丨证券研究报告丨 固定收益丨点评报告 [Table_Title] 票息为盾，提前"卡位"利差压缩行情 报告要点 [Table_Summary] 当前债市震荡环境下应优先布局高票息资产获取确定性收益，同时为 7 月理财季节性进场驱动 的利差压缩行情提前蓄力。多空因素交织导致信用利差被动走阔，投资者需在票息保护下把握 定价偏差机会：短期聚焦城投、央国企地产等高票息品种，负债稳定型资金可拉长久期；7 月 理财进场窗口需重点关注中西部城投、央国企地产债及银行二级资本债等结构性机会，利用当 前市场分歧布局超调品种。央行流动性呵护与季节性资金缺口等因素共同作用下，利率波动或 持续，票息策略成为震荡市最优解。 分析师及联系人 [Table_Author] 赵增辉 赖逸儒 SAC：S0490524080003 SAC：S0490524120005 SFC：BVN394 SFC：BVZ968 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_Title2] 票息为盾，提前"卡位"利差压缩行情 [Table_Summa] 在债市震荡、信用利差被动走阔的背景下，当前应优先 ...

随着城投公司陆续公布2024年经营数据，市场化转型及化债成效亦有所体现。 中诚信国际研报显示，随着市场化转型的推进，2024年城投公司经营活动现金流有所改善。2024年年 末，城投公司经营活动现金流入23.59万亿元，同比增长1.06%；经营活动现金流净额0.81万亿元，经营 活动现金流净额五年来首次回正。 多位城投公司负责人向《中国经营报》记者表示，经营活动现金流已经成为城投市场化转型的重要"试 金石"，其反映了城投公司是否真正盘活现有资产，拓展新的产业。与此同时，城投在谋求产业转型的 同时，要积极探索长期股权投资，以期强化投资的全周期生命管理能力。 中经记者 石健 北京报道 挖掘现有资源＋拓展潜力产业 中诚信国际研报显示，2024年城投公司经营活动现金流有所改善。2024年年末，城投公司经营活动现金 流入23.59万亿元，同比增长1.06%；经营活动现金流净额0.81万亿元，经营活动现金流净额五年来首次 回正。 转型与化债并行之下，一方面，不少城投公司提出向产投类公司转型，另一方面抓现金流意识也明显提 升。记者梳理发现，"强化企业现金流管理、拓展经营性收入来源渠道、提升资产资金使用效率和收益 水平"已经成 ...

