证券研究报告|固收研究报告 [Table_Date] 2026 年 02 月 25 日 [Table_Title] 以史为鉴，地产债修复路径展望 [Table_Title2] 信用策略宝典之三 [Table_Summary] 2025年 11月以来，万科债券展期事件引发地产债调整，目前高评级主体已 率先止跌，地产债后续修复路径备受市场关注。我们以史为鉴，通过复盘 前两轮地产债信用利差走扩与修复的历程，总结其修复的核心驱动因素及 典型特征，并提出后续地产债投资策略。 ►万科债券展期事件引发地产债调整 2025 年 11 月以来，万科经历了首次境内债展期引发股债双杀、初版展期方 案后多轮博弈、第二版展期方案获通过及 68 亿元债券展期落地。与此同 时，万科债券价格经历了"快速大跌-小幅反弹-大幅反弹"。 受万科债券展期的影响，地产债收益率明显上行，且中低评级表现弱于高 评级、1 年以上表现普遍弱于 1 年以内品种。1 月 15 日以来万科第二版展 期方案获通过并兑付部分本金，万科债券价格明显反弹，但地产债并未迎 来全线修复，而是表现分化。2 月 14 日较 1 月 15 日，隐含评级 AAA 各期 限收益率下行 ...

限购政策调减：非本市户籍外环内购房，社保或个税年限仅1年 春节假期一过，在全国楼市表现中实力不俗的城市上海，率先打出一套政策优化"组合拳"。 2月25日，上海市住房城乡建设管理委、市房屋管理局、市财政局、市税务局、市公积金管理中心等五 部门联合印发《关于进一步优化调整本市房地产政策的通知》（即"沪七条"，以下简称《通知》），自 2026年2月26日起施行。 《通知》发布后，市场反应强烈。建发房产上海营销负责人通过微信接受《每日经济新闻》记者（以下 简称每经记者）采访时表示："新政后，会有一波购买力的释放和客户购房信心的提振，要抓紧时间让 市场和客户看到我们的产品力和项目优势。" 保利世博天悦营销负责人接受记者采访时表示："项目未来主推4000万元以上的高端住宅，上海重磅落 地的楼市新政，大幅放宽限购条件、降低置业成本，打破非沪籍群体购房壁垒，也打开了置业上海的黄 金窗口。" 58安居客研究院院长张波书面对每经记者表示："此次政策是针对刚需、改善、置换三类真实需求的精 准赋能，政策落地后将直接带动三大需求释放。一是新市民、新人才的外环内首置需求，二是长期在沪 人群的外环内改善增购需求，三是沪籍家庭的置换升级需求 ...

中经记者 杨让晨 张家振 上海报道 在多位业内人士看来，"沪七条"新政将进一步促进上海楼市向好发展。上海易居研究院副院长严跃进表 示，在2026年前两月房地产市场总体向好的背景下，此类增量政策将发挥积极效应，进一步促进房地产 市场平稳健康发展。上海链家研究院负责人李根也表示，上海市此次出台的"沪七条"是精准、系统兼顾 稳楼市与惠民生的重磅楼市政策。 惠及多方购房群体 此次出台的"沪七条"新政，进一步降低了多个群体的购房门槛。 2月25日，上海市发布楼市新政。上海市住房和城乡建设管理委员会/图 马年春节后，上海市成为首个优化调整楼市政策的一线城市。 2月25日，上海市住房和城乡建设管理委员会、房屋管理局等五部门联合印发《关于进一步优化调整上 海房地产政策的通知》，并提出了七条新举措（以下简称"沪七条"）。 《中国经营报》记者注意到，"沪七条"进一步降低了非沪籍居民家庭及单身人士的购房门槛，并优化完 善了住房公积金政策和个人房产税政策。上海市相关部门表示，此次政策调整是为了服务宜居安居，促 进职住平衡，聚焦并满足居民合理住房需求，发挥公积金支持住房消费作用，满足缴存人在不同阶段的 宜居安居和置换改善等需求。 "沪 ...

2月25日，广州土地市场迎来开年第一拍，被称为珠江新城最后一块待开发"宝地"的马场地块迎来出 让。 这宗热门地块位于核心区域、体量大等多重因素，吸引了8家企业竞争，分别为越秀、保利、华润、招 商、珠实、广州地铁、广州建筑、广州城投。 自上午10时正式进入竞价环节起，除招商之外的7家企业轮番上阵出价，直至15时左右，5家房企先后退 出战局，仅剩保利和越秀继续鏖战。最终由越秀地产以236亿总价夺得。该地块楼面价突破8万元/平方 米，刷新广州最高楼面单价。 整场竞拍几近10小时，网友围观者高达几十万人。 （文章来源：第一财经） ...

