证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 相机抉择，静待关税 ──7 月美联储议息会议传递的信号 核心观点 美联储本月继续按兵不动，在前瞻指引上继续维持相机抉择的政策立场，认为当前就 业和通胀两大目标维度均存在潜在风险，未来核心变量基本取决于关税的传导。 值得关注的是：本月两位票委对决议持反对意见支持降息 25BP，分别为特朗普提名的 Bowman 和 Waller（该情况自 1993 年以来首次出现），政治压力传导使得联储内部分 歧加大。展望未来，我们继续维持联储年内降息 2 次，并重点关注缩表可能暂停的前 期观点。 对于近期特朗普拟罢免鲍威尔的联储主席人选"风波"，我们更倾向于其是短期扰 动，对联储中期政策路径影响有限。首先，我们认为鲍威尔年内被解雇的风险有限， 市场本身的负反馈机制对特朗普形成明显制约。其次，即便小概率情形下鲍威尔遭遇 解雇，新任联储主席也未必会保持上任前后的"言行合一"，与特朗普配合执行其预想 中的货币宽松立场，潜在的通胀反弹压力仍将对联储中期的降息路径形成制约。 ❑ 联储继续按兵不动，"相机抉择"的核心要素基本取决于关税的影响 利率区间方面，美联储按兵不动符合会前市场定价，联邦基 ...

2经济表述：认为失业率和通胀双双上行的滞胀风险正在逐步增加。 5月联储议息会议摘要 整体会议"索然无味"，"相机抉择"贯穿始终。 1降息表述：耐心+观测数据+不急于降息。 相机抉择是本次会议主题词。 5月联储议息会议摘要 整体会议"索然无味"，"相机抉择"贯穿始终。 1降息表述：耐心+观测数据+不急于降息。 相机抉择是本次会议主题词。 3通胀方面：关税的通胀效应可能更加顽固，很大程度取决于关税的幅度和延续时长。 相较上月，鲍威尔不再认为关税的通胀影响是" 2经济表述：认为失业率和通胀双双上行的滞胀风险正在逐步增加。 3通胀方面：关税的通胀效应可能更加顽固，很大程度取决于关税的幅度和延续时长。 相较上月，鲍威尔不再认为关税的通胀影响是"transitory"。 4就业方面：认为经济增长的不确定性进一步（Further）增加。 。 ...

证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 联储且行且看，"滞胀"风险增加 ──5 月美联储议息会议传递的信号 核心观点 本月美联储对通胀和就业市场的风险评估均有所上行，认为失业率和通胀双双走高的 滞胀风险正在逐步增加。相机抉择的模式下整体政策立场中性。展望未来： 降息方面，预计年内联储整体仍将保持较强政策定力，潜在的"滞胀"趋势下，我们 认为联储的政策重心或将聚焦于通胀。主要原因在于经济虽有下行压力但劳动力供给 端约束或使得失业率仍在中性目标附近。在此背景下，我们预计联储将保持政策定力， 在下半年逐季降息，每次 25BP。但 6 月议息会议，尤其是对等关税明朗化以前能否降 息存在较强不确定性。 数量型政策方面，预计金融稳定将是下半年联储政策。当前美股、美债均存在一定流 动性压力，一旦因特朗普的政策反复导致外资撤离继而引发美国资产大幅波动，则联 储的缩表可能暂停。如果 10 年美债利率再次冲击 5%，不排除联储启动紧急购债稳定 市场。 ❑ "滞胀"风险评估增加，政策路径且行且看 利率区间方面，美联储按兵不动符合会前市场定价，联邦基金目标利率维持在 4. 25%-4. 50%区间；议息声明中，相较 1 月联储 ...