1. Report Industry Investment Rating No relevant content provided. 2. Core Viewpoints of the Report - The "15th Five - Year Plan" period will be a new turning point for the urban investment industry. Urban investment enterprises need to seize development opportunities, use relevant policies, and address long - standing issues such as low profitability, poor asset quality, high debt pressure, and heavy reliance on local government resources [3][4]. - In 2024, under the "package debt resolution" policy, urban investment enterprises showed some positive changes, but the substantial improvement of the overall fundamentals still needs further observation. Key provinces achieved certain debt - resolution results, but their profitability, investment, and financing capabilities were weaker than other regions, and the debt - repayment pressure was prominent [2][15]. - Urban investment enterprises in the process of transformation need to pay attention to issues such as insufficient profitability in the initial stage, low asset quality, and high debt pressure, and promote the smooth transition between old and new businesses [5][6]. 3. Summary by Relevant Catalogs Asset Side - The expansion speed of urban investment enterprises was lower than the growth rate of social financing, and assets were concentrated towards the top. The asset growth rate of urban investment enterprises in key provinces slowed down significantly. By the end of 2024, the total asset scale of urban investment enterprises reached 162.70 trillion yuan, with a year - on - year growth of 5.31%, lower than the social financing growth rate of 8% in 2024 [8][17]. - The liquidity of urban investment assets weakened. The scale of monetary funds decreased significantly, and the scale and proportion of accounts receivable increased. By the end of 2024, the total scale of monetary funds of urban investment enterprises was 7.59 trillion yuan, a year - on - year decrease of 8.65% [24]. - Due to investment constraints, infrastructure business was restricted, and the growth rate of inventory slowed down. The scale of construction - in - progress projects of urban investment enterprises in key provinces decreased. In 2024, the inventory growth rate of urban investment enterprises was only 3.24%, a significant decrease of 5.46 percentage points [30][33]. Liability Side - The growth rate of debt scale slowed down. The asset - liability ratio and the scale of interest - bearing debt of urban investment enterprises in key provinces decreased for the first time. By the end of 2024, the total liability scale of urban investment enterprises reached 101.13 trillion yuan, with a year - on - year growth of 6.33%, and the growth rate decreased by 5.19 percentage points compared with 2023 [38][40]. - The financing cost of urban investment enterprises increased slightly but was still in a downward channel. The cost in key provinces decreased more significantly but was still relatively high. In 2024, the median financing cost of urban investment enterprises was 5.16%, a slight increase of 9BP compared with 2023 [46]. - The scale and proportion of non - standard financing of urban investment enterprises "double - dropped", and the debt structure of urban investment enterprises in key provinces improved significantly. In 2024, the proportion of non - standard financing of urban investment enterprises dropped to 8.57%, a decrease of 1.19 percentage points [49]. Cash Flow - The net cash flow from operating activities turned positive for the first time in five years, and nearly 80% of urban investment enterprises in key provinces had positive cash flow net. In 2024, the net cash flow from operating activities of urban investment enterprises was 0.81 trillion yuan, turning positive for the first time in five years [12][53]. - The cash outflow from investment activities slowed down. Urban investment in key provinces was more restricted, but long - term equity investment improved. In 2024, the cash outflow from investment activities of urban investment enterprises was 8.72 trillion yuan, a year - on - year decrease of 4.49% [12][56]. - The cash inflow from financing activities was under pressure, and the net amount decreased. Urban investment financing in key provinces was more restricted. In 2024, the cash inflow from financing activities of urban investment enterprises was 29.98 trillion yuan, with a year - on - year growth of 5.27%, and the growth rate decreased significantly by 6.53 percentage points [13][61]. Debt - Repayment Ability - The debt - repayment ability of urban investment enterprises continued to decline, and urban investment enterprises in key provinces faced greater debt - repayment pressure. In 2024, the current ratio, the coverage ratio of monetary funds to short - term debt, and the EBITDA interest coverage ratio of all urban investment enterprises were 2.41, 0.30, and 2.72 respectively [65]. - The debt - repayment ability of entities facing the maturity or put - back of urban investment bonds in 2025 tended to weaken. From May to December 2025, the entities facing the maturity or put - back of urban investment bonds were mainly AAA - rated and municipal - level. The maturity pressure in key provinces such as Heilongjiang and Gansu was relatively large [69].

调节方法: 调节方法:1、前期差错更 3、首期美错更正 作为城市基础设施建设的主力军，城投平台长期承担着城市开发、基建投资等重任。然而近年来， 35 号文分类监管、47号文债务管控 等政策持续落地，叠加 "335" 指标 等最新要求，城建类业务收缩与债 务压力不断 倒逼着城投产业加速转型 。 在此背景下，城投产业如何突破政策红线、理顺转型路径？我们梳理了一些城 投产业转型实操中的首 发关注细节 分享给大家—— 01 公司债"355"指标下， 政府补贴应关注哪些细节？ √ 指标要求:报告期内,政府补贴占净利润的比重不超过50% | 所有者权益合计 | -15,000.00 | | --- | --- | | 负债及权益小计 | -20,000.00 | | 其他收益 | -20,000.00 | | 所得税费用 | -5,000.00 | | MANS A A B A 1 2 1 | 17 000 00 | | 受影响的报表项目名称 | 早位: 月元 影响 2022 年报表金额 | | --- | --- | | 其他应收款-原值 | -20.000.00 | | 坏账准备-其他应收款 | | | 其他应收款- ...