2月25日，广州土地市场迎来开年第一拍，被称为珠江新城最后一块待开发"宝地"的马场地块迎来出 让。这宗热门地块位于核心区域、体量大等多重因素，吸引了8家企业竞争，分别为越秀、保利、华 润、招商、珠实、广州地铁、广州建筑、广州城投。 自上午10时正式进入竞价环节起，除招商之外的7家企业轮番上阵出价，直至15时左右，5家房企先后退 出战局，仅剩保利和越秀继续鏖战。最终由越秀地产以236亿总价夺得。该地块楼面价突破8万元/平方 米，刷新广州最高楼面单价。 整场竞拍几近10小时，网友围观者高达几十万人。（第一财经记者 李娜） ...

除现金支付外，重组方案还通过"新票据+可转债+强制可交换债券"等多元工具组合，为不同风险偏好 的债权人提供了灵活选择。整体来看，该方案兼顾了碧桂园可持续运营与债权人的合理回报，实现了多 方共赢。据测算，若碧桂园经营持续改善，部分债权人通过转股或债转工具未来有望获得高于债券流通 价格的回收价值。 其中，作为重组对价组成部分的可转债转股亦在快速落地中。自1月以来，碧桂园已累计完成多笔可转 债转股，新增发行股份规模可观。截至2月16日已新增发行合计137.27亿股，新发行数接近重组前已发 行股本的50%。 本报讯 （记者陈潇）碧桂园控股有限公司（以下简称"碧桂园"）境外债务重组方案正以超预期速度落 地。近日，碧桂园公告，香港高等法院已驳回针对碧桂园的清盘呈请。同日，根据碧桂园披露的股份发 行报表，碧桂园累计发行股份数已达416.55亿股，在重组方案落地后发行的新股份数合计137.27亿股。 且碧桂园已向债权人支付3.98亿美元现金对价，约占重组债务本金的2%，履约效率远超市场预期。 分析人士表示，尽管面临大规模股本扩张，但碧桂园股价展现出韧性，同时南向资金持股比例提升至历 年高点。这标志着这一头部民营房企在完成关键 ...

经过近9小时鏖战 广州马年第一场土拍 竞价环节结束！ 广州天河区马场1期地块 在经过激烈竞拍后 最终以高达236亿元的总价成交 由越秀地产成功竞得 折合楼面价8.5万元/平方米 今早(2月25日)上午10时，广州市天河区黄埔大道以南、马场路以东地块(即马场1期地块)限时竞价环节开始。 根据公告，竞得人须在签订《国有建设用地使用权出让合同》之日起1个月内与广州市天河区人民政府签订《珠江新城东区AT111321、AT111323地块产业 项目进驻协议书》；须在珠江新城东区AT111323地块建设一家计算容积率建筑面积不低于45000平方米的国际知名五星级酒店以及同品牌酒店式公寓。此 外，竞得人还需配建中小学、幼儿园，并负责建设石牌村权益物业。 · 墨湖社区居委会 测试中心 ◆广州长安医院 口 石牌派出所暨 盒 华威达酒店 |一 0 上 广州华侨医院 大社区警务室 黄埔大道西 力迅T / DITC 广州华侨医院-急诊 ◆ ◆ 美年大健康第三分院 广州市公安局华南 F 盘 云来斯堡酒店 大道中队 裕富公寓 177 黄埔大道中 નેત 虽 东田大厦 Hotel 日 跑马地花园 88 快 0 1 th 中国电信自助营业厅 ...

