AI Chain with TP Raised to Rmb90 CITI'S TAKE VGT released 1Q25 guidance on 10th March after market close, beat buy- side expectation by 47% and already achieved sell-side 2025 consensus of 38% at the mid-point. We believe the stunning beat comes from higher- than-expected AI-HDI profitability (fast yield rate ramp-up) and decent share allocation ( ...

中金公司 周期半月谈——两会政策背景下周期板块的逻辑 演绎 20250310 摘要 Q&A 两会期间财政政策和货币政策对经济的影响有哪些？ 两会期间，财政政策总体符合市场预期，特别国债从去年（2024 年）的 1 万亿 提升到 1.3 万亿，专项地方债从 3.9 万亿提到 4.4 万亿。这些措施在国债和地 方债层面都有所扩展，对经济有一定刺激作用。预算内的赤字率为 4%，加上特 别国债和专项地方债后的广义赤字率接近 8%，这一水平在中国历史上较高，仅 次于 2020 年疫情爆发时的高位。 财政政策从积极转向更加积极，特别国债重 点支持"两重两轻"，即企业端设备以新换旧和居民端消费品以旧换新，如家 • 中国财政政策转向更加积极，广义赤字率接近 8%，为历史较高水平，重点 支持企业设备更新和居民消费品以旧换新，利好汽车、家电等化工下游行 业，有望推动化工品需求增长。 • 货币政策适度宽松但受汇率约束，未来可能择机降准降息以应对出口下行 和物价风险。居民就业和收入偏弱导致储蓄增加，需进一步提振经济。 • 化工行业资本开支已开始下降，预计 2025 年下半年快速扩张产能步入尾声， 有助于行业景气度回升。能源成本下降缓 ...