远东研究·信用研究专题 2025 年 6 月 6 日 邮箱：wangna@fecr.com.cn 非金融企业类公募债发行人 2024 年流动性风险跟踪 作者：王娜 摘 要 本文基于之前《非金融企业类公募债发行人流动性风险初探》 的研究，综合考虑企业流动性创造的盈利基础、财务弹性及短期 流动性三个维度，对 2024 年非金融企业流动性风险状况进行跟 踪。 1. 偿债信用视角下流动性风险衡量体系构建 通常盈利状况良好、具有较高财务弹性、短期偿债能力较好 的企业所面临的流动性风险较低，违约风险也越低。本文主要从 以上三个维度，选取若干个财务指标，来评估企业流动性风险。 并对流动性风险评价结果进行五级分类，分别为企业流动性很好、 较好、一般、较差、很差，对应等级符号分别为 L1、L2、L3、L4、 L5。 1.《信用评级视角下的非金融 企业流动性评价方法探讨》， 2024.4.22 2.《非金融企业类公募债发行 人流动性风险分析初探》， 2025.1.17 2.样本概况 本文考虑数据可得性，选取截至 2025 年 5 月 26 日，拥有存 量公募债（企业债、公司债、中票、短融、项目收益票据）的发 行主体，并剔除已发生 ...

证券研究报告 固收 供求支撑下的波段与品种增厚—— 2025 年中期信用债展望 华泰研究 2025 年 6 月 06 日│中国内地 中期策略 报告核心观点 高等级二永债可随利率波段交易，但空间较窄，对交易要求较高，负债端稳 定机构逢调整增配。1-3 年优质城农商行信用风险可控，可适当下沉挖掘， 增厚票息。TLAC 非资本工具关注扩容及与二级资本债比价机会。券商、保 险债交易活跃度低，以逢高配置为主。私募永续债方面，可关注 2 年以内主 流城投、中短久期地产国企及优质电力、交运、公用事业等品种配置机会。 消金小微类 ABS 放量，震荡市可品种挖掘。公募 Reits 兼顾一二级机会， 一级关注如 IDC、文旅等新资产上市和扩募机会，二级可逢市场调整增配基 本面稳健项目。 展望下半年，利率或延续震荡市格局，信用债胜在供需关系略好，存款搬家 带来非银增量需求，但理财整改、债基负债端不稳定，信用债中短端需求好 于长端。供给方面，城投严监管下，仍以央国企产业、国股行二永债为主， 关注科创债扩容、城投转型等带来的机会。化债下信用风险可控+实体融资 缓慢修复，信用利差仍有下行机会，但空间或不大且波动较多。建议继续以 震荡思路 ...

2025 年 06 月 06 日 资产、债务增速双降，城投整合效果显著 固定收益研究团队 ——固收专题 定 收 益 研 究 固 收 专 题 本报告梳理了截至 2025 年 5 月 30 日公开市场发债并可获取近三年财务信息的 2088 家城投平台（已剔除母子公司），对其 2024 年财务报表进行资产、负债、 权益和财务指标分析，观测城投行业财务表现变化情况。 资产端：城投平台总资产规模稳步增长，头部城投平台资产增速较快 开 源 证 券 证 券 研 究 报 告 相关研究报告 《经济略为偏弱，转债波动率历史低 位—固收专题》-2025.6.2 《微观结构拥挤度高，转债防范阶段 调整—固收专题》-2025.5.25 《财政数据，验证经济状态、政策取 向—固收专题》-2025.5.21 陈曦（分析师） 刘瑞（分析师） chenxi2@kysec.cn liurui2@kysec.cn 证书编号：S0790521100002 证书编号：S0790525010001 2024 年样本城投平台的整体资产规模为 142.40 万亿元，同比增速为 5.26%，较 2023 年下降 4.40 个百分点。其中资产规模 1000 亿 ...