春节假期，楼市交易不停。记者注意到，2026年春节期间，房企紧抓购房窗口期，多个楼盘"春节不打 烊"，还通过开展新春促销活动、推出特价房等方式积极营销。 北京市丰台区一处在售楼盘的销售顾问对记者表示，春节假期叠加促销政策，让年前已经看过房的客户 选择带家人回访，确定成交意向。 春节期间，北京多处新房楼盘推出形式多样的新春置业活动，包括"一口价"特价房，购房送家电大礼包 等。据广州市房地产行业协会统计，随着广州市"迎新春.购新房.过暖冬"系列商品房展销促销活动开 启，从春节前到3月31日，全市11区相关房地产企业陆续推出促销活动，近50家房地产企业超140个楼盘 推出迎新春优惠大礼包。 "今年春节期间，部分楼盘热度突出，促销策略到位、有家具家电或装修大礼包且价格适宜的刚需盘去 化较好。"广东省住房政策研究中心首席研究员李宇嘉分析称，该类楼盘客户往往是在城市上班的年轻 人，基于收入积蓄考虑，一直在观望，过年期间父母带看房时，希望子女早日安居，在首付上、购房决 策上给予支持，加速了购房行动。 在李宇嘉看来，今年春节，返乡置业表现尚好。一方面是因为假期较长，回乡人员比去年多，同时很多 回乡人员计划在乡村、县域二次就业 ...

21世纪经济报道记者张敏 2月15日是春节假期首日，当天下午，在深圳工作的小陈回到湖北荆门老家时，赫然在荆门西站外发现了数排展台。展台以"新春安居.返乡置 业"为主题，向返乡游子们推介房地产项目，以及家装、家居、家电等产品。 据悉，该项活动早于今年2月7日启动，除高铁荆门西站外，荆门市还在亿纬锂能（300014）、长城汽车（601633）、浏河社区等地点举办房交 会，吸引产业人才置业。 2026年的法定春节假期为9天，是近年来最长的春节假期，这也为看房、购房创造了便利条件。作为返乡置业的高峰时段，不少三四线城市及 中西部二线城市提前布局，通过出台新政、发放购房补贴、举办房交会等方式，为楼市预热。 58安居客研究院的统计显示，2026年春节后7天(2月17日-2月23日)，新房市场线上找房热度总计环比节前7天(2月9日-2月15日)上涨约17.0%， 二手房线上找房热度上涨7.92%。其中，三四线城市涨幅最为明显。 值得注意的是，今年"反向过节"(接父母到大城市过年)现象较多，使得春节期间的一二线城市楼市也有一定热度。 中指研究院指出，春节假期楼市呈现出"平稳筑基"的状态，随着假期因素逐步消退，核心城市楼市有望 ...

Investment Rating - The industry investment rating is "Positive" (maintained) [4] Core Insights - The new "Hushiqiao" policy issued on February 25, 2026, represents a significant enhancement over the previous 2024 policy, aiming to systematically lower the barriers to home purchasing, enhance purchasing power, and reduce replacement costs to better meet rigid and improvement housing demands [1][2] - The policy is expected to stimulate short-term demand release, boost market confidence, and increase activity, particularly through the relaxation of purchasing qualifications in the outer ring, which may lead to a resurgence in both second-hand and new home transactions during the "small spring" period [1][2] - Structural impacts are anticipated, with core areas and improvement products benefiting the most, as the relaxation of purchase restrictions is likely to support price stability and liquidity in central urban areas and mature suburban districts [2] - The policy will facilitate market circulation and repair the "sell one buy one" replacement chain, targeting improvement customers through relaxed public housing loan recognition and property tax exemptions, thus promoting a healthy linkage between the first and second-hand housing markets [2] Summary by Sections Policy Comparison - The 2026 policy significantly reduces the social security duration required for non-local buyers in the outer ring from "5 years" to "1 year" and allows eligible non-local buyers to purchase an additional property [5] - The new policy introduces a housing purchase channel for holders of residence permits who have held them for over 5 years, allowing them to buy one property citywide without needing social security or tax proof [5] Credit and Public Fund Policies - The new policy raises the maximum public fund loan limit for first-time buyers from 1.6 million to 2.4 million, with potential increases up to 3.24 million for families with multiple children [6] - It optimizes the recognition of loan counts, allowing families with settled public fund loans and owning one or fewer properties to apply for public fund loans again [6] Investment Recommendations - The report suggests focusing on three main investment lines: 1. **Elasticity Priority** - Local state-owned enterprises and real estate companies that will directly benefit from the recovery of regional market activity, with high business concentration and maximum performance and valuation elasticity [3] 2. **Stable Leaders** - Resource-based real estate companies with a strong brand presence and quality land reserves in Shanghai, expected to benefit from overall market recovery and accelerated new home sales [3] 3. **Valuation Recovery** - National real estate companies with strong operations, as the policy is expected to improve overall industry expectations and drive valuation recovery for quality firms [3]