中经记者 石健 北京报道 655家区县城投公司中，总资产达30.26万亿元、年营收合计1.77万亿元……近日，城投网和江苏现代资 产投资管理顾问有限公司（以下简称"现代咨询"）联合发布了2024年区县城投经营数据。 《中国经营报》记者注意到，随着债务化解和城投平台转型齐头并进，区县级城投公司经营水平和治理 能力进一步提升。尤其是在头部区县城投公司中，已经有61家城投公司总资产超过千亿元。但就营收水 平看，655家区县城投营业收入平均值为27.04亿元，75%的城投公司不及平均值。 从特色化挖掘动能 丁伯康认为，从今年所发布的区县城投公司经营数据来看，当前城投转型正处于"风险突围"与"动能重 塑"的关键阶段。尤其是化解存量债务仍然是目前区县城投突破发展困局的攻坚点。 在多位区县城投负责人看来，对于未来区县城投发展，化解债务是前提，差异化发展是方向，市场化转 型是手段，融资能力提升是支撑，区县城投正从"风险突围"向"动能重塑"转变。 近一成区县城投总资产过千亿元 趋势数据显示，纳入统计的区县级城投公司共有655家。截至2024年年底，总资产规模合计总量为30.26 万亿元，年营业收入合计为1.77万亿元。570家 ...

"提前兑付可以理解，但绝不能损害投资者的利益。" 根据"22峨眉02"募集说明书，该债券目前余额为6.50亿元，期限为5年期，票面利率为6.00%。该债券由 乐山国有资产投资运营(集团)有限公司担保，当前该只债券剩余期限为2年。 发行人峨眉山发展唯一股东为峨眉山市国有资产监督管理委员会，峨眉山发展负责峨眉山市城市道路、 桥梁、旅游基础设施等工程的建设。 5月20日，峨眉山发展发布《关于提前兑付"峨眉山发展(控股)有限责任公司2022年面向专业投资者非公 开发行公司债券(第二期)"的议案》。 关于提前兑付的原因，峨眉山发展强调，为有效优化财务结构、降低财务成本，现提议对"22峨眉02"全 部剩余本金及应计利息进行提前兑付。每张债券兑付净价为100元。 "在低利率环境下，二级市场投资者的买入价格通常高于票面，如果加速到期，投资者将面临近10%的 亏损"。 5月27日，经济观察报记者获悉，峨眉山发展(控股)有限责任公司(下称"峨眉山发展")宣布，旗下债 券"22峨眉02"计划提前进行兑付。然而，这一决定引发了多家债券持有人的争议。 作为"22峨眉02"的机构持有人之一，朱啸所在的机构于2024年下半年购买了"22峨 ...

监测周报 2025 年 5 月 12 日—2025 年 5 月 18 日 总第 342 期 2025 年第 17 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范"处置风险的风险" 地方政府债与城投行业 城市更新"路线图"出台融资支持将加大 吉林提出加快退出重点省份目标 ——地方政府债与城投行业监测周报 2025 年第 17 期 本期要点 ◼ 要闻点评 ◼ 地方政府债与城投债交易情况 作者： 中诚信国际 研究院 中诚信国际研究院 院长 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 【地方政府债与城投行业监测周报 2025 年 第 16 期】政策加码下城投科创债有望持续 扩容，江苏泰州推动存量定向融资清零 2025-05-16 【地方政府债与城投行业监测周报 2025 年 第 15 期】政治局会议提出将适时推出增量 政策，广东深化投融资体制改革和城投转 型，2025-04-29 【地方政府债与城投行业监测周报 2025 年 第 14 期】财政部隐债问责通报案例首涉 PPP 项目，河南发布国企境外债管理办法 意见稿，2025-04-24 【地方政府债与城投行业监测周报 2025 年 第 13 期】拟成立专项基金加大收储力度